截至2020年底，科創(chuàng)板掛牌企業(yè)215家，覆蓋新一代信息技術(shù)、高端裝備制造、生物產(chǎn)業(yè)、新材料產(chǎn)業(yè)、節(jié)能環(huán)保、新能源汽車、新能源、數(shù)字創(chuàng)意、科創(chuàng)服務(wù)等高新科技產(chǎn)業(yè)。

科創(chuàng)板開啟了中國經(jīng)濟(jì)許多新的可能：從企業(yè)家創(chuàng)業(yè)到科學(xué)家創(chuàng)業(yè)，從靠做市場創(chuàng)業(yè)到靠科技創(chuàng)業(yè)，從商業(yè)模式創(chuàng)新到科技創(chuàng)新。

歷時一年半的實踐，科創(chuàng)板已經(jīng)充分展示出獨特的魅力、全新的游戲規(guī)則。以下是商業(yè)模式觀察家團(tuán)隊的整理與歸納。

上市標(biāo)準(zhǔn)1最受青睞:

科創(chuàng)板首次引入了5套上市標(biāo)準(zhǔn)。從目前已經(jīng)登陸科創(chuàng)板的企業(yè)來看，超過80%的企業(yè)選擇了上市標(biāo)準(zhǔn)1，即市值不小于10億元，連續(xù)2年盈利，最近2年扣非后凈利潤不少于5 000萬元；或市值不小于10億元，最近1年盈利且營收不少于1億元。

科創(chuàng)板大幅提升了IPO的包容度和適應(yīng)性。標(biāo)準(zhǔn)1注重盈利能力，標(biāo)準(zhǔn)2關(guān)注研發(fā)投入，標(biāo)準(zhǔn)3側(cè)重經(jīng)營性現(xiàn)金流，標(biāo)準(zhǔn)4關(guān)注市場占有規(guī)模，標(biāo)準(zhǔn)5重視技術(shù)前景。

對于科創(chuàng)板所有擬上市企業(yè)而言，市值是普遍而又硬性的指標(biāo)，存在詢價過程中市值未達(dá)門檻的風(fēng)險，故而絕大多數(shù)企業(yè)都選擇了標(biāo)準(zhǔn)1，也即市值門檻最低的標(biāo)準(zhǔn)。

組合拳解決估值難：

科創(chuàng)板給予了更多新興產(chǎn)業(yè)登陸資本市場的機會，但同時也給市場帶來了大難題：這些新興產(chǎn)業(yè)，尤其是處于虧損期的企業(yè)應(yīng)該如何估值？

實踐表明，科創(chuàng)板企業(yè)估值方法與其所處行業(yè)密切相關(guān)，不同行業(yè)應(yīng)該采取不同的估值邏輯。

比如，在芯片半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，盈利情況截然不同，有的盈利，有的巨虧。較科學(xué)的估值方法，應(yīng)是把芯片半導(dǎo)體公司劃分為不同的階段，對成熟期的企業(yè)采用PE估值，對成長期的企業(yè)采用PS估值。

目前，科創(chuàng)板已呈現(xiàn)遠(yuǎn)超主板、創(chuàng)業(yè)板的估值水平，并更早地進(jìn)入兩極分化的趨勢：牛股越牛，仙股越仙。這些趨勢，體現(xiàn)了市場對“硬科技”的追捧，實則是對行業(yè)的選擇。

股權(quán)激勵以第二類限制性股票為主：

科創(chuàng)板在股權(quán)激勵方面做出了四大制度創(chuàng)新。一是新增“第二類限制性股票”，提高股權(quán)激勵實施的便利性；二是擴大可激勵對象范圍，單獨或合計持有上市公司5%以上股份的股東或?qū)嶋H控制人及其配偶、父母、子女也可納入激勵；三是取消限制性股票授予價格不得低于定價基準(zhǔn)日交易均價50%的限制；四是將上市公司在有效期內(nèi)的股權(quán)激勵計劃所涉及的股票總數(shù)限額由10%提升至20%。

目前，科創(chuàng)板已有1/3的企業(yè)推出了股權(quán)激勵計劃。其中，絕大多數(shù)股權(quán)激勵方案均為第二類限制性股票方式，僅有2家公司的2個方案采用了“第一類限制性股票+第二類限制性股票”的激勵方式。

這是因為，第二類限制性股票的出資時點為歸屬時點，而且允許員工分批次進(jìn)行出資，降低了員工的出資壓力。同時也可以避免出現(xiàn)因員工離職導(dǎo)致頻繁回購的情況，提高了實操的便利性。另外，對比股票期權(quán)，第二類限制性股票定價更加靈活。

從這個角度上看，第二類限制性股票本質(zhì)上是“打折期權(quán)”，不需要立即支付股票購買費用，并且授予價格可以進(jìn)行更大力度的“打折”。綜合以上兩個優(yōu)勢，第二類限制性股票作為創(chuàng)新激勵工具，目前已經(jīng)成為了科創(chuàng)板股權(quán)激勵中的主流工具。

發(fā)審委關(guān)注重點：

經(jīng)過一年半的實踐，發(fā)審委對科創(chuàng)板上市企業(yè)的關(guān)注點集中在9個方面，分別是：科創(chuàng)板定位、持續(xù)經(jīng)營能力、財務(wù)真實性、股權(quán)代持、內(nèi)控有效性、募投項目、科創(chuàng)板標(biāo)準(zhǔn)、實控人認(rèn)定與技術(shù)壁壘及歸屬。尤其是科創(chuàng)板定位、持續(xù)經(jīng)營能力、財務(wù)真實性三大關(guān)注點，占到IPO終止原因比例的60%。

科創(chuàng)板定位：以常人可以理解的語言，講明企業(yè)的技術(shù)原理和應(yīng)用情況，強調(diào)科技創(chuàng)新的屬性。

持續(xù)經(jīng)營能力：重點關(guān)注項目的行業(yè)、產(chǎn)品和未來收入的預(yù)期增長是否合理，需要有較為明確的下游應(yīng)用場景和未來收入增長預(yù)期。

財務(wù)真實性：公司歷史沿革、股權(quán)變更情況、財務(wù)真實性是發(fā)審委“一票否決”的紅線問題。

需要警醒的是，科創(chuàng)板并未給“虧損的、收入低”的企業(yè)開IPO方便之門，真正上市成功的企業(yè)很少是“虧損的、收入低”的。

這意味著財務(wù)指標(biāo)永遠(yuǎn)是IPO的重要參考依據(jù)，企業(yè)要特別關(guān)注自身的持續(xù)盈利能力。

科創(chuàng)板減持創(chuàng)新：

伴隨2020年7月22日首批科創(chuàng)板限售股解禁，科創(chuàng)板迎來第一波減持潮。截至2020年底，共有超過40家科創(chuàng)板公司發(fā)布減持計劃，平均每家減持超過10億元。

相較傳統(tǒng)的大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、二級市場交易、盤后交易4種減持方式，科創(chuàng)板新增了非公開轉(zhuǎn)讓、配售2種減持退出方式。不僅豐富了首發(fā)前股東尤其是創(chuàng)投基金進(jìn)行減持的方式，并且有助于減少對市場流動性的沖擊。

從交易的規(guī)模來看，大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、非公開轉(zhuǎn)讓和配售都適用于減持規(guī)模較高的情況，其中，協(xié)議轉(zhuǎn)讓要求單個受讓方的受讓比例不低于公司股份總數(shù)的5%，配售減持需要滿足單獨或者合計減持股份數(shù)量達(dá)到公司股份總數(shù)的5%。

從減持比例的限制來看，集中競價交易和大宗交易2種方式設(shè)有減持規(guī)模上限，而協(xié)議轉(zhuǎn)讓、非公開轉(zhuǎn)讓和配售沒有最大減持比例的限制。任意連續(xù)90個交易日內(nèi)集中競價交易減持不得超過公司股份總數(shù)的1%；大宗交易減持不得超過公司股份總數(shù)的2%，將這種方式的減持周期明顯拉長。

從對市場的影響來看，集中競價交易屬于純二級市場減持，對市場流動性和股價容易造成較明顯的沖擊，因此這種方式減持比例的約束也更強。

而大宗交易一般由雙方確定交易價格，并通過交易所系統(tǒng)進(jìn)行申報和確認(rèn)，對市場的影響相對較小。但是2016年后大宗交易成為很多股東進(jìn)行過橋減持的通道，最終仍可能對二級市場造成一定拋售壓力。

所以2017年的減持新規(guī)中明確了大宗交易減持比例上限并且對受讓方所持股份也規(guī)定了6個月的限售期。相比之下，協(xié)議轉(zhuǎn)讓、非公開轉(zhuǎn)讓、配售等方式對股票的直接影響較小。

顯然，非公開轉(zhuǎn)讓和配售減持方式的推出，對科創(chuàng)板公司和相關(guān)投資者具有重要的意義。

首先，非公開轉(zhuǎn)讓和配售可以滿足科創(chuàng)板上市公司股東較高規(guī)模的減持需求，兩類減持方式均不限制減持?jǐn)?shù)量和持有時間，這就意味著股東可以自主決定減持的時間、數(shù)量和比例。

并且相比協(xié)議轉(zhuǎn)讓，進(jìn)行非公開轉(zhuǎn)讓的條件更低，只要單獨或者合計轉(zhuǎn)讓數(shù)量不低于公司股份總數(shù)的1%就可以適用非公開轉(zhuǎn)讓，而協(xié)議轉(zhuǎn)讓需要單個受讓方的受讓比例達(dá)到公司股本總數(shù)的5%。

另外，在創(chuàng)投基金減持的最新規(guī)定中，符合一定條件的創(chuàng)投基金通過大宗交易減持的受讓方?jīng)]有鎖定期限制，這些政策的調(diào)整均有利于創(chuàng)新資本根據(jù)需要及時退出，形成“投入-退出-再投資”的良性循環(huán)。

其次，非公開轉(zhuǎn)讓方式通過引入機構(gòu)投資者帶來增量資金，有利于降低減持對市場流動性的潛在影響。非公開轉(zhuǎn)讓方式的受讓方是符合條件的機構(gòu)投資者，公募基金、私募基金、保險基金均可以參與，這些機構(gòu)認(rèn)購股份將為市場帶來增量資金，剛好可以緩解減持可能帶來的流動性壓力。

最后，非公開轉(zhuǎn)讓方式中，詢價的設(shè)計有助于發(fā)揮二級市場的定價功能。不同于其他減持方式，非公開轉(zhuǎn)讓的定價通過對擬參與認(rèn)購機構(gòu)進(jìn)行詢價確定，定價的市場化程度明顯提高。而定價的合理性也有利于提高股份轉(zhuǎn)讓對機構(gòu)投資者的吸引力。

科創(chuàng)板中介服務(wù)：

2020年共有145只科創(chuàng)板新股掛牌。涉及的承銷保薦費用平均數(shù)為6 819萬元，審計及驗資費用平均數(shù)為824萬元，法律費用平均數(shù)為417萬元。整體上市發(fā)行費用的平均數(shù)為8 060萬元。

截至2020年12月31日，共有58家保薦機構(gòu)參與521家科創(chuàng)板公司的保薦項目。參與保薦項目數(shù)量最多的保薦機構(gòu)為中信證券股份有限公司，共參與保薦61家科創(chuàng)板企業(yè)上市業(yè)務(wù)；其次是華泰聯(lián)合證券有限責(zé)任公司、海通證券股份有限公司，分別保薦44家、43家。從集中度來看，保薦數(shù)量排名前5的保薦機構(gòu)合計保薦家數(shù)占比達(dá)42.03%。

共有66家律師事務(wù)所為科創(chuàng)板已受理企業(yè)提供法律服務(wù)。其中，數(shù)量最多的律所是上海市錦天城律師事務(wù)所，為52家科創(chuàng)板申報企業(yè)提供法律服務(wù)。排名榜單前5的另外4家律師事務(wù)所分別為北京市中倫律師事務(wù)所、北京國楓律師事務(wù)所、北京德恒律師事務(wù)所、北京市金杜律師事務(wù)所，公司數(shù)量分別有50家、35家、35家、33家。集中度來看，前5家律師事務(wù)所服務(wù)企業(yè)數(shù)量合計占有39.35%的份額。

共有31家會計師事務(wù)所為科創(chuàng)板已受理企業(yè)提供審計服務(wù)。其中數(shù)量最多的是立信會計師事務(wù)所（特殊普通合伙），服務(wù)企業(yè)達(dá)到91家。排名榜單前5的另外4家會計師事務(wù)所分別為天健會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）、容誠會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）、致同會計師事務(wù)所（特殊普通合伙）、天職國際會計師事務(wù)所（特殊普通合伙），服務(wù)公司數(shù)量分別有85家、50家、33家、32家。集中度來看，前5家會計師事務(wù)所服務(wù)企業(yè)數(shù)量合計占有55.85%的份額。

科創(chuàng)板+創(chuàng)業(yè)板：科技模式+商業(yè)模式：

科創(chuàng)板長達(dá)一年半的實踐，已為中國多層次資本市場的實踐打下了基礎(chǔ)。如果說創(chuàng)業(yè)板偏向傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)和新模式的深度融合，那么科創(chuàng)板則注重“硬科技”。比如，拼多多、愛奇藝這樣立足新商業(yè)模式的企業(yè)，回國上市的首選路徑應(yīng)該是創(chuàng)業(yè)板；而中芯國際這類硬科技公司在國內(nèi)上市的首選路徑應(yīng)該是科創(chuàng)板。

科創(chuàng)板顯示出它的三大特征：一是營收增速最快；二是凈利潤增速最快；三是研發(fā)投入占比最高?？苿?chuàng)板正在開啟其全部馬力，為中國科技創(chuàng)新的力量搖旗吶喊。