2019年1月22日，新東方(NYSE:EDU)發(fā)布了2019財年二季度業(yè)績(jì)。報告顯示，本期營(yíng)收5.97億美元，同比增長(cháng)27.8%。報告預計，下季度(截至2019年2月28日)營(yíng)收7.699億美元至7.932億美元，同比增長(cháng)25%~28%。2019年Q2，凈虧損2634萬(wàn)美元，而2018財年Q2凈利潤為776萬(wàn)美元(注：新東方財年從“六一兒童節”開(kāi)始，好記)。

但因營(yíng)收比預期高2000萬(wàn)美元，股價(jià)出現一撥上漲。足見(jiàn)華爾街對營(yíng)收增速的重視程度超過(guò)凈利潤。

對新東方的健康狀況，俞敏洪遠比華爾街心中有數。財報后、春節前，俞敏洪連發(fā)五封“內部郵件”，宣布自任“三化工作小組”組長(cháng)，在2019自然年及2020財年(即2019年1月1日至2020年5月31日)“強烈推進(jìn)‘三化’”，要“脫胎換骨”、“洗心革面”、“厘清業(yè)務(wù)思路，調整組織結構，改變利益格局，推動(dòng)思想變革”。

郵件沒(méi)講何為“三化”，百度一下發(fā)現原來(lái)2010年俞敏洪就提出了三化——標準化、系統化、信息化。當時(shí)他還說(shuō)“可惜我提的太晚了”，不想到2019年還沒(méi)收到令人滿(mǎn)意的結果。

老樹(shù)新芽、增長(cháng)強勁

2006年9月7日，在紐交所成功上市。2006財年營(yíng)收7.7億人民幣，按當時(shí)的匯率不到1億美元，同比增速不到20%。

成功上市后，新東方聲威大振。2007財年、2008財年營(yíng)收同比增速分別達到36%和52%。

但新東方上市也鼓舞了一大批“淘金者”，環(huán)球雅思、新航道(原新東方胡敏創(chuàng )辦)、巨人學(xué)校(原新東方江博任校長(cháng))等品牌分流了學(xué)員和優(yōu)秀講師。不上臺面的“游擊隊”更是不可勝數，僅北京每年倒閉的英語(yǔ)培訓機構就有兩三百家，有真虧本干不下去的，撈一把就撤、來(lái)年換個(gè)字號再來(lái)?yè)频囊泊笥腥嗽凇?/p>

大浪淘沙之后，行業(yè)秩序有所改善，遠程教育又崛起了。盡管處在萌芽狀態(tài)，教育業(yè)界及投資人高度看好線(xiàn)上教育的未來(lái)。

回過(guò)頭來(lái)看，人們高估了遠程教育對線(xiàn)下教學(xué)的沖擊。

2015財年Q1(截至2014年8月31日)，新東方注冊學(xué)生88.8萬(wàn)，學(xué)校711所;2019年Q1，注冊學(xué)生和學(xué)校數分別為173.5萬(wàn)和1100所。

在互聯(lián)網(wǎng)特別是移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)沖擊下，新東方線(xiàn)下教育規模不僅沒(méi)有萎縮，反而呈現年均25%的增長(cháng)(按注冊學(xué)生人數)。

個(gè)別品牌甚至關(guān)掉全部線(xiàn)下課堂All in線(xiàn)上，新東方卻逆勢增加線(xiàn)下投入，學(xué)校及教學(xué)中心數穩步增長(cháng)：從2015財年Q1的711所到2019財年Q2的1125所，平均每季度增加23所。

不過(guò)每所教育機構的收入卻增長(cháng)緩慢。2015財年Q1校均季度收入55.4萬(wàn)，2019財年Q1為78.2萬(wàn)，年均增長(cháng)9%。

可以看到，各財年校均收入峰值出現在第一財季(即包含暑假的自然季)，而低谷出現在第二財季(即每個(gè)自然年的第四季度)。

新東方營(yíng)收中有8%~18%是教材銷(xiāo)售收入，峰值出現在財年的Q4。說(shuō)明新東方先收費再授課，收到的錢(qián)教材部分當季確認為營(yíng)收，學(xué)費部分授課完成后確認為營(yíng)收。

所以2018財年Q4賬面現金比2019年Q1多1.4億美元。截至2018年11月30日(2019財年Q2末)，新東方持有現金8.43億美元，短期理財產(chǎn)品17億美元，定期存款9457萬(wàn)美元?？梢哉f(shuō)新東方富得流油，完全沒(méi)有資金壓力。

毛利潤率趨薄，市場(chǎng)費用控制良好

新東方主要成本是教師薪酬、教室租金和教材成本，2010財年之前毛利潤率保持在62%一線(xiàn)。2014財年降到60%、2015財年降至58%、2018財年降到56%、2019財年H1降至54%。也就是說(shuō)新東方未能將人力成本和租金上漲全部轉嫁給學(xué)員。

每年財年第一季度是營(yíng)收的峰值也是毛利潤率的峰值。2015、2016、2017三個(gè)財年的一季度毛利潤率都在62%、63%一線(xiàn)。2018財年、2019財年一季度毛利潤率分別為59%、57%。

旺季毛利潤率上不去值得警惕，或許是新東方業(yè)績(jì)的拐點(diǎn)。

新東方市場(chǎng)費用控制得非常好，占營(yíng)收的比例甚至出現下滑。2010~2015連續六個(gè)財年，市場(chǎng)費用約占營(yíng)收的15%，2016~2018兩財年分別為13.4%和12.9%和13.2%，2019財年H1為13.1%。這要歸功于新東方品牌形象深入人心，宣傳力度可以小些。2019財年Q2，好未來(lái)市場(chǎng)費用占營(yíng)收的17.3%，比新東方高一個(gè)身位。

饒是如此，新東方市場(chǎng)費用的絕對值也相當驚人，最近三個(gè)自然季(2018年Q2、Q3、Q4)分別為1.01億美元，9930萬(wàn)美元和9160萬(wàn)美元。

毛利潤趨薄是行業(yè)的大勢所趨，憑借早年樹(shù)立的口碑能夠以相對較低的市場(chǎng)費用保持市場(chǎng)份額，可以說(shuō)新東方有令投資人放心的“護城河”。

俞敏洪管理能力不足?

真正影響新東方業(yè)績(jì)的是高企的行政費用。

2008財年行政費用5283萬(wàn)美元，占營(yíng)收的26.3%，2010財年突破1億美元，占營(yíng)收的26.7%。這期間行政費用與營(yíng)收同步增長(cháng)，沒(méi)有呈現規模效應但勉強說(shuō)得過(guò)去。2018財年行政費用達7.94億美元，占營(yíng)收的32.5%!

最近4個(gè)財季，新東方行政費用均在2億美元以上。2019財年Q2為2.36億美元。

盡管新東方把研發(fā)費用歸入“行政費用”，但每個(gè)工作日近2500萬(wàn)人民幣的行政費用真心不低。

友商好未來(lái)(NYSE:TAL)2018財年營(yíng)收17.15億美元，行政費用3.86億美元，相當于營(yíng)收的22.5%。在截至2018年11月30日的財季中，好未來(lái)營(yíng)收已相當于新東方的98.2%，行政費用僅為新東方的62.0%。

每逢第二財季，行政費用占營(yíng)收的比例都要飆升到接近40%。最近五個(gè)第二財季有四個(gè)出現經(jīng)營(yíng)虧損，2019財年Q2經(jīng)營(yíng)虧損2855.3萬(wàn)美元。同期好未來(lái)經(jīng)營(yíng)利潤7100萬(wàn)美元。按最新收盤(pán)價(jià)，好未來(lái)、新東方市值分別為180億美元和123億美元，好未來(lái)領(lǐng)先46.3%。

攜程市值與新東方在同一量級，在互聯(lián)網(wǎng)圈不算“摳門(mén)兒”。與攜程對比多少能說(shuō)明新東方行政費用偏高：

2018年9個(gè)月，攜程營(yíng)收235億，行政費用20.2億，相當于營(yíng)收的8.58%。2018年截至11月30日的9個(gè)月，新東方營(yíng)收、行政費用分別為21.6億美元和7.13億美元，行政費用相當于營(yíng)收的33%。

新東方收入是攜程的六成，行政費用是攜程的2.3倍！

最終，2019財年Q2凈虧損達2634.1萬(wàn)美元，這是新東方上市12年來(lái)第二次出現季度虧損。

俞敏洪在郵件里說(shuō)：“我們現在有些管理者，能力不強還不奮進(jìn)，安于現狀得過(guò)且過(guò)，上班遲到早退，甚至不在工作現場(chǎng)出現，基層調研基本不做。有的機構利潤率很低，花費很大，不考慮如何提高效率，還組織管理者出國一年兩趟。這就是不會(huì )過(guò)日子。”

新東方仍是優(yōu)秀的民辦教育機構，俞敏洪人也不錯，但不善管理是他的軟肋并已成為新東方的瓶頸。

競爭對手營(yíng)收規模“無(wú)限接近”，盈利能力已超越新東方，俞敏洪的危機感從未如此深重。

新東方年會(huì )員工吐槽說(shuō)“找個(gè)學(xué)校試點(diǎn)，旅游城市優(yōu)先，度假都不用再自己花錢(qián)”，說(shuō)的也是“不會(huì )過(guò)日子”。“一個(gè)續班十個(gè)入口，用戶(hù)不知該往哪走，哪里交錢(qián)才能報名成功。家長(cháng)報名五個(gè)科目，有五個(gè)助教跟著(zhù)，信息收集五遍家長(cháng)要炸鍋。”反映的是“三化”不及格。但“搞了十年還是今天這個(gè)樣子，怪誰(shuí)?”

是俞敏洪管理能力不行還是中層太“刁頑”?他用60萬(wàn)獎勵吐槽員工的動(dòng)機是繞過(guò)中層、發(fā)動(dòng)群眾“革直接上級的命”!

“群眾路線(xiàn)”很強大，但運用難度很高。

本文轉自虎嗅網(wǎng)，作者：Eastland。