6月18日，香港金鐘太古廣場(chǎng)的JW萬(wàn)豪酒店，世茂房地產(chǎn)（00813.HK）召開(kāi)股東周年大會(huì )，世茂集團董事局主席許榮茂缺席，因在外地處理其他事宜。
3個(gè)月之前的業(yè)績(jì)會(huì )，許榮茂也因遠在山東未能出席。
這符合許榮茂的低調個(gè)性。
2001 年首次躋身《福布斯》中國大陸富豪榜五強時(shí)，許榮茂幾次致函《福布斯》，不同意登載自己的名字。
但許榮茂高調過(guò)一次，享受過(guò)開(kāi)發(fā)商從未有的殊榮——2018年央視春晚，他當場(chǎng)捐獻國寶《絲路山水地圖》，在全國觀(guān)眾面上露了把臉。
許榮茂1950年出生于福建石獅，父母都是醫生。上世紀70年代，他在香港的第一份工作是藥店伙計，因語(yǔ)言不通又換了幾份工作。后來(lái)他發(fā)現證券經(jīng)紀適合自己，炒股爆賺幾個(gè)億，在香港股市崩盤(pán)前全身而退，開(kāi)了幾家紡織廠(chǎng)，后因利薄活累，一頭扎進(jìn)房地產(chǎn)，從而成就世茂帝國。
許榮茂對資本天生敏感，2000年前后通過(guò)借殼躋身港股A股，獲得世茂中國（前港交所編號為0649.HK ）和世茂股份（600823.SH）兩個(gè)上市公司，后世茂中國交易不活躍被私有化，不過(guò)許榮茂此后攜大量?jì)?yōu)質(zhì)地產(chǎn)項目將世茂房地產(chǎn)（00813.HK）運作上市。
目前世茂集團最大的地產(chǎn)業(yè)務(wù)平臺是世茂房地產(chǎn)，跟恒大、碧桂園重倉壓寶住宅地產(chǎn)不同，世茂房地產(chǎn)除住宅之外，還大力發(fā)展酒店和商業(yè)地產(chǎn)，因此其拿地和周轉速度較慢，在排行榜上一直徘徊不前。
2018年，世茂房地產(chǎn)多年蟄伏之后實(shí)現大躍進(jìn)，銷(xiāo)售增幅超過(guò)7成，全國銷(xiāo)榜排名升到第11位。
2019年，世茂帝國開(kāi)啟權杖交接，許家二代許世壇出任世茂房地產(chǎn)總裁，他的年度銷(xiāo)售目標是2100億元，進(jìn)入全國銷(xiāo)榜前10。
世茂之所以實(shí)現土儲和銷(xiāo)售的彎道超車(chē)，在于斥資數百億瘋狂并購，包括接盤(pán)泰禾黃其森的大量項目，其已是房企新并購之王，風(fēng)頭碾壓融創(chuàng )孫宏斌。
世貿背后兩個(gè)融資平臺——H股的世茂房地產(chǎn)和A股的世茂股份——相互之間的資產(chǎn)騰挪功不可沒(méi)。
新并購之王冒險記
許世壇2019年剛剛榮升世茂房地產(chǎn)總裁，風(fēng)頭已經(jīng)蓋過(guò)并購之王孫宏斌，這源于一季度世茂一系列風(fēng)卷殘云般的并購。
截至《棱鏡》發(fā)稿，世茂房地產(chǎn)已相繼收購泰禾、明發(fā)、萬(wàn)通、粵泰的18個(gè)項目，涉及對價(jià)達191.54億元，這只是公告數目。許世壇表示，“還有很多項目正在談。”
在泰禾因為資金鏈面臨斷裂而不得不賣(mài)股賣(mài)項目求生，旭輝因為各地拿地太猛而被監管機構拉進(jìn)融資黑名單之時(shí)，同為閩系房企的世茂開(kāi)始“貪婪”。
許世壇2018年度業(yè)績(jì)會(huì )上表示，世茂房地產(chǎn)2019年70%以上的土儲都會(huì )來(lái)自并購。
不過(guò)，華潤南京一位投拓高管表示，近年來(lái)公開(kāi)市場(chǎng)拿地太貴、條件嚴苛，都在并購上打主意，但真正的優(yōu)質(zhì)項目已經(jīng)被大玩家們蠶食得差不多了，剩下的項目難保不出問(wèn)題。
例如，此次被迫出售大量項目給世茂的泰禾，就因一兩年前并購鄭州、南京等多個(gè)問(wèn)題項目而被套牢。
世茂會(huì )不會(huì )跌入“同一條河流”？
以世茂最近收購粵泰股份的5個(gè)項目而言，其中不乏債權、股權關(guān)系十分復雜的情況。
6月10日，粵泰股份發(fā)公告宣布轉讓5個(gè)項目予世茂，交易對價(jià)總計63.97億元。這5個(gè)項目分別是淮南公園天鵝灣項目、淮南洞山天鵝灣項目、廣州天鵝灣二期項目、廣州嘉盛項目，以及中浩豐投資發(fā)展有限公司20%股權。
這五個(gè)項目有些屬于“一女二嫁”。早在2019年4月24日，粵泰股份與北方國際信托股份有限公司（下稱(chēng)北方信托）簽署過(guò)一份合作協(xié)議，北方信托擬對粵泰股份名下五個(gè)項目（包括粵泰此次出售給世茂的三個(gè)項目）通過(guò)債務(wù)重組及新增開(kāi)發(fā)資金的方式提供融資約48億元。
6月4日，北方信托出現人事動(dòng)蕩，履約受到影響，但截至發(fā)稿粵泰股份并未公告中止協(xié)議，相反，粵泰提示了上述風(fēng)險： “（與世茂的并購交易）預計會(huì )影響北方信托就上述項目的后續融資合作。”此外，淮南公園天鵝灣和洞天天鵝灣兩個(gè)項目公司各10%的股權被安徽江龍投資有限公司持有，安徽江龍并未對這次交易發(fā)表放棄優(yōu)先受讓權之聲明。
世茂收購粵泰股份旗下中浩豐投資發(fā)展有限公司20%股權也同樣存在著(zhù)其他股東是否行使優(yōu)先購買(mǎi)權問(wèn)題。
一旦北方信托要求履約，或者安徽江龍投資有限公司等股東要求行使優(yōu)先購買(mǎi)權，將引發(fā)世茂與粵泰的履約糾紛，糾紛延宕未決則可能陷入泰禾那般的資金泥潭。
即使如此，世茂還要加碼并購，因其離開(kāi)銷(xiāo)榜前10已經(jīng)許久。
2013年，世茂房地產(chǎn)流量銷(xiāo)售金額670億元，排名第8。最近四年，世茂房地產(chǎn)的銷(xiāo)售額增長(cháng)乏力，2014-2017年分別為707、670、681、1100億元，排名則從2015年開(kāi)始跌出前10，2016-2017年跌至第16位。
在“一個(gè)大魚(yú)吃小魚(yú)，快魚(yú)吃慢魚(yú)，銷(xiāo)售額決定融資能力”的時(shí)代，世茂房地產(chǎn)2018年彎道超車(chē)，合約銷(xiāo)售額1761.5億元，同比增加74.8%，排名躥升至第11位。
世茂A+H雙簧戲
按照許世壇的公開(kāi)表態(tài)，2019年世茂房地產(chǎn)銷(xiāo)售目標是2100億元，其中40%的銷(xiāo)售回款將用來(lái)拿地，如是推算，購地金額將達840億元。
拿地兇猛，亟需資金補給。世茂房地產(chǎn)融資額從2017年的875億元增至2018年的1091億元。
不過(guò)，2018年世茂房地產(chǎn)各個(gè)財務(wù)指標依然很健康：凈負債率59.4%，短期借款占比29%，全年融資成本5.8%，賬面現金495.8億元。
世茂房地產(chǎn)之所以連續保持7年凈負債率都在60%以下，或因為許榮茂擁有A+H雙上市平臺，A股的世茂股份經(jīng)常給H股的世茂房地產(chǎn)充當“肉盾”，承擔項目風(fēng)險和成本，等到項目成熟具備穩定收入時(shí)，世茂房地產(chǎn)接手項目，下山摘桃。
例如，此前世茂股份拿下以深坑酒店為外界所知的——上海佘山世茂洲際酒店，在開(kāi)業(yè)前期的2018年5月，世茂股份以7.7億元的代價(jià)將上海深坑酒店項目轉讓給世茂房地產(chǎn)。
作為一家房間每晚售價(jià)四五千元水平的五星級酒店，世茂深坑能給世茂房地產(chǎn)帶來(lái)穩定的房費收入，還可增厚世茂房地產(chǎn)的總資產(chǎn)。
該交易隨即收到上交所問(wèn)詢(xún)函，問(wèn)詢(xún)是否會(huì )侵蝕世茂股份利益。
對此，世茂集團方面表示，深坑酒店的轉讓?zhuān)举|(zhì)是世茂股份為了履行將代建的酒店項目返還給世茂房地產(chǎn)（0813HK)及其子公司的約定，相關(guān)的文件及約定已獲得了上市公司的股東大會(huì )和管理部門(mén)的批準。
更早之前的2017年，世茂股份放棄收購前海世茂49%股權，轉而由世茂房地產(chǎn)以32億元的總對價(jià)收購標的，同樣遭到交易所問(wèn)詢(xún)，質(zhì)問(wèn)其是否違反不競爭承諾。
對此，世茂集團方面表示，前海項目放棄股權，主要系鑒于本次股權交易需在境外完成交易，且交易所需外幣金額較大，世茂股份從實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況出發(fā)，公司不具備相應的外幣支付能力。在本公司無(wú)能力實(shí)施收購的情形下，世茂房地產(chǎn)發(fā)揮其境外上市的自身優(yōu)勢而參與收購。
又如2017年12月，世茂股份下屬公司福建世茂新里程投資發(fā)展有限公司（下稱(chēng)世茂新里程）以239.43億元獲得深圳龍崗地塊。當年世茂股份銷(xiāo)售額僅216億元。
由于資金不足，世茂新里程通過(guò)引資解決問(wèn)題：世茂股份向福建世茂新里程增資人民幣72.08億元，增資后持股比例51%；世茂建設增資人民幣21.25億元，增資后持股比例19%；上海隆汀企業(yè)管理中心（有限合伙）（穿透之后為中信泰富）出資人民幣48億元持股比例30%。
同時(shí)世茂新里程向金融機構申請金額不超過(guò)人民幣150億元（含）的最高綜合授信額度，并以深圳世茂新里程100%的股權（認繳出資額為人民幣100億元）提供質(zhì)押。
世茂股份在這一項目的前期承擔了投資和借款的風(fēng)險，但最終項目成熟后是否又一次轉售給世茂房地產(chǎn)，暫未可知。
A股和H股兩家上市平臺的待遇優(yōu)劣，通過(guò)市值對比可知一二。
A股上市的世茂股份市值170多億元，近期股價(jià)徘徊在4元左右。H股上市的世茂房地產(chǎn)市值780多億港元，近期股價(jià)23港元左右。
而且，世茂股份近些年的銷(xiāo)售額和利潤增長(cháng)一直不高。
2015年-2018年，世茂股份實(shí)現銷(xiāo)售177.1億元、149.3億元、216億元和271億元，同比增長(cháng)均不超過(guò)20%；歸母凈利潤上，2018年較2015年增長(cháng)幅度僅17%。
截至2019年3月末，與合約銷(xiāo)售額有望突破2000億元，各項財務(wù)指標優(yōu)良的世茂房地產(chǎn)相比，世茂股份負債總計約662億元，負債總額是2018年全年銷(xiāo)售額的兩倍有余。
許榮茂資產(chǎn)騰挪史
在不同上市平臺間騰挪資產(chǎn)，在世茂內部有著(zhù)悠久歷史。
2000年3月，許榮茂進(jìn)軍上海房地產(chǎn)市場(chǎng)，成立上海世茂投資發(fā)展有限公司（下稱(chēng)世茂投資），由侄子許世永持股93.33%，小姨王莉莉持股6.67%。
2000年8月，世茂投資斥資1.44元從大股東黃浦區國資辦受讓26.43%的股權，控制上市公司萬(wàn)象集團。2001年4月萬(wàn)象集團改名世茂股份，許榮茂實(shí)現借殼上市。
借助世茂股份這個(gè)上市平臺，許榮茂開(kāi)始他的資產(chǎn)騰挪。
許榮茂家族公司世茂投資與上市公司世茂股份在2001年3月組建一家新公司——世茂建設，通過(guò)增資，由世茂股份持股51%，世茂投資持股49%，
世茂建設還由世茂股份提供擔保，借款9000萬(wàn)元。在前期投資和借款擔保中，世茂股份共計承擔了1.9億的資金風(fēng)險，許榮茂家族公司世茂投資承擔1.02億的資金風(fēng)險。
2001年，世茂建設預付世茂湖濱花園項目土地出讓金1.12億元，項目正式啟動(dòng)。
在世茂湖濱花園即將預售之時(shí)，2002年2月，許榮茂家族絕對控股的香港上市公司世茂中國控股有限公司（下稱(chēng)“世茂中國”）的間接全資子公司Vast Union Investments Limited參與進(jìn)來(lái)，與世茂建設各出資900萬(wàn)美元成立世茂湖濱房地產(chǎn)有限公司(下稱(chēng)世茂湖濱)，共同開(kāi)發(fā)世茂湖濱花園。
不僅如此，在湖濱花園預售一個(gè)月后，許榮茂家族公司世茂投資對世茂建設追加投入1億元，世茂股份并未參與增資，世茂投資的持股比例從49%升至66%，獲得世茂建設絕對控股地位。
此時(shí)的世茂建設進(jìn)入豐收期，不僅所開(kāi)發(fā)的世茂湖濱花園進(jìn)入回款期，也擁有上海地產(chǎn)項目世茂北外灘25%、世茂佘山莊園50%的權益。
許榮茂收購萬(wàn)象集團看重其最重要的一個(gè)資產(chǎn)——位于上海南京路步行街起點(diǎn)的世茂國際廣場(chǎng)，也被許榮茂通過(guò)同樣的手法轉至海外：開(kāi)始由家族企業(yè)世茂投資和世茂股份共同出資，在項目成熟時(shí)，世茂投資大筆增資持股增加到81.6%，這些股份隨后又全部轉讓給許榮茂家族控制的離岸公司——“Best Empire Investments Limited”。
同樣，世茂在上海的明星項目——世茂濱江花園，也被許榮茂通過(guò)Peak Castle（BVI）等離岸公司轉至海外。
至此，世茂股份優(yōu)質(zhì)項目寥寥。然而，許榮茂在香港借殼的另一家上市公司——世茂中國因為交易不活躍融資乏力被私有化。許榮茂急需一個(gè)強大的融資平臺。
2005年2月，許榮茂宣布已將世茂集團在內地的11個(gè)主要項目打包，以“世茂房地產(chǎn)”的名義赴港上市，資產(chǎn)包中包括此前從世茂股份里抽走的大量?jì)?yōu)質(zhì)項目。
世茂房地產(chǎn)在香港成功上市后，實(shí)行住宅物業(yè)開(kāi)發(fā)和商業(yè)地產(chǎn)并舉的發(fā)展戰略，大量進(jìn)入酒店、商業(yè)、辦公樓等長(cháng)線(xiàn)投資領(lǐng)域。2006年，在酒店以及投資物業(yè)上的，世茂房地產(chǎn)資本性支出25.3億元，是2005年的2.34倍，導致其2006年的現金流出現嚴重赤字。
為做靚世茂房地產(chǎn)的財務(wù)報表，世茂股份被許榮茂重新啟用。
2007年6月7日，世茂房地產(chǎn)和世茂股份同時(shí)發(fā)布重組公告，重組后世茂房地產(chǎn)將其主要的商業(yè)地產(chǎn)項目注入到世茂股份，世茂房地產(chǎn)成為世茂股份的控股大股東。
公告稱(chēng)，通過(guò)此次重組，世茂房地產(chǎn)和世茂股份的分工得到明確，前者主做住宅，后者主做商業(yè)地產(chǎn)。
此舉對世茂房地產(chǎn)而言有兩個(gè)好處：一是將資金需求量大而回報低周期長(cháng)的商業(yè)地產(chǎn)注入世茂股份，減輕世茂房地產(chǎn)的財務(wù)壓力；二是通過(guò)重組，世茂房地產(chǎn)成為世茂股份的控股股東，世茂股份并表世茂房地產(chǎn)，世茂股份旗下的商業(yè)地產(chǎn)可通過(guò)持有型物業(yè)估值變動(dòng)增加世茂房地產(chǎn)的報表利潤。
實(shí)際上，目前世茂股份商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)在收入構成中僅占3成左右，更多時(shí)候充當著(zhù)大體量項目的拿地急先鋒，承擔前期資金風(fēng)險，世茂房地產(chǎn)則黃雀在后。
在業(yè)界眼中，許榮茂看似一個(gè)地產(chǎn)商，更是一個(gè)金控高手。子承父業(yè)，世茂房地產(chǎn)現任總裁許世壇表示，目前世茂集團旗下大量酒店資產(chǎn)也將上市。上市之前，難免又要有一番資產(chǎn)騰挪。
本文來(lái)源于騰訊棱鏡，作者：孫春芳
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