記者｜張子怡

僅從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，招商蛇口在上半年交出一份十分不錯(cuò)的成績(jī)單。

8月24日，招商蛇口發(fā)布2021年上半年中報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，公司營(yíng)收達(dá)446.57億元，同比增長(zhǎng)83.62%；歸母凈利潤(rùn)42.51億元，同比增長(zhǎng)365.32%；扣非凈利潤(rùn)約為28.04億元，同比增加279.02%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~約27.73億元，同比增長(zhǎng)192.75%。

報(bào)告期內(nèi)，公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)簽約銷(xiāo)售面積770.22萬(wàn)平方米，同比增加54.88%；累計(jì)實(shí)現(xiàn)簽約銷(xiāo)售金額1769.76億元，同比增加59.85%。

對(duì)于上半年業(yè)績(jī)大漲，招商蛇口解釋稱(chēng)：公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模同比大幅增長(zhǎng)；以公司萬(wàn)融大廈、萬(wàn)海大廈兩處產(chǎn)業(yè)園物業(yè)作為底層資產(chǎn)的蛇口產(chǎn)園REIT(基金代碼 “SZ.180101”)作為首批基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 之一成功上市，產(chǎn)生稅后收益 14.58 億元。

招商蛇口優(yōu)秀業(yè)績(jī)背后的問(wèn)題在于：近三年，公司營(yíng)收同凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)并不平衡。

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2019年上半年招商蛇口的營(yíng)業(yè)收入為166.87億元，2020年同期為243.2億元，到今年上半年繼續(xù)創(chuàng)下新高。

歸母凈利潤(rùn)方面，2019年上半年招商蛇口的凈利潤(rùn)為48.98億元，2020年同期為9.13億元，同比下滑81%，到今年，招商蛇口的凈利潤(rùn)大幅提升。但倘若同2019年相比，凈利潤(rùn)仍有下滑。

值得注意的是，招商蛇口的凈利潤(rùn)有三成是發(fā)行公募REITs帶來(lái)的成果，能否持續(xù)仍需觀察。

在拓展土地儲(chǔ)備方面，招商蛇口表現(xiàn)得仍十分積極。

中報(bào)顯示，公司上半年累計(jì)獲取土地63幅，新增土地面積390.45萬(wàn)平方米，總計(jì)容建面883.56萬(wàn)平方米，權(quán)益面積560.32萬(wàn)平方米。

土地支付款上，招商蛇口包括招拍掛、收并購(gòu)含住宅性質(zhì)的土地支出及收并購(gòu)含住宅項(xiàng)目的土地成本權(quán)益支出為496.65億元，住宅開(kāi)發(fā)項(xiàng)目權(quán)益銷(xiāo)售額950.16億元。

招商蛇口稱(chēng)，“新獲取的項(xiàng)目中，85%的項(xiàng)目預(yù)期能夠?qū)崿F(xiàn)在年內(nèi)開(kāi)盤(pán)，對(duì)年度銷(xiāo)售目標(biāo)達(dá)成增添保障。投資的城市緊緊圍繞一二線(xiàn)核心城市，包括北京、上海、深圳、廣州、杭州、南京、蘇州、東莞、成都、重慶、西安等，投資比例超過(guò)60%，或位于東部沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，或處于中西部?jī)?nèi)陸省會(huì)城市，或?yàn)槎际邪l(fā)展核心圈城市。”

四處拿地投資的背后要有雄厚的資金作為支持。

從三道紅線(xiàn)來(lái)看，招商蛇口剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率60.26%，未剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率69.45%，凈負(fù)債率34.74%，現(xiàn)金短債比1.35(根據(jù)監(jiān)管要求，在計(jì)算總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)等科目時(shí)，剔除了2020年8月后發(fā)行的計(jì)入所有者權(quán)益的永續(xù)債券)，并未觸及三道紅線(xiàn)，屬于綠檔企業(yè)。

作為綠檔房企的招商蛇口，有個(gè)令人詬病的問(wèn)題是其永續(xù)債越來(lái)越多。

永續(xù)債雖然本質(zhì)是債務(wù)，但可以計(jì)入所有者權(quán)益中，如果房企通過(guò)永續(xù)債融資，可以實(shí)現(xiàn)在不增加負(fù)債的情況下獲得資金。永續(xù)債并沒(méi)有明確的還款期限，其利息成本卻并不低。

在A股上市房企中，招商蛇口是永續(xù)債規(guī)模最大的一家。數(shù)據(jù)顯示，公司2020年年末永續(xù)債為204.74億元，2018年和2019年年末分別為70億元和190億元。

招商蛇口2018年發(fā)行兩筆的永續(xù)票據(jù)，一筆7億元利率達(dá)5.27%，另一筆13億元利率達(dá)4.8%，當(dāng)年招商蛇口的綜合資金成本為 4.85%，永續(xù)債的資金成本并不便宜。

公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)售的永續(xù)債并不是招商蛇口永續(xù)債主力軍，來(lái)自信托機(jī)構(gòu)提供的永續(xù)債貸款才是。

2021年4月，中原信托先后向招商蛇口提供了71.82億元的永續(xù)債貸款；2020年12月，中原信托向招商蛇口提供了5.01億元的永續(xù)債貸款；2019年5月招商蛇口從華潤(rùn)信托獲得40億元永續(xù)債貸款，同一年9月至12月，公司又與陸家嘴信托得到74.28億元永續(xù)款，之后公司償還了陸家嘴信托7.2億元的投資本金。

招商蛇口2021年上半年中報(bào)顯示，截止6月30日，招商蛇口的永續(xù)債余額已經(jīng)達(dá)到280.6億元，支付的永續(xù)債息近6億元。

信托向來(lái)是高成本資金，招商蛇口的永續(xù)債中，來(lái)自信托機(jī)構(gòu)的永續(xù)債多達(dá)65.5%。那么，招商蛇口通過(guò)永續(xù)債降低杠桿和負(fù)債，而為之付出的利息代價(jià)是否過(guò)于高昂也將成隱憂(yōu)。