面對種種壓力，美國聯(lián)邦航空管理局(FAA)于北京時(shí)間3月14日凌晨宣布，暫時(shí)停飛由美國航空公司運營(yíng)或在美國境內運營(yíng)的波音737 MAX飛機。在此之前，FAA宣稱(chēng)737MAX仍具有適航性。

波音公司(BA.N)對上述決定表示了支持。波音公司在最新聲明中表示，與FAA、美國國家運輸安全委員會(huì )和運營(yíng)商溝通后，波音公司支持暫停737MAX的運營(yíng)。波音公司同時(shí)建議FAA暫停全球371架737MAX飛機的運營(yíng)。

5個(gè)月里的兩起空難，讓波音公司在公眾聲譽(yù)上遭到了重擊。同時(shí)，其股價(jià)在3個(gè)交易日內跌去了11.02%，市值蒸發(fā)256.51億美元。

波音737家族是波音歷史上銷(xiāo)售最為穩定的飛機，五十多年銷(xiāo)路長(cháng)久不衰。這個(gè)系列飛機是波音利潤的支柱。但是在737MAX陰影下，支柱已出現裂縫。

年邁的737系列

波音737 MAX是波音737裝配新發(fā)動(dòng)機的衍生機型。2015年12月8日，配備LEAP-1B發(fā)動(dòng)機的首架737MAX飛機下線(xiàn)亮相，2016年1月29日完成首飛。

馬來(lái)西亞國家航空與防衛工業(yè)有限公司和印尼獅子航空公司聯(lián)合創(chuàng )立的航空公司——馬印航空，在2017年5月接收了首架737MAX飛機。

波音737家族已經(jīng)誕生了52年，737MAX是737家族最新的飛機。

1962年，超過(guò)3000萬(wàn)名乘客通過(guò)波音飛機來(lái)往于世界各地，波音公司已成為傲視其他航空公司的巨頭。作為當時(shí)民航的空中霸主，波音仍有軟肋——沒(méi)有針對短程運輸的機型。

隨著(zhù)相對更近距離的城市間旅客運輸量上升，短程噴氣式客機早已應運而生。而在短程客機的競爭方面，歐洲搶占了先機：法國南方飛機公司生產(chǎn)的SE-210快帆客機于1955年5月首次試飛，這款能夠搭載80-130人的機型在3年后開(kāi)始正式交付。

為了維護自己的霸主地位，加入短程客機市場(chǎng)的競爭是波音的必然選擇。同時(shí)，在上世紀60年代初，德國漢莎航空公司把10架短程客機的訂單交給了波音，研制一款“客艙寬敞安靜、速度適中，并且能夠在惡劣條件下飛行”的短程雙發(fā)客機已經(jīng)是箭在弦上。

1964年11月，在時(shí)任波音公司產(chǎn)品研發(fā)副總裁杰克·斯坦納(Jack Steiner)的帶領(lǐng)下，波音開(kāi)始了737機型的研究工作。

波音737定位是一款短程客機，使用范圍以中小機場(chǎng)為主，尤其是在當時(shí)簡(jiǎn)陋的跑道起飛、著(zhù)落。因此，波音737的起落架設計得較短，以滿(mǎn)足條件較差的機場(chǎng)可以用簡(jiǎn)易伸縮梯完成上下客。

斯坦納在波音737項目上遇到了一點(diǎn)麻煩。按照原計劃，波音737首款產(chǎn)品是65-80座的小容量短途客機，但作為啟動(dòng)客戶(hù)，漢莎航空堅持提高載客量至100座級。

這時(shí)候，另一個(gè)人站了出來(lái)，那就是被稱(chēng)為“波音747之父”的喬·薩特(Joe Sutter)。畢業(yè)于華盛頓大學(xué)航空工程專(zhuān)業(yè)的喬·薩特，先后參與了從事波音377、Dash-80、707、727和737等機型的相關(guān)研制工作。

當時(shí)短程飛機都采用尾吊雙發(fā)(即在尾部安裝兩個(gè)發(fā)動(dòng)機)設計。而737機體寬度的增加使得這個(gè)設計優(yōu)勢蕩然無(wú)存。薩特創(chuàng )新性地提出將發(fā)動(dòng)機置于機翼下。

經(jīng)過(guò)薩特的改進(jìn)，滿(mǎn)足各方要求的波音737-100飛機誕生。1967年12月15日，波音737-100獲得FAA型號合格證，首架波音737-100在當月28日交付給了漢莎航空。

但737-100在市場(chǎng)上還不夠受歡迎，只生產(chǎn)了30架。但交付同年，波音推出了機身更長(cháng)的737-200，大受歡迎。

在737-200受到市場(chǎng)歡迎的激勵下，波音公司先后推出了第二代737-300、737-400和737-500;第三代成員NextGeneration為波音737-600，737-700、737-800和737-900。

這些飛機先后在機翼、機身、駕駛艙技術(shù)、發(fā)動(dòng)機等多個(gè)方面進(jìn)行了改進(jìn)。在起落架方面，基本保持了原有的設計，伏筆也在此埋下。

當空客推出推力更大、容納更多乘客的A320neo系列之時(shí)，波音不得不再次改造737系列，被拉長(cháng)的737MAX系列出現。

北京航空航天大學(xué)飛機系教授黃俊表示，由于737MAX飛機裝配的LEAP-1B發(fā)動(dòng)機有更大的涵道比，因而直徑更大。737MAX系列是在737NG飛機基礎上改裝LEAP-1B發(fā)動(dòng)機，在飛機機身、機翼、起落架不變的情況下，為保證發(fā)動(dòng)機有足夠的離地高度，提高了發(fā)動(dòng)機安裝點(diǎn)。

同濟大學(xué)航空與力學(xué)學(xué)院教授沈海軍告訴《財經(jīng)》記者，飛機設計上如果不做大改動(dòng)，那么其適航周期就會(huì )短一些。

然而發(fā)動(dòng)機位置的改變使得飛機的俯仰配平性能有所變化，因此波音采用了MCAS系統(機動(dòng)特性增強系統)來(lái)進(jìn)行補救。

根據波音公司的通告，MCAS系統可以在大坡度轉彎增加了載荷因子和襟翼收上后速度接近失速速度時(shí)指令安定面往飛機低頭方向配平飛機，以增強飛機的俯仰特性。MCAS只在襟翼收上的手動(dòng)飛行時(shí)生效，并且不需要飛行員指令。

一旦在飛機迎角(注：飛機軸線(xiàn)和氣流的夾角)小于迎角的閾值或者飛行機組指令了安定面配平后此功能會(huì )重置。如果當初的增大的AOA(高迎角)狀況還依舊存在，MCAS系統會(huì )依照當前啟動(dòng)時(shí)的馬赫數重新指令安定面低頭配平。

所謂迎角，是指飛機速度方向線(xiàn)在飛機對稱(chēng)平面內的投影與機翼弦線(xiàn)之間的夾角。在一定迎角范圍內，增大迎角，升力系數和阻力系數都增大。飛機高速飛行時(shí)以小的正迎角飛行，飛機低速飛行時(shí)以較大迎角飛行。

資深機長(cháng)陳建國解釋稱(chēng)，此功能和空客的迎角保護功能類(lèi)似，都是在大迎角時(shí)會(huì )指令飛機下俯，而飛機因為迎角探測器故障，不能給飛機一個(gè)迎角減小的信號造成飛行控制計算機認為沒(méi)有達到指令的效果，從而進(jìn)一步指令飛機下俯。最終導致飛機進(jìn)入一個(gè)持續下俯回路。

系統的缺陷已經(jīng)是波音為737MAX8埋下的隱患。更為致命的是，波音公司并未在飛行手冊上告知飛行員737MAX8飛機加裝了這個(gè)系統，以及這個(gè)系統可能存在的缺陷和處理辦法。

陳建國向《財經(jīng)》記者表示，獅航空難之前，所有737MAX飛行員都不知道有MCAS系統，飛行手冊中并未寫(xiě)。國內大型航空公司執飛737MAX飛機的機長(cháng)也向《財經(jīng)》記者證實(shí)了這一點(diǎn)。

陳建國表示，當知道MCAS系統誤啟動(dòng)之時(shí)，機長(cháng)完全可以通過(guò)切斷電門(mén)的方式阻斷該系統。“這個(gè)操作任何一個(gè)飛行員只要兩三秒鐘。”

波音公司一步步埋下的小隱患，或為2018年10月末的印尼獅航空難埋下了伏筆。

Aermetric創(chuàng )始人兼首席執行官Derek Waterman對《財經(jīng)》直言，波音737MAX是一款全新的飛機，但其核心設計還是保持了1960年的水平。與其說(shuō)波音737MAX是有缺陷，不如說(shuō)是設計過(guò)時(shí)。如果獅航空難和埃航空難有內在關(guān)聯(lián)，則可能表明1960年的波音737設計已達到它的發(fā)展極限。

中國民航權威技術(shù)人士告訴《財經(jīng)》記者，737MAX系統設計更改了許多，但外形仍是老樣子。但是再先進(jìn)的系統也有漏洞，在頻繁的運行情況下，問(wèn)題遲早會(huì )暴露。該權威人士同時(shí)補充說(shuō)，雖然飛行系統在獅航空難后飽受詬病，但是埃航空難原因是否有關(guān)，仍需等待最后調查結果。

現金奶牛&明星機型

作為世界航空兩大巨頭之一，波音(BA.N)營(yíng)業(yè)收入在經(jīng)歷2016年、2017年下滑后，2018年迎來(lái)強力反彈。其中，商用飛機(BCA)收入的大幅增長(cháng)功不可沒(méi)，作為公司核心產(chǎn)品的波音737系列機型，占公司交付數量比例中保持絕對主力的同時(shí)亦在逐步增加。

Wind數據統計顯示，2015年至2018年，波音(BA.N)營(yíng)業(yè)總收入分別為961.14億美元、945.71億美元、933.92億美元、1011.27億美元，同比增幅分別為5.9%、-1.6%、-1.25%、7.58%。

同期，公司凈利潤分別為51.76億美元、48.95億美元、81.97億美元、104.6億美元。其中，2017年、2018年凈利潤同比增幅分別為67.46%、23.67%。

Wind數據預測，2019年-2020年，波音營(yíng)業(yè)收入分別為1054.39億美元、1125.77億美元，凈利潤分別為105.05億美元、116.16億美元，都呈現增長(cháng)態(tài)勢。

《財經(jīng)》記者注意到，商用飛機(BCA)、國防、航天(BDS)和提供解決方案(BGS)是波音的四大核心主業(yè)。

從分產(chǎn)品收入來(lái)看，2015年至2018年，波音商用飛機收入分別為660億美元、651億美元、567億美元、607億美元，占營(yíng)業(yè)收入比例分別為68.67%、68.84%、60.71%、60.02%，是公司最主要收入來(lái)源。

波音在2018年報中指出，由于波音737和787交付量的增加以及波音737和787機型的良好組合，讓公司商用飛機(BCA)2018年收入增加，抵消了波音777和波音747交付量的減少。

《財經(jīng)》記者注意到，近年來(lái)，商用飛機經(jīng)營(yíng)收益不僅大幅增加，而且該業(yè)務(wù)數據相對于后兩項業(yè)務(wù)收益的優(yōu)勢亦越來(lái)越大。

2016年，波音商用飛機經(jīng)營(yíng)收益為19.81億美元，低于當期提供解決方案業(yè)務(wù)21.59億美元，國防、航天16.78億美元。2017年，波音商用飛機經(jīng)營(yíng)收益上升為54.52億美元，高于后幾項業(yè)務(wù)總和44.39億美元。

到了2018年，波音商用飛機經(jīng)營(yíng)收益進(jìn)一步升至78.79億美元，比當期后幾項業(yè)務(wù)合計41.16億美元多出37.63億美元，商用飛機對波音的經(jīng)營(yíng)收益貢獻值迅速增加。

雖然沒(méi)有每個(gè)機型的具體銷(xiāo)售數據，但從近年各機型交付數據來(lái)看，737無(wú)疑是波音的核心產(chǎn)品，并為其帶來(lái)客觀(guān)的收入和利潤。

波音2018年報顯示，2016年-2018年，波音737機型交付數量分別為490架、529架、580架，同期公司737、747、767、777、787機型合計交付分別為748架、763架、806架，737機型交付占比分別為65.51%、69.33%、71.96%。

2018年，波音737機型累計交付7312架，后四種機型累計交付合計為5044架。

從上述數據可以看出，不僅波音737機型交付數量占比超6成，而且該比例還在逐步增加中。

訂單數量亦顯示，737系列機型對波音短期內業(yè)績(jì)影響仍占據重要位置。由于凈訂單超過(guò)交貨量，截至2018年12月31日，波音商用飛機積壓訂單總額為4123.07億美元，高于2017年12月31日的4109.86億美元。

2018年，波音確認訂單未交付的737產(chǎn)品4708架，同期，747、767、777、777X、787機型確認訂單未交付的合計僅為1165架。

此次出事的飛機機型波音737MAX系列，是波音的明星產(chǎn)品，對公司影響不容忽視。

《財經(jīng)》記者查詢(xún)波音官網(wǎng)獲知，截至2019年2月底，波音737 MAX 全系機型在全球總訂單已高達5012架，其中已交付376架，未交付4636架。

另?yè)Y料顯示，波音公司2018年對737 MAX系列機型的報價(jià)為：737 MAX 7: 0.96億美元，737 MAX 8: 1.17億美元，737 MAX 200: 1.20億美元，737 MAX 9: 1.24 億美元，737 MAX 9: 1.24億美元，737 MAX 10: 1.30億美元。

按照每架最低9600萬(wàn)美元計算，截止今年2月底，波音737 MAX 全系機型在全球訂單未交付總額為4450.56億美元，是公司2018年商務(wù)飛機收入的7.33倍，為公司2018年營(yíng)業(yè)總收入的4.4倍。

多重壓力

過(guò)去的一百年里，波音站在了世界高端制造業(yè)塔尖上。就如證券公司Valuentum Securities證券研究總裁布萊恩·奈爾森(Brian Nelson)所說(shuō)的，很難讓人不喜歡波音的商業(yè)經(jīng)濟學(xué)。

奈爾森對《財經(jīng)》記者說(shuō)，商用飛機的制造考慮的是長(cháng)期因素。當航空航天業(yè)的高管考慮打造新產(chǎn)品時(shí)，他們要考慮到未來(lái)10-20年的消費者和競爭格局，或者更長(cháng)。這種前瞻性的思維與長(cháng)期投資者是一致的，后者的視野可能還要看得更遠。

勸投資者做長(cháng)線(xiàn)投資總是說(shuō)起來(lái)容易。以波音為例，矛盾的一端是：737MAX是史上賣(mài)得最快的型號。這款飛機的營(yíng)運也暗合了發(fā)展中國家民用航空在全球范圍內的擴張，使得波音的股價(jià)在過(guò)去三年幾乎翻了兩番。

矛盾的另一端是：這個(gè)被捧上了天的華麗機型面世不久，就先后在5個(gè)月內二次失事，去年10月，印尼獅航一架飛機在起飛不久后墜毀，機上189人無(wú)人生還。今年3月埃塞俄比亞航空302航班起飛后6分鐘墜毀，機上157人全部遇難。這就讓人們開(kāi)始懷疑這個(gè)型號的飛機是否仍然適航的問(wèn)題。

波音公司的安撫很無(wú)力。他們說(shuō)自己仍對737 Max的安全性充滿(mǎn)信心，但是市場(chǎng)、各國航空當局及世界各地的客戶(hù)及輿論投了反對票。受到墜機事件和暫停運營(yíng)等因素的影響，3月11日，波音股價(jià)在德國Tradegate交易所、斯圖加特交易所均跌超8%，美股盤(pán)前，波音大跌8.9%。3月11日美股盤(pán)中波音股價(jià)一度大跌13%，創(chuàng )下了自“911事件”以來(lái)的最大跌幅。當日美股收盤(pán)，波音跌5.33%，報400.01美元。其股價(jià)較年內峰值下跌了14.4%。

紐約股市方面，3月12日波音股價(jià)低開(kāi)低走，最終下跌24.60美元，收于每股375.41美元，跌幅為6.15%。至此，在墜機事故后，波音公司股價(jià)兩個(gè)交易日累計下跌逾11%，并拖累了道瓊斯指數。

德國中央合作銀行近兩年來(lái)首次將波音股票評級從“買(mǎi)入”下調至“賣(mài)出”。美國愛(ài)德華·瓊斯金融服務(wù)公司表示，墜機事故將導致波音公司開(kāi)支增加，訂單延遲，可能帶來(lái)財務(wù)業(yè)績(jì)壓力，因此將波音股票評級從“買(mǎi)入”下調至“持有”。

奈爾森指出，從歷史上看，波音公司是最具韌性的公司之一。波音公司2001年第4季度的利潤為7.22億美元，但為911事件支付了6.22億美元的相關(guān)費用。2001年波音公司的股票是道瓊斯30支股票中表現最差的，股票市值損失了41%。但即使在市場(chǎng)崩潰，空中交通戛然而止的前提下，客戶(hù)仍沒(méi)有拋棄波音，取消訂單的案例微乎其微。

后來(lái)，在波音787飛機多次延期交付的情況下，客戶(hù)仍堅持使用波音飛機。

也許是因對波音公司的長(cháng)期表現看好，波音公司3月13日股價(jià)在FAA暫停全球所有371架737 Max飛機的飛行、意味著(zhù)在全球共有50多個(gè)國家對波音737 MAX型號客機關(guān)上大門(mén)的消息傳出后，波音股價(jià)急跌了3%左右，但在收盤(pán)時(shí)，股價(jià)則小幅反彈收高約0.5%，報377.14美元。

美國數位投資者對《財經(jīng)》記者指出，波音的公允價(jià)值區間是在256美元到404美元之間，如果看波音的價(jià)值基本面，737的制造環(huán)節只是波音的一個(gè)組成部分，歸屬于商用飛機制造部門(mén)，但這目前基本上在全球屬于半壟斷性質(zhì);波音還有很大的一塊是屬于國防、航天與安全，建造軍用飛船、衛星和太空探索技術(shù)。很多投資者考慮波音投資該公司的一個(gè)重要原因;還有波音全球服務(wù)，為全球軍事和商業(yè)客戶(hù)提供售后維護和服務(wù)。

在商業(yè)飛機和軍用飛機領(lǐng)域提供咨詢(xún)服務(wù)的美國蒂爾集團咨詢(xún)公司副總裁理查德·阿布拉菲亞(Richard Aboulafia)對《財經(jīng)》記者表示，911對于波音來(lái)說(shuō)是個(gè)市場(chǎng)問(wèn)題，這次空難對于波音來(lái)說(shuō)是個(gè)技術(shù)問(wèn)題。

奈爾森所在的公司做了這樣的計算，根據其折現現金流程，波音公司的公允價(jià)值估計為每股330美元。這低于現在股票交易的水平，這個(gè)分析不是基本過(guò)去幾個(gè)月的新聞，而是基于對未來(lái)自由現金流的合理軌跡預期。

有研究指出，波音公司在設備、建設、研發(fā)和人才方面投入了大量資金。波音正在著(zhù)手為商業(yè)和軍事市場(chǎng)開(kāi)發(fā)電動(dòng)無(wú)人駕駛飛機，等待監管機構的批準。這些計劃早在2017年就得到了夯實(shí)，當時(shí)該公司宣布了收購極光飛行科學(xué)公司(Aurora Flight Sciences)的計劃，后者是少數幾家和Uber共同開(kāi)發(fā)“空中的士”的公司之一。

2018年，波音創(chuàng )造了創(chuàng )紀錄的收入、盈利、每股收益和現金流。波音不僅回購了價(jià)值90億美元的自己的股票，而且還支付了近40億美元的股息。華爾街有分析師認為，波音尚未交貨的訂單約5900架，今年可能交付大約800架，2021年這個(gè)數字將增至900架;雖然多年訂單價(jià)值和確保收入增長(cháng)是兩回事，但公司的供需前景向好，應能推動(dòng)股價(jià)長(cháng)期上漲。

今后影響波音股票的一個(gè)負面因素是暫停運營(yíng)，作為最暢銷(xiāo)機型，737MAX是波音的印鈔機。2013年美國當局因電池著(zhù)火問(wèn)題而禁飛波音787?，F在樂(lè )觀(guān)的觀(guān)點(diǎn)是，這次會(huì )重演6年前的波音走勢，一旦禁令解除，波音便會(huì )同那次一樣收回損失;悲觀(guān)的觀(guān)點(diǎn)則指出，6年前波音只有50架在運行?，F在有350架正在運行，是那時(shí)的7倍。據華爾街公司Melius Research以及Jefferies的估算，禁飛帶給波音的成本可能在10億美元到50億美元之間。

更多的人擔心埃航事件最終會(huì )讓波音承擔司法后果。美國最大的一筆航空業(yè)相關(guān)和解金為1.5億美元。有專(zhuān)家指出，若設定此次禁飛時(shí)間為三個(gè)月，參考6年前的禁飛，波音用其他飛機替代停飛飛機的成本假設是每架約100萬(wàn)美元，重新設計飛機的潛在成本是每架46.5萬(wàn)美元，那么最終是略低于10億美元的固定成本，以及幾十億美元的時(shí)間關(guān)聯(lián)成本，具體數字取決于你要假設的場(chǎng)景。該數字不涉及客戶(hù)取消預訂的情況。

目前能看到的一部分成本來(lái)自于要求波音賠償損失的營(yíng)收及額外成本，挪威航空就提出了這個(gè)要求，波音公司也有賠償的先例。另外，有分析指出，波音公司很可能要對失事機型的軟件進(jìn)行升級，這筆費用可能耗資100萬(wàn)至200萬(wàn)美元，航空公司也有可能延遲定單的最終付款，讓波音公司有20億美元的現金流向后推遲。

但考慮到波音有大量積壓訂單和2260億美元的市值，阿布拉菲亞認為，以波音之體量，這些成本都不會(huì )造成重大沖擊?，F在他更擔心的是，政治和公眾輿論帶來(lái)的負面影響。

(記者李皙寅、實(shí)習生孫玥對此文亦有貢獻)

本文來(lái)源于《財經(jīng)》雜志。