中概股正在加速回歸。

5月29日，網(wǎng)易正式通過(guò)港交所上市聆訊，并將于6月11日正式在港二次上市，代碼為“9999.HK”；京東則將緊隨其后，于6月18日在香港掛牌上市。

還有更多中概股，想必也已在歸心似箭地盤(pán)算著(zhù)行程。

01 中概股歸潮來(lái)臨

近期釋放出回歸信號的互聯(lián)網(wǎng)巨頭，并不只有網(wǎng)易和京東。

5月21日，百度也傳出將從納斯達克退市并尋求在港上市的消息。雖然百度立刻辟謠退市傳聞，但李彥宏并沒(méi)有否認某種可能性：“我們確實(shí)很關(guān)注美國從政府層面在不斷收緊對中概股公司的這種管制，我們內部也在不斷研討有哪些可以做的事情，這些事情當然包括比如在香港等地的二次上市。”

頭部中概股紛紛選擇在這一時(shí)間節點(diǎn)采取行動(dòng)，除了可以在熟悉自己業(yè)務(wù)的家門(mén)口進(jìn)一步擴大融資外，也是受近幾個(gè)月此起彼伏的黑天鵝事件影響，不得不加快步伐，以分散風(fēng)險。

Wind數據顯示，截至2019年2月25日，在美國三大交易所（納斯達克、紐交所、美國證券交易所）上市的中國公司共有248家，總市值約1.54萬(wàn)億美元。其中，阿里巴巴市值超過(guò)4000億美元；另外，多達108只中概股的市值不足1億美元，兩極分化嚴重。

但是在美國，中概股退市不是稀罕事。

從2005至2019年底，從美國摘牌、退市的中概股累計達272只，已經(jīng)超過(guò)目前仍在美股交易的中概股總和。截止目前，仍在美股上市交易的中概股，超70%已經(jīng)破發(fā)。

不僅如此，受中美關(guān)系和貿易戰影響，長(cháng)期以來(lái)，中概股指數不僅全面跑輸納斯達克，更是大幅落后于A(yíng)股的創(chuàng )業(yè)板指數、MSCI中國指數。

在疫情和石油戰夾擊下，美股四次熔斷，中概股全程陪跌、未能幸免。但在目前美股大幅回暖之際，在納斯達克和紐交所上市的中概股，仍有超四成處于下跌狀態(tài)，尚未回血。

而這場(chǎng)風(fēng)波，與4月的瑞幸和好未來(lái)事件，不無(wú)關(guān)系。

02 信任危機

2020年4月2日，瑞幸承認虛假交易22億元人民幣，盤(pán)前暴跌85%。

就在這場(chǎng)丑聞的余溫還沒(méi)散盡時(shí)，4月8日，中概教育股“好未來(lái)”自曝在內部審計中發(fā)現虛增了上億元的銷(xiāo)售數據，結果一夜間市值蒸發(fā)20億美元。

除了好未來(lái)，另一家教育機構“跟誰(shuí)學(xué)”，也備受做空機構“青睞”。從2月25日至今不到4個(gè)月的時(shí)間里，“跟誰(shuí)學(xué)”遭到灰熊、香櫞、天蝎、渾水4家做空機構8次做空，其中的重要原因，是認為“跟誰(shuí)學(xué)”80%的用戶(hù)都是機器人。

“信任危機”，由此開(kāi)始在中概股中蔓延。

除此之外，海外投資者對中國商業(yè)模式也無(wú)法完全理解。中國新經(jīng)濟企業(yè)的高速增長(cháng)，總給外國投資者造成一種快到不合理的不信任感。這導致中概股經(jīng)常被質(zhì)疑財務(wù)造假、遭遇做空，市值被嚴重低估。

4月7日，曾做空趣頭條的Wolfpack Research發(fā)布了一份長(cháng)達37頁(yè)的報告，直指愛(ài)奇藝在IPO前就存在欺詐行為，并推測愛(ài)奇藝將其2019年的營(yíng)收夸大了約27%至44%，用戶(hù)數量夸大50%。

而專(zhuān)注做空中概股10年的渾水公司在推特上表示，已協(xié)助Wolfpack調查愛(ài)奇藝一年，并做空該股。

雖然愛(ài)奇藝立刻強勢反擊，但當日股價(jià)一度暴跌12%。

而瑞幸的爆雷，不僅導致短期內中概股總市值損失高達1萬(wàn)億人民幣，也促使美方迅速做出一系列反應。

注冊制下的美股如同美國大學(xué)一般“寬進(jìn)嚴出”，一旦在上市后被發(fā)現“貨不對版”，就立即會(huì )面臨起訴和巨額罰款。

然而美國監管層和司法系統想要對中概股“秋后算賬”，卻并不容易。

美國公眾公司會(huì )計監督委員會(huì )（PCAOB）和美國證監會(huì )（SEC）在監管和調查過(guò)程中，唯一能拿到的，只有一份外國公司20-F年報。而支持這份年報的底稿和原始數據，根據中國會(huì )計法規定，是不允許給美國監管層進(jìn)行審核的。

某種程度上，這為一些企業(yè)財務(wù)造假開(kāi)了方便之門(mén)。

早在2012年5月，SEC就曾起訴過(guò)德勤上海，指控其在處理中概股“東南融通”財務(wù)造假案中，未能配合SEC提供相關(guān)審計工作底稿。此事過(guò)后，中國監管層與PCAOB達成協(xié)議，簽署備忘錄進(jìn)行雙邊合作審查。

然而備忘錄簽署后，雙邊的合作進(jìn)展并不順利。截至2019年9月，PCAOB官網(wǎng)上列出了241家因為監管障礙而無(wú)法進(jìn)行審計監察的美國上市公司，其中11家來(lái)自比利時(shí)，93家來(lái)自中國香港，137家來(lái)自中國大陸。

4月21日，SEC主席杰伊·克萊頓（Jay Clayton）和PCAOB主席等五位官員，在SEC官網(wǎng)聯(lián)名發(fā)表《新興市場(chǎng)投資涉及重大信息披露、財務(wù)報告和其他風(fēng)險，補救措施有限》的報告，重點(diǎn)指出：新興市場(chǎng)存在信息披露不充分、無(wú)法獲取審計底稿等問(wèn)題，存在重大誤導性投資風(fēng)險；當投資者利益受到損害時(shí)，追索賠償的可能性也要小得多。

在這份報告中，中國作為新興市場(chǎng)的代表，被提及多達22次。

就在報告發(fā)表一天后，克萊頓在接受?？怂股虡I(yè)新聞網(wǎng)時(shí)再次重申：因為信息披露的問(wèn)題，提醒投資者近期在調整倉位時(shí)，不要將資金投入在美國上市的中國公司股票。

證監會(huì )主席公開(kāi)警示中概股投資風(fēng)險，這在美國歷史上堪稱(chēng)史無(wú)前例。受此影響，多家明星中概股受壓超跌5%。

03 暴力打壓

很多人誤以為，信任危機會(huì )隨著(zhù)時(shí)間推移而漸漸平息。但更大的打壓，才剛剛開(kāi)始。

5月12日，特朗普和勞工部開(kāi)始向投資機構施壓。勞工部長(cháng)尤金·斯卡利亞（Eugene Scalia）更警告說(shuō)，一些投資計劃“向威脅美國國家安全的高風(fēng)險公司投入數十億美元”。

結果5月13日，美國聯(lián)邦退休儲蓄投資委員會(huì )（FRTIB）就發(fā)表聲明，將無(wú)限期推遲投資中國企業(yè)。據悉，該基金原計劃向中國股票投資約45億美元。

5月20日，美國參議院更采取進(jìn)一步行動(dòng)，通過(guò)《外國公司問(wèn)責法案》：要求上市公司需證明公司并不由外國政府持有或控股，同時(shí)若PCAOB連續三年都無(wú)法審查該上市公司聘請的審計師，這家上市公司要被勒令退市。

該法案的厲害之處便是，給退市加上了一個(gè)明確期限，讓中美雙方的矛盾解決第一次變得具體化。

這項法案的發(fā)起人之一、參議員約翰·肯尼迪（John Kennedy）在自己的官網(wǎng)上言辭激烈：

“美國證監會(huì )努力地保護美國投資者不被美國公司欺騙。而我們把盤(pán)剝努力工作的美國人的機會(huì )給中國企業(yè)，實(shí)在是太愚蠢了——這些美國人民可是把退休和教育金都放在股市里——只是因為我們不去檢查中國企業(yè)的賬簿。世界上有很多市場(chǎng)是對作弊的玩家開(kāi)放的，但是美國不應該是其中之一。中國正在崛起的快速賽道上，而且在每一處彎道都在作弊。我希望我的同事們能馬上把這個(gè)法案送到總統的辦公桌上，來(lái)保護美國人民和他們的存款。”

實(shí)際上，大部分美國“散戶(hù)”對中概股知之甚少，但是因為中概股IPO中出售的股份低于美股其他上市公司的平均水平，使得人們動(dòng)用少量資金就可以大幅影響股價(jià)。另外，較低的發(fā)行價(jià)結合不停的媒體宣傳，也給了股價(jià)前期飆漲的動(dòng)力。所以有些“散戶(hù)”是抱著(zhù)賭博的心態(tài)來(lái)投資中概股的。

但來(lái)自美國政府的一系列操作，可能會(huì )讓美國散戶(hù)們進(jìn)一步把中概股與“危險”劃上了等號。

面對個(gè)人、機構和美國政府的三重不信任，中概股可謂處境艱難。

正如李彥宏所說(shuō)：“我覺(jué)得根本的判斷還是，如果是一個(gè)好的公司，上市的選擇地其實(shí)是非常多的，并不局限于美國。”

這一切，使得中概股歸潮在即。

04 回歸的紅利

中概股赴美上市，主要是因為A股和港股的上市門(mén)檻高。如今，伴隨A股在科創(chuàng )版試點(diǎn)注冊制，中國資本市場(chǎng)改革正有序落地。

4月30日，中國證監會(huì )發(fā)布《關(guān)于創(chuàng )新試點(diǎn)紅籌企業(yè)在境內上市相關(guān)安排的公告》，擬回歸紅籌企業(yè)市值須滿(mǎn)足兩類(lèi)標準之一：一是市值不低于2000億元人民幣；二是市值在200億元人民幣以上，且擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先的創(chuàng )新技術(shù)，在同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位。

這也為中概股的回歸創(chuàng )造了條件。

港股更是先行好幾步。2018年4月30日，港交所修訂的《主板上市規則》生效：允許尚未盈利或者沒(méi)有收入的生物科技公司赴港上市，且允許擁有不同投票權架構的新經(jīng)濟公司在港上市。

這為尋求在港二次上市的中概股，開(kāi)啟了綠色通道。

企業(yè)采用二次上市的方式回歸港股，簡(jiǎn)化了申請流程以及信息披露等具體過(guò)程。在財務(wù)申報上，可直接采用已有財務(wù)報表，并可以申請包括公司資產(chǎn)負債表、應收賬款、董事及高管的薪酬等方面的部分披露豁免。

中概股的回歸，對企業(yè)、滬深交易所和港交所以及中國投資者來(lái)說(shuō)，都是互利共贏(yíng)大事。

目前美國中概股中，不少是國內互聯(lián)網(wǎng)和科技行業(yè)的龍頭，他們的用戶(hù)絕大部分還是中國消費者。換言之，是中國老百姓用自己的錢(qián)包在供養這些企業(yè)，早點(diǎn)回歸，可以讓沒(méi)有美股賬戶(hù)的普通投資者擁有更多選擇。

而二次上市后，股票的定價(jià)權就在中國投資者手中，對中概股的估值更有利。

比如阿里巴巴，美股換手率只有0.6%，港股換手率卻高達2.5%；在美國不溫不火的360，退市回歸A股后，短短半年內股價(jià)升了6倍；而嗶哩嗶哩（B站）這種中國人喜聞樂(lè )見(jiàn)的公司，在美股卻連跌不止，直到《后浪》刷屏才見(jiàn)起色。

所以，中概股不管在哪里上市，依舊受?chē)鴥鹊幕久嬷鲗?，更適合國內的生態(tài)環(huán)境，回歸更有助于他們優(yōu)化發(fā)展方向和產(chǎn)業(yè)結構。

因此，在打壓和吸引矛盾并存的當下，中概股難免“一顆紅心、兩手準備”，既能享受A股、港股的高估值紅利，又能避免美國監管的不確定性，多地上市將是大勢所趨。

05 中概股的大未來(lái)

不論是美方新法案還是輿論施壓，受影響最大的，其實(shí)是打算赴美上市的中小企業(yè)。

信任危機導致這些企業(yè)的上市申請和招股說(shuō)明書(shū)都面臨最嚴厲的審查。他們需要花費更多的精力進(jìn)行路演宣傳，才能打消疑慮。這直接導致赴美IPO成本大增。

2020年1月，納斯達克總裁尼爾森·格里格斯（Nelson Griggs）表示，約30家中國公司正在SEC備案準備上市，預計2020年中國企業(yè)赴美上市行情火爆。

實(shí)際情況卻是，今年一季度在美上市成功的中國企業(yè)僅有8家，3月份更顆粒無(wú)收，4月也僅有2家。大部分中小企業(yè)，只能暫緩赴美上市計劃。

而對于已經(jīng)上市的中概股而言，《外國公司問(wèn)責法案》目前還是待審狀態(tài)，能否在眾議院和白宮通過(guò)尚未可知。

但即便通過(guò)，該法案的效力，也并沒(méi)有字面上那么強有力。

首先，由于中國政府限制在包括互聯(lián)網(wǎng)和在線(xiàn)教育等領(lǐng)域的外國投資，中國公司通常會(huì )采用VIE結構，在開(kāi)曼群島等地開(kāi)設控股公司。于是，中概股中的龍頭企業(yè)，基本都是外資控股。例如，阿里巴巴最大的股東是日本軟銀和雅虎基金，股份占比35.3%。

其次，真金不怕火煉，優(yōu)質(zhì)企業(yè)并不怕審計，真正退市反而會(huì )兩敗俱傷。新的法案會(huì )阻止摘牌中概股轉向場(chǎng)外交易市場(chǎng)，取而代之的是，這些公司可能需要完成要約收購從美股私有化退市，拆除VIE結構。整個(gè)過(guò)程，涉及多方利益、過(guò)程繁雜、成本大、耗時(shí)長(cháng)。

比如360，就折騰了3年之久。

而要約收購可能會(huì )嚴重低估該公司的價(jià)格，反而會(huì )傷害美國投資者。包括京東和阿里巴巴在內的許多中國公司，都采用了雙重股權結構，即向管理層授予了公司絕大多數控制權。因此，外資對低價(jià)私有化要約的任何抵制都是徒勞的。

不可否認的是，美股上市渠道的縮緊，對兩國的資本市場(chǎng)也均有所損益。除了對擬上市的初創(chuàng )公司造成直接沖擊外，對中國的外匯收入也有一定影響。因為在人民幣沒(méi)有國際化之前，赴美上市，也是募集美元和發(fā)行美元債的重要途徑之一。

對美國來(lái)說(shuō)，外資股的比重約為14.9%，其中中概股占到5%，地位舉足輕重。這使得打擊中概股，可能會(huì )引發(fā)美國公司和投資基金的激烈抗議。

例如，Alphabet旗下的谷歌和沃爾瑪，都擁有京東的大筆股份；投資巨頭黑石和領(lǐng)航投資，則是阿里巴巴和百度的大股東之一。

目前美股248只中概股中，中國國資持股30%以上的有11家，包括中石油、中石化、中國人壽、中國電信等公司，市值大都超過(guò)百億美元。而納斯達克的中概股有164家，要真的搞“一刀切”，甚至將嚴重影響納斯達克的利潤。

因此2019年9月，納斯達克高級副總裁鮑勃·麥克伊（Bob McCooey）就曾在其個(gè)人微信上公開(kāi)力挺中概股。

所以從清算難度和兩國利益考慮，中概股全面退市的可能性不大。

但顯而易見(jiàn)的是，美國肯定不是“韭菜市場(chǎng)”。除了中國公司必須更誠信，中國監管機構也必須要強化赴美上市監督，讓在美上市的中概股能優(yōu)中選優(yōu)，才不至于讓中國企業(yè)和國家形象受損。

對此，中國監管部門(mén)有所動(dòng)作。

2020年4月27日，中國證監會(huì )表示，提升上市公司信息披露質(zhì)量是各國監管機構的共同職責，深化跨境監管執法合作符合全球投資者的共同利益。中國證監會(huì )愿意與包括美國在內的境外證券監管機構加強合作，共同打擊跨境違法違規行為，依法保護各國投資者合法權益。

而像瑞幸這樣的“始作俑者”，即便不接受中國證監會(huì )的直接監管，但在新《證券法》下，中國證監會(huì )破天荒啟動(dòng)“長(cháng)臂管轄權”，正式派駐調查組進(jìn)駐調查。

但是，類(lèi)似瑞幸這樣造假、“鉆空子”的中概股，不僅在美股不受歡迎，想要回歸港股、A股，我們同樣要人人喊打。不能讓港股、A股成為造假中概股回流的泛濫之地。