6月11日凌晨，證監會(huì )官網(wǎng)披露小米集團《公開(kāi)發(fā)行存托憑證》文件。小米擬在上海證券交易所上市，中信證券股份有限公司為發(fā)行保薦機構及主承銷(xiāo)商。CDR 和港股同步發(fā)行，不過(guò)小米并沒(méi)有公布發(fā)行基礎股票數量以及基礎股票與CDR之間的轉換比例。

據接近小米IPO項目的中介人士對第一財經(jīng)記者獨家透露，目前基石投資者的入圍競爭激烈，目前大家普遍給出的估值在750億至850億美元之間，其中有一批機構給出了超過(guò)800億美元的估值，不過(guò)小米目前尚未敲定任何基石投資者。

本次扣除發(fā)行費用后的募集資金凈額將用作三大用途：研發(fā)核心自主產(chǎn)品，擴大并加強IoT及生活消費產(chǎn)品及移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)(包括人工智能)等主要行業(yè)的生態(tài)鏈，以及全球擴張。

小米到底賺不賺錢(qián)?

CDR全稱(chēng)China Depository Receipts，意為中國存托憑證，由存托人簽發(fā)、以境外證券為基礎在中國境內發(fā)行、代表境外基礎證券權益的證券。申請的條件包括：高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰略性新興產(chǎn)業(yè)，市值不低于2000億元，或最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于30億元且估值不低于200億;設立持續經(jīng)營(yíng)3年以上，最近3年內實(shí)際控制人未發(fā)生變更等。根據已公布格式內容要求，企業(yè)向證監會(huì )遞交申請文件，報請證監會(huì )核準。公開(kāi)發(fā)行CDR，需要向滬深交易所提出上市申請，交易所審核同意后，雙方簽訂上市協(xié)議。

CDR招股書(shū)中最令人關(guān)注的是小米的營(yíng)收和利潤情況。

CDR招股書(shū)披露，2015年、2016年、2017年和2018年第一季度，小米的營(yíng)業(yè)收入分別為668.11億元、684.34億元、1146.25億元和344.12億元;小米扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司普通股股東的凈利潤分別為負22.48億元、2.33億元、39.45億元和10.38億元。

其中2018年第一季度小米收入344.12億元，經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤為16.99億元，小米手機出貨量達到2800萬(wàn)臺，同比增長(cháng)87.8%。

2015年、2016年、2017年和2018年第一季度，小米海外市場(chǎng)的銷(xiāo)售額分別為40.56億元、91.54億元、320.81億元和124.7億元，占公司總收入的比重分別為6.07%、13.38%、27.99%和36.24%。

此前，小米在香港IPO披露了其2017年經(jīng)營(yíng)利潤為122.1億元，經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤為53.6億元，凈利潤為虧損438.9億元。

此次小米CDR招股書(shū)開(kāi)篇“重大事項提醒”，不僅公布了2017年小米凈利潤為虧損438.9億元，還新增加了一個(gè)“公司扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司普通股股東的凈利潤”為39.45億元。值得投資者注意的是，CDR招股書(shū)僅在第353頁(yè)介紹了一次小米“經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤”為53.6億元。

證券專(zhuān)家解釋?zhuān)珻DR招股書(shū)公布的“扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司普通股股東的凈利潤”與港股招股書(shū)公布的“經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤”，兩者主要差異為：股權支付費用算不算非經(jīng)常性損益，要不要扣除理財產(chǎn)品投資收益和政府補助等。

小米到底賺不賺錢(qián)?除了公司凈利潤，“經(jīng)營(yíng)利潤”和“經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤”也值得關(guān)注，可以排除財務(wù)會(huì )計等干擾性因素，反映經(jīng)營(yíng)情況。

2017年小米經(jīng)營(yíng)利潤為122.1億元，這一數據僅在港股招股書(shū)里被披露，經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤為53.6億元。

尤其是“經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤”，在2016年美圖上市時(shí)也曾有過(guò)類(lèi)似的經(jīng)歷，其超過(guò)60億的巨額虧損一度引來(lái)廣泛關(guān)注和質(zhì)疑。其實(shí)其中一大部分虧損數字是優(yōu)先股公允價(jià)值提升帶來(lái)。

優(yōu)先股是介于普通股和債券之間的一種混合型證券，與普通股不同，優(yōu)先股的股息固定，并在分配紅利和剩余財產(chǎn)時(shí)具有優(yōu)先權。同時(shí)優(yōu)先股的權利也受到限制，最主要的是沒(méi)有表決權。 可轉換優(yōu)先股允許持有人在特定條件下把優(yōu)先股轉換成為一定數額的普通股，相當于在優(yōu)先股的基礎上加入了“期權”的設計，當公司經(jīng)營(yíng)狀況較好時(shí)，可以將優(yōu)先股轉換成普通股，享受普通股東的權益，而公司經(jīng)營(yíng)狀況欠佳時(shí)，可以不進(jìn)行轉換，享受固定的股息。

類(lèi)似小米等科技公司，融資時(shí)往往給投資人發(fā)行不少優(yōu)先股，假如企業(yè)的估值從早期幾千萬(wàn)美元到多輪融資后的上百億美元，優(yōu)先股的價(jià)值放大多倍，相應的股東財務(wù)浮盈多倍。那些沒(méi)退出的股東的投資價(jià)值提升，體現在財務(wù)報表里就會(huì )被認為是公司對這些股東的“負債”。

創(chuàng )新工場(chǎng)創(chuàng )始人李開(kāi)復此前介紹，互聯(lián)網(wǎng)公司通常會(huì )有多輪融資發(fā)行了可轉換可贖回優(yōu)先股，實(shí)際上公司并沒(méi)有這樣的虧損發(fā)生，對公司實(shí)際運營(yíng)也沒(méi)有影響，這筆所謂的“負債”數字在上市那一刻就會(huì )消失。

經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤為53.6億元是怎么算出來(lái)的?小米CDR招股書(shū)第334頁(yè)介紹：港股招股說(shuō)明書(shū)披露的經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤，是扣除了前述優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)損失、投資項目公允價(jià)值變動(dòng)、股份支付費用及無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)等的影響，小米2017年的經(jīng)調整經(jīng)營(yíng)凈利潤為53.6億元。

而由于中國企業(yè)會(huì )計準則和國際財務(wù)報告準則編制的財務(wù)報表在營(yíng)業(yè)成本核算方面存在差異。港股披露小米2017年營(yíng)業(yè)成本為994.7億元，毛利率為13.2%，而根據中國企業(yè)會(huì )計準則小米營(yíng)業(yè)成本則為964.8億元，毛利率為15.8%。

此外，招股書(shū)還披露，2018年4月，經(jīng)過(guò)董事會(huì )提議，公司全體股東一致同意，向小米執行董事、董事長(cháng)、CEO雷軍控制的Smart Mobile Holdings Limited發(fā)行63,959,619股B類(lèi)普通股，此次股權激勵確認98.3億元股份支付費用。其中雷軍控制的Smart Mobile Holdings Limited持股31.1296%，為第一大股東;晨興資本持有17.193%股權，為第二大股東，小米總裁林斌持股13.3286%，為第三大股東。

硬件公司還是互聯(lián)網(wǎng)公司?

小米究竟是一家硬件公司還是互聯(lián)網(wǎng)公司?外界爭議不小。爭議所指關(guān)乎估值，IT業(yè)界和資本市場(chǎng)30年來(lái)的經(jīng)驗顯示，硬件公司的估值想象空間遠小于互聯(lián)網(wǎng)。

雷軍曾在上市前表態(tài)，整體硬件業(yè)務(wù)的綜合稅后凈利率不超過(guò)5%。這個(gè)表態(tài)除了對內統一思想，對外爭取用戶(hù)信任之外，雷軍最重要的潛臺詞就是，小米和蘋(píng)果不同，放棄了日后爭取硬件高毛利的這條路。小米的模式不單純靠硬件獲取主要利潤，而是通過(guò)控制硬件利潤帶來(lái)的性?xún)r(jià)比來(lái)迅速積累、擴大用戶(hù)基數，帶來(lái)高活躍度、高轉化和持續高留存率的互聯(lián)網(wǎng)用戶(hù)群體。這一模式類(lèi)似于互聯(lián)網(wǎng)常常說(shuō)的“羊毛出在豬身上”。

小米在CDR招股書(shū)強調了自己的“鐵人三項”商業(yè)模式：硬件+新零售+互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)：產(chǎn)品緊貼硬件成本定價(jià)，通過(guò)線(xiàn)上線(xiàn)下零售渠道將產(chǎn)品交付到用戶(hù)手中，持續為用戶(hù)提供互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。

從招股書(shū)來(lái)看，2018年第一季度，小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入為32.31億元，毛利21.19億元，毛利率達到了65.58%，毛利占比達到40%，已經(jīng)超過(guò)了智能手機，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)成為重要獲利來(lái)源。

2015年、2016年、2017年和2018年第一季度，小米的互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入分別為32.39億元、65.37億元、98.96億元和32.31億元，毛利分別為20.99億元、42.85億元、63.44億元和21.19億元。今年第一季度的互聯(lián)網(wǎng)收入和毛利兩項數據都約等于2017年全年相應數據的三分之一。

值得注意的是，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入和毛利占主營(yíng)業(yè)務(wù)的比例，從2017年的8.65%和34.75%，分別增長(cháng)到2018年第一季度的9.43%和40.18%?；ヂ?lián)網(wǎng)服務(wù)比重不斷增加。

從用戶(hù)數據來(lái)看，截至2018年3月，MIUI月活躍用戶(hù)超過(guò)了1.9億，用戶(hù)每天使用小米手機的平均時(shí)間約4.5小時(shí)。

不少人把小米MIUI操作系統內的變現業(yè)務(wù)與小米互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)劃了等號。但實(shí)際上，以小米硬件生態(tài)鏈產(chǎn)出的智能硬件為基礎，小米建立起了一個(gè)超過(guò)1億臺智能設備的IoT平臺，這一平臺發(fā)生的連接、用戶(hù)導入與流量導入、數據的積累，說(shuō)明了小米未來(lái)的互聯(lián)網(wǎng)價(jià)值。

CDR招股書(shū)顯示，報告期內的小米IoT和生活消費產(chǎn)品收入分別為86.91億元、124.15億元、234.48億元和76.97億元。2018年第一季度的收入達到了2017年全年的32.8%。2018年第一季度，以及連接設備數量統計，小米在全球消費物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)中占比1.9%，亞馬遜為1.2%。

小米的大量IoT關(guān)聯(lián)的服務(wù)，已走出了小米手機用戶(hù)、MIUI用戶(hù)的范疇。舉個(gè)例子，小米手環(huán)、小米體重秤這類(lèi)可穿戴或健康管理類(lèi)產(chǎn)品的App“小米運動(dòng)”，其千萬(wàn)級的月活用戶(hù)有一半來(lái)自iOS。

麻省理工學(xué)院新媒體行動(dòng)實(shí)驗室主任王瑾不久前發(fā)文指出，小米是在實(shí)踐“無(wú)邊際的產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈”(Sectors without Borders)的模式。“與亞馬遜相似，小米建立的是多個(gè)伙伴共同形成的開(kāi)放的生態(tài)圈，搭建了一個(gè)樞紐型(hub)的生態(tài)系統。”