財富的源泉，歸根到底只有兩個(gè)——科技進(jìn)步和資源配置。資源包括人力資源、自然資源（土地、礦藏、森林等）。資本是調動(dòng)資源的“兵符令箭”，配置資源首先要配置資本。

盡管輕資產(chǎn)模式被捧上天，但重資產(chǎn)模式亦應獲得敬畏。首先，只有重資產(chǎn)項目才有可能起到優(yōu)化資源配置的效果。比如花2萬(wàn)億興建高鐵的效益搞一萬(wàn)個(gè)“12306”這種輕資產(chǎn)項目也別想獲得。其次，操作重資產(chǎn)項目需要大智大勇和強大的執行力。摩拜、ofo都是重資產(chǎn)項目，而兩支團隊明顯缺乏運營(yíng)重資產(chǎn)項目的能力。

某奇葩投資人將ofo歸為“輕資產(chǎn)”，因為單車(chē)便宜。但要知道，購置數千萬(wàn)輛自行車(chē)需要的資金并不比購置10萬(wàn)臺汽車(chē)少。按照這種奇葩思路，高速公路也是輕資產(chǎn)項目，因為每粒沙石都一文不值。

在出行領(lǐng)域，神州租車(chē)（0699.HK）的重資產(chǎn)運營(yíng)能力可以說(shuō)“用望遠鏡都看不到對手”。以之為基礎，陸正耀又布局了輕資產(chǎn)的神州優(yōu)車(chē)（NEEQ:838006）。輕重結合，神州優(yōu)車(chē)在“專(zhuān)車(chē)新政”下活得相對“滋潤”。

玩重資產(chǎn)也講“融、投、管、退”

資管公司的四門(mén)功課是“融、投、管、退”。其實(shí)，神州租車(chē)等重資產(chǎn)公司也要做好這四門(mén)功課：

“融”就是以盡可能低的代價(jià)取得巨額資金，沒(méi)有錢(qián)搞什么重資產(chǎn)；

“投”就是性?xún)r(jià)比高、車(chē)型配置合理的車(chē)輛采購，建立龐大車(chē)隊；

“管”就是車(chē)輛服役期內的收益最大化；

“退”是從退役車(chē)輛獲得盡可能高的殘值。

摩拜、ofo只會(huì )“融”和“投”，從“管”這個(gè)環(huán)節開(kāi)始基本束手無(wú)策：從車(chē)輛合理調度、及時(shí)維修到降低丟失、損壞率都乏善可陳；租金收入更是笑話(huà)，不僅“免費騎”不斷，還有“倒貼紅包騎”；至于“退”，莫說(shuō)收回殘值，能避免高價(jià)雇傭第三方公司回收、能不被政府罰款就謝天謝地了。

1）融

神州租車(chē)先后倚重的融資渠道有三條：廣義股權融資、廣義債權融資和廣義內源融資。

廣義股權融資包括以“剩余索取權”為代價(jià)索取/占用股東資財的公司行為，其結果沉淀為資產(chǎn)負債表上的“所有者權益”。

A股上市公司報表將所有者權益細分為資本金、資本公積、盈余公積、未分配利潤等項。港股則分為、儲備、保留利潤等項。

2013年神州租車(chē)所有者權益僅為7293.8萬(wàn)元，2014年一躍而為55.9億，截至2017年6月30日為80.3億。

主板上市令神州租車(chē)所有者權益暴增，其意義在上圖中一目了然。

廣義債權融資包括銀行貸款、發(fā)行債券、股東借貸等方式，總余額在報表中體現為“計息債務(wù)”。

2012年，神州租車(chē)計息債務(wù)約為25億，是所有者權益的161倍。2017年6月30日，計算債務(wù)31.4億，相當于所有者權益的39%（log0.39=-0.41）。

內源融資對企業(yè)的資本形成具有原始性、自主性、低成本、零風(fēng)險的特點(diǎn)，是企業(yè)生存與發(fā)展不可或缺并且是最健康的融資方式。

內源融資是指公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)結果產(chǎn)生的資金，一般可以等同于“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額”。直到2014年，神州租車(chē)此項指標一直為負值（即經(jīng)營(yíng)活動(dòng)造成的是現金凈流出）。

2015年，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈流入（內源融資）30.55億，相當于融資活動(dòng)（外源融資）凈流入的75%。2016年，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金凈流入20.74億，為融資活動(dòng)凈流入的110%。

2014年之前，股權融資不成氣候、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流為負，重度依賴(lài)債權融資，如果未能成功上市后果不堪設想。

流動(dòng)資產(chǎn)凈值（流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負債）是企業(yè)的營(yíng)運資金（working capital）。虧損不要緊，只要運營(yíng)資金充裕就可以保持高速擴張。2013年，神州租車(chē)流動(dòng)資產(chǎn)凈值為負27億，可謂險象環(huán)生。

香港主板上市是神州租車(chē)的驚險一躍，而到了2016年神州租車(chē)甚至咬牙回購了5億港元股票。

2）投

神州租車(chē)的“投”就是買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)，建立龐大的車(chē)隊。上市前，神州租車(chē)在資金極度緊張的情況下，每年投入近20億添置車(chē)輛。到2014年，其車(chē)隊規模相當于排名第二第到十位競爭對手的總和。上市后的2015年，神州租車(chē)斥資56.3億添置新車(chē)，進(jìn)一步鞏固了行業(yè)龍頭的地位。

截至2017年6月30日，車(chē)隊總規模突破10萬(wàn)輛。由于神州租車(chē)早期重點(diǎn)布局于一、二線(xiàn)城市，如今在眾多實(shí)施限購的城市，自有車(chē)輛成為競爭對手不可逾越的壁壘（例如，神州租車(chē)在北京約有1.3張牌照）。

截至2017年6月30日，神州租車(chē)所有車(chē)輛的賬面值為93.1億。計息債務(wù)總額為車(chē)輛賬面值為的34%。

通俗地說(shuō)，神州租車(chē)10萬(wàn)輛汽車(chē)近七成是自己的、三成多是銀行的。

截至2016年未，神州車(chē)隊的平均車(chē)齡為16個(gè)月。

3）管

租車(chē)業(yè)務(wù)毛收益≈租金收入-運營(yíng)成本-折舊。租賃公司日常運營(yíng)的宗旨就是把租金做得多多的，把運營(yíng)成本做得小小的，對折舊只能聽(tīng)天由命了。

隨著(zhù)短租車(chē)隊規模擴大，租金收入水漲船高，2016年達35.34億元。

截至2016年未，神州車(chē)隊的平均車(chē)齡為16個(gè)月。

3）管

租車(chē)業(yè)務(wù)毛收益≈租金收入-運營(yíng)成本-折舊。租賃公司日常運營(yíng)的宗旨就是把租金做得多多的，把運營(yíng)成本做得小小的，對折舊只能聽(tīng)天由命了。

隨著(zhù)短租車(chē)隊規模擴大，租金收入水漲船高，2016年達35.34億元。

租賃業(yè)務(wù)運營(yíng)成本主要包括工資、維修、保險、門(mén)店、燃料等，2016年上述各項開(kāi)支依次為4.84億、2.99億、2.04億、1.85億和6565.6萬(wàn)。加上3.92億其它開(kāi)支，租賃業(yè)務(wù)的直接運營(yíng)成本總額為16.3億，占租金收入的32.5%。較2015年高1.5個(gè)百分點(diǎn)，但比2014年低2.2個(gè)百分點(diǎn)。

考慮到近年來(lái)工資、房租的上漲而單車(chē)日租金卻小幅下降，可以說(shuō)神州租車(chē)直接運營(yíng)成本的控制相當到位。

除了2C的短租業(yè)務(wù)，神州租車(chē)始終根據市場(chǎng)需要向2B業(yè)務(wù)配置車(chē)輛。早期的2B業(yè)務(wù)面向的是企事業(yè)單位的固定用車(chē)需求（長(cháng)租形式），2015年以來(lái)主要面向神州優(yōu)車(chē)（車(chē)隊租賃模式）。

2015年，神州租車(chē)在2B業(yè)務(wù)配置了2.2萬(wàn)輛（其中近2萬(wàn)輛租給神州優(yōu)車(chē)），占車(chē)隊總數的28.2%。

由于專(zhuān)車(chē)新政的影響及個(gè)人租車(chē)業(yè)務(wù)的“復興”，2017年上半年2B車(chē)輛配置比例跌至18.4%。值得注意的是：18.4%的車(chē)輛配置到2B業(yè)務(wù)，卻貢獻28.8%的租金收入。

根據市場(chǎng)需求靈活調整車(chē)輛在2C、2B兩個(gè)方向的配置比例，實(shí)現“動(dòng)態(tài)共享”，是神州租車(chē)通過(guò)運營(yíng)挖掘車(chē)輛價(jià)值的重要手段。

4）退

神州租車(chē)購車(chē)投資的退出包括兩個(gè)階段：一是邊賺租金邊折舊；二是運營(yíng)30-36個(gè)月退役后出售兌現殘值。

假如購置成本為15萬(wàn)，運營(yíng)36個(gè)月退役后能賣(mài)6萬(wàn)，則在車(chē)輛服役期間應該計提9萬(wàn)折舊，每個(gè)月2500元。

2016年，車(chē)輛折舊達12.6億、相當于租金收入的25%。同期直接運營(yíng)成本占租金的32.5%。計提折舊后的毛利潤率為42.4%。#來(lái)之不易#

2016年及2017年上半年，神州租車(chē)分別處理了2.3萬(wàn)臺、1.8萬(wàn)臺退役車(chē)輛；回籠資金數額分別為14億和12億；單車(chē)銷(xiāo)售均價(jià)分別為6.23萬(wàn)元和6.49萬(wàn)元。

由于2015年是神州租車(chē)的購車(chē)高峰，全年購車(chē)金額高達56.3億，主力車(chē)型為帕薩特、凱美瑞、別克GL8。隨著(zhù)這批車(chē)陸續退役，2018年二手車(chē)銷(xiāo)售必然創(chuàng )造峰值。

新車(chē)按購置成本入賬，按期計提折舊，車(chē)輛賬面價(jià)值逐年降低。運營(yíng)36個(gè)月后退役時(shí)的賬面值就是二手車(chē)銷(xiāo)售成本。

兩年半之前的預期與實(shí)際必然有所偏差。例如2016年及2017年上半年，銷(xiāo)售成本均比銷(xiāo)售收入高出3個(gè)百分點(diǎn)。

優(yōu)車(chē)之“輕資產(chǎn)”以租車(chē)之“重資產(chǎn)”為基礎

雖然神州租車(chē)玩轉了“重資產(chǎn)”，但赫茲這先行了一百年、旗下有60多萬(wàn)輛車(chē)的前輩市值僅為22億美元?？梢?jiàn)“重資產(chǎn)”這門(mén)手藝難練，卻“錢(qián)途”有限。

殺入專(zhuān)車(chē)服務(wù)，同時(shí)打出“輕”、“重”兩張牌，令神州成為出行領(lǐng)域獨樹(shù)一幟的存在。

神州租車(chē)是神州優(yōu)車(chē)的供應商，2015年、2016年提供車(chē)輛約為2萬(wàn)輛（由于采取動(dòng)態(tài)共享，具體用車(chē)數量是隨時(shí)變化的）。

2016年，神州優(yōu)車(chē)支付租金21億，相當于專(zhuān)車(chē)服務(wù)收入的41.5%，而神州租車(chē)折舊約為收入的25%。這是輕資產(chǎn)模式應當付出的代價(jià)，而神州優(yōu)車(chē)的收益主要有兩點(diǎn):

一是不必斥巨資購置車(chē)輛，免除了資金壓力及相關(guān)風(fēng)險；

二是“用多少租多少”，避免車(chē)輛閑置（神州租車(chē)出租率低于70%）。

隨著(zhù)專(zhuān)車(chē)新政落地，2017年上半年神州優(yōu)車(chē)向神州租車(chē)支付的租金下降了36%。而且司機人數大幅減少。2016年未雇用全職司機3.97萬(wàn)名。2017年中報未單獨披露司機人數，但員工總數減少1.485萬(wàn)至2.74萬(wàn)名。換言之，雇傭司機人數減少約1.5萬(wàn)名，幅度近40%。

值得注意的是，2017年上半年專(zhuān)車(chē)業(yè)務(wù)營(yíng)收同比增長(cháng)20.6%，虧損從2016年同期的23.8億降至5億。

以更少的車(chē)輛和司機取得20%的營(yíng)收增長(cháng)并大幅度減少虧損，神州優(yōu)車(chē)減員增效說(shuō)明它是專(zhuān)車(chē)新政的受益者。

首先，“京人京車(chē)”這類(lèi)政策使合法供給大幅減少，神州優(yōu)車(chē)的車(chē)輛利用率有所提高。

其次，合法專(zhuān)車(chē)供不應求，各運營(yíng)平臺減少或取消補貼，虧損大幅縮減。

神州買(mǎi)買(mǎi)車(chē)業(yè)務(wù)上線(xiàn)以來(lái)，成為神州租車(chē)處理二手車(chē)的重要渠道。2017年上半年，神州優(yōu)車(chē)支付了14.5億二手車(chē)進(jìn)貨成本，獲得銷(xiāo)售收入16.5億，利潤率12.1%。

租車(chē)、優(yōu)車(chē)一輕一重，有珠聯(lián)璧合之相，但資本市對關(guān)聯(lián)交易一貫敏感，每逢財報披露必討論一番，控股股東照例會(huì )承諾“減少和規范關(guān)聯(lián)交易”。最完美的解決方案或許是神州優(yōu)車(chē)將神州租車(chē)私有化，然后神州優(yōu)車(chē)在A(yíng)股上市。

連續成功融資后，神州優(yōu)車(chē)賬面現金達66億，截至2017年6月30日，流動(dòng)資產(chǎn)凈值達59.4億（神州租車(chē)為36億）。