下半年將是中國(guó)改革開(kāi)放40年量級(jí)的新起點(diǎn)，更多超預(yù)期的、實(shí)操性的改革開(kāi)放措施有望陸續(xù)推出。

供給側(cè)改革已經(jīng)粗具成效，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)新韌性的基石。2018年是供給側(cè)改革的承上啟下之年，下半年，我們對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景維持謹(jǐn)慎樂(lè)觀，新經(jīng)濟(jì)、消費(fèi)升級(jí)、“一帶一路”、國(guó)企改革等投資主題值得繼續(xù)關(guān)注。下半年亦將是中國(guó)改革開(kāi)放40年量級(jí)的新起點(diǎn)，更多超預(yù)期的、實(shí)操性的改革開(kāi)放措施有望陸續(xù)推出。

供給側(cè)改革開(kāi)啟新接力。2018年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)開(kāi)局平穩(wěn)，企業(yè)盈利的持續(xù)改善不僅促使生產(chǎn)活動(dòng)保持旺盛，亦引導(dǎo)民間投資同比增速?gòu)?qiáng)勁上升。

風(fēng)險(xiǎn)層面，在2017年中國(guó)宏觀杠桿率增長(zhǎng)放緩的基礎(chǔ)上，2018年1-4月，中國(guó)非金融企業(yè)部門杠桿率和金融部門杠桿率雙雙下行，并伴隨影子銀行規(guī)模大幅萎縮，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在源頭上得到有效治理。

截至2018年5月末，中國(guó)獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量位居世界第二，有望借助中國(guó)資本市場(chǎng)針對(duì)性的制度創(chuàng)新，進(jìn)一步推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。得益于上述改革紅利，供給側(cè)改革與經(jīng)濟(jì)新韌性已經(jīng)構(gòu)成相互促進(jìn)的正向循環(huán)，為2018年下半年供給側(cè)改革的加速深化提供了充沛的空間與動(dòng)力。

圍繞供給側(cè)改革的新接力，2018年下半年中國(guó)宏觀政策搭配將穩(wěn)中求進(jìn)。貨幣政策方面，央行將堅(jiān)持“上調(diào)市場(chǎng)利率+定向降準(zhǔn)”的貨幣政策搭配，以實(shí)現(xiàn)其穩(wěn)健中性的政策取向，并通過(guò)政策工具創(chuàng)新，進(jìn)一步優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)、紓解中小企業(yè)融資瓶頸。

結(jié)構(gòu)性通脹翻越小高峰。從走勢(shì)來(lái)看，供給側(cè)改革是本輪通脹的決定因素。與2010-2011年上輪通脹截然不同，在當(dāng)前M2增速處于低位的背景下，貨幣供給并非通脹誘因，供給側(cè)改革才是主導(dǎo)力量。從全局來(lái)看，中國(guó)供給側(cè)改革可以分為兩個(gè)階段。

第一階段，核心是供給調(diào)整。低端舊產(chǎn)能遭到大刀闊斧地淘汰，而優(yōu)質(zhì)新產(chǎn)能受限于建設(shè)周期和科創(chuàng)規(guī)律，增長(zhǎng)相對(duì)較慢。因此，在供給結(jié)構(gòu)優(yōu)化的進(jìn)程中，減法效應(yīng)強(qiáng)于加法效應(yīng)，社會(huì)總供給收縮而非擴(kuò)張，推動(dòng)通脹上行。

2016-2017年，中國(guó)供給側(cè)改革正位于第一階段的上半程，因此出現(xiàn)了PPI的快速提升。

第二階段是供給擴(kuò)張。得益于供給側(cè)改革的深化，尤其是要素價(jià)格市場(chǎng)化的制度變革，舊產(chǎn)能的清理釋放出充分的市場(chǎng)空間，新產(chǎn)能的正向激勵(lì)也得到倍增。因此，優(yōu)質(zhì)新供給將快速發(fā)展，推動(dòng)社會(huì)總供給擴(kuò)張，進(jìn)而減弱通脹勢(shì)能。

2018年，中國(guó)供給側(cè)改革步入第一階段的下半程，發(fā)揮承上啟下的雙重職能。一方面，2018年是第一階段的高潮。正如上文所述，2018年中國(guó)供給側(cè)改革的新重心是要素價(jià)格市場(chǎng)化，這將為通脹注入新動(dòng)力。

另一方面，2018年亦是第二階段的前奏。隨著要素價(jià)格市場(chǎng)化改革的推進(jìn)，其對(duì)新產(chǎn)能的正向激勵(lì)作用也將漸次顯現(xiàn)。雖然要素價(jià)格市場(chǎng)化對(duì)成本的推升作用仍在，但是優(yōu)質(zhì)新供給將加速擴(kuò)大，結(jié)合科技創(chuàng)新對(duì)生產(chǎn)成本的削減作用，將在總體上對(duì)通脹形成抑制。因此，在2018年翻越小高峰之后，結(jié)構(gòu)性通脹有望在2019年漸次轉(zhuǎn)入溫和平穩(wěn)的軌道。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)再立改革潮頭。在更宏大的中國(guó)改革歷史坐標(biāo)系上，2018年不僅是供給側(cè)改革的接力點(diǎn)，還將是比肩1978年的改革開(kāi)放新起點(diǎn)。40年之間，改革確立了市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，開(kāi)放則統(tǒng)籌用好國(guó)際國(guó)內(nèi)兩個(gè)市場(chǎng)、兩種資源。改革與開(kāi)放相輔相成，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展最重要的動(dòng)力源。40年之際，在更加廣闊的縱深下，新一輪改革開(kāi)放的大潮正在涌動(dòng)。

供給側(cè)改革的演進(jìn)將構(gòu)成下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要脈絡(luò)，并將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹走勢(shì)發(fā)揮決定性作用。2018年下半年，中國(guó)供給側(cè)改革的政策重心將轉(zhuǎn)向要素價(jià)格市場(chǎng)化，精準(zhǔn)化、長(zhǎng)效化的改革紅利將加速顯現(xiàn)，驅(qū)動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

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