一邊是在歐洲市場(chǎng)遭遇文化不同監(jiān)管“明槍”，一邊是將全球利潤(rùn)轉(zhuǎn)移至海外低稅區(qū)的“暗線(xiàn)”。SHEIN正駛?cè)氩紳M(mǎn)暗礁的未知水域。

十月的巴黎，秋意尚未濃稠。

法國(guó)中產(chǎn)風(fēng)尚地標(biāo)BHV Marais百貨，當(dāng)?shù)貢r(shí)間10月10日，數(shù)十名BHV員工聚集在商場(chǎng)之外，揮舞著工會(huì)旗幟，不愿意快時(shí)尚巨頭SHEIN的入駐。

風(fēng)波導(dǎo)火索，源于SHEIN與法國(guó)地產(chǎn)商SGM在10月初宣布合作——SHEIN將進(jìn)駐BHV大樓六樓，并在五家老佛爺百貨設(shè)立銷(xiāo)售點(diǎn)。然而商業(yè)藍(lán)圖尚未展開(kāi)，四面八方的聲音已洶涌而至。合作公布次日，眾多品牌紛紛宣布撤離，直言BHV與SHEIN的合作“完全違背其品牌價(jià)值觀”。

聲浪迅速升級(jí)，從商業(yè)領(lǐng)域蔓延至社會(huì)公共議題。巴黎市長(zhǎng)在社交媒體上公開(kāi)表達(dá)“深切憂(yōu)慮”，認(rèn)為此舉與巴黎推動(dòng)生態(tài)和社會(huì)責(zé)任商業(yè)發(fā)展目標(biāo)相悖。老佛爺百貨也明確表態(tài)，直指合作違反特許經(jīng)營(yíng)協(xié)議，與老佛爺?shù)漠a(chǎn)品和價(jià)值觀“深表矛盾”。

這已非簡(jiǎn)單的商業(yè)摩擦，而是一場(chǎng)關(guān)于消費(fèi)倫理、環(huán)境責(zé)任與貿(mào)易公平的深層價(jià)值觀沖突。

與此同時(shí)，數(shù)千公里外的新加坡總部，SHEIN正陷入另一場(chǎng)信任危機(jī)。“新加坡總部在當(dāng)?shù)?年納稅超33億元人民幣”的輿論風(fēng)波持續(xù)發(fā)酵。

盡管SHEIN回應(yīng)稱(chēng)相關(guān)報(bào)道“嚴(yán)重不實(shí)，系惡意炒作”，但紅星資本局報(bào)道稱(chēng)，其通過(guò)新加坡會(huì)計(jì)與企業(yè)管理局官方渠道獲取的財(cái)務(wù)文件顯示，SHEIN新加坡公司在2022至2024年期間，累計(jì)繳納企業(yè)所得稅約4.4億美元（約合人民幣31.36億元）。

一邊是在歐洲市場(chǎng)遭遇文化不同與監(jiān)管“明槍”，一邊是在財(cái)務(wù)架構(gòu)上精心布局、將全球利潤(rùn)轉(zhuǎn)移至海外低稅區(qū)的“暗線(xiàn)”。這家憑借中國(guó)供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)迅速崛起的商業(yè)巨獸，正站在十字路口，其精心規(guī)劃的全球航路，正駛?cè)氩紳M(mǎn)暗礁與風(fēng)暴的未知水域。

01解剖：SHEIN全球利潤(rùn)，如何“匯流”新加坡？

洞察SHEIN的商業(yè)內(nèi)核，首先聚焦其全球財(cái)務(wù)架構(gòu)的核心——新加坡。

根據(jù)新加坡會(huì)計(jì)與企業(yè)管理局（ACRA）披露的官方財(cái)報(bào)，SHEIN新加坡總部資產(chǎn)正經(jīng)歷爆發(fā)式增長(zhǎng)。2023年總資產(chǎn)為72.1億美元，2024年已躍升至123.8億美元，增幅高達(dá)71.7%。若將其完全控股的子公司一并計(jì)入，SHEIN集團(tuán)在新加坡掌控的總資產(chǎn)，已達(dá)到驚人的153億美元。

這種規(guī)模的急劇膨脹，根源在于其功能定位的根本性升級(jí)。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，SHEIN新加坡總部營(yíng)收高達(dá)299億美元，占據(jù)整個(gè)集團(tuán)370億總營(yíng)收的八成；其銷(xiāo)售成本為248億美元，在集團(tuán)302億總銷(xiāo)售成本中占比達(dá)82%。

由此可見(jiàn)，“采購(gòu)付款”與“銷(xiāo)售收款”這兩大核心商業(yè)流程，已高度集中于新加坡實(shí)體。它通過(guò)掌控全球產(chǎn)業(yè)鏈的上下游關(guān)鍵公司，向以廣州為主的供應(yīng)商進(jìn)行集中采購(gòu)，再經(jīng)由設(shè)于美國(guó)、英國(guó)等市場(chǎng)的分銷(xiāo)公司將商品售出。

在此過(guò)程中，采購(gòu)價(jià)與銷(xiāo)售價(jià)之間形成的大額差價(jià)，便最終留存在新加坡。這使得SHEIN新加坡總部實(shí)質(zhì)上扮演了集團(tuán)全球資金“蓄水池”和利潤(rùn)“沉淀池”的角色。

公開(kāi)的股權(quán)信息進(jìn)一步描繪出清晰的路徑：SHEIN新加坡總部直接并全資控股了包括愛(ài)爾蘭、英國(guó)、巴西、德國(guó)在內(nèi)的20多家核心運(yùn)營(yíng)子公司，并通過(guò)其中一家愛(ài)爾蘭子公司，間接掌控美國(guó)市場(chǎng)的4家重要實(shí)體。

至此，一個(gè)路徑已然清晰：SHEIN在世界各地創(chuàng)造的大部分利潤(rùn)并未在當(dāng)?shù)亓舸?，而是通過(guò)層層管道，最終匯入新加坡。這個(gè)既非主要生產(chǎn)基地，也非核心消費(fèi)市場(chǎng)的城邦國(guó)家，憑借其精密的控股網(wǎng)絡(luò)，使SHEIN的全球利潤(rùn)盡數(shù)涌入。

全球利潤(rùn)的定向匯流，依賴(lài)的是關(guān)聯(lián)交易與轉(zhuǎn)移定價(jià)這套精密的財(cái)務(wù)“藝術(shù)”。

其在英國(guó)市場(chǎng)的運(yùn)作就是一個(gè)樣本。據(jù)英國(guó)媒體報(bào)道，SHEIN英國(guó)公司在2024年錄得20億英鎊銷(xiāo)售額，但僅繳納了960萬(wàn)英鎊的公司稅。其中，高達(dá)84%的銷(xiāo)售額（約17.2億英鎊）被列為“采購(gòu)成本”，支付給了其新加坡總部。

這只是冰山一角，類(lèi)似模式在其全球運(yùn)營(yíng)中被廣泛復(fù)制。作為SHEIN供應(yīng)鏈大本營(yíng)的廣州，也未能從其創(chuàng)造的巨額利潤(rùn)中獲得相應(yīng)份額。

據(jù)紅星資本局報(bào)道，SHEIN在中國(guó)境內(nèi)最主要的運(yùn)營(yíng)實(shí)體——廣州希音國(guó)際進(jìn)出口有限公司，其100%的股權(quán)由SHEIN新加坡總部持有，收購(gòu)對(duì)價(jià)約為1.08億美元。

在這個(gè)體系中，中國(guó)境內(nèi)的大量供應(yīng)商主要扮演著生產(chǎn)制造的角色，多數(shù)僅能獲得微薄利潤(rùn)，與他們創(chuàng)造的整體價(jià)值完全不匹配。

值得注意的是，SHEIN向新加坡官方提交的財(cái)務(wù)文件中的一組對(duì)比數(shù)據(jù)：若僅考察新加坡總部自身，其2024年稅前利潤(rùn)為5.12億美元；但若將其控股的三家核心子公司的業(yè)績(jī)合并計(jì)算，SHEIN集團(tuán)在新加坡的稅前利潤(rùn)總額則躍升至12.88億美元。

顯著差額背后，可見(jiàn)關(guān)聯(lián)交易如何將分散于各地的利潤(rùn)，巧妙地輸送至新加坡這個(gè)中樞樞紐。

利潤(rùn)的最終沉淀，離不開(kāi)與之匹配的精密稅務(wù)籌劃。SHEIN新加坡總部成功獲得了當(dāng)?shù)氐?ldquo;發(fā)展及擴(kuò)張激勵(lì)計(jì)劃”資格，使其超出基準(zhǔn)收入的部分能夠享受低至5%的優(yōu)惠稅率。這就是為什么，當(dāng)初SHEIN要將全球總部遷至新加坡。

可以算一筆賬，若SHEIN總部始終設(shè)于中國(guó)，并適用25%的標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)所得稅率，其在過(guò)去四年間本應(yīng)向中國(guó)稅務(wù)機(jī)關(guān)繳納約56.2億元人民幣的所得稅，遠(yuǎn)超其在新加坡實(shí)際繳納的約33億元。這么看來(lái)，通過(guò)將利潤(rùn)集中配置在低稅率轄區(qū)，SHEIN有效地優(yōu)化了其全球整體稅負(fù)。

然而，這套商業(yè)上堪稱(chēng)“完美”的架構(gòu)，正面臨日益嚴(yán)格的全球監(jiān)管審視。利潤(rùn)轉(zhuǎn)移所引發(fā)的稅務(wù)爭(zhēng)議與公平性質(zhì)疑，已在多個(gè)國(guó)家持續(xù)發(fā)酵，SHEIN精心布下的全球棋局，正為其帶來(lái)道德聲譽(yù)與法律合規(guī)的雙重挑戰(zhàn)。

02海外上市遇阻，卻又回國(guó)撈好處？

資本驅(qū)動(dòng)著SHEIN的擴(kuò)張，而今也成了上市之路最大變數(shù)。地緣政治博弈與自身戰(zhàn)略搖擺，正共同將這家公司拖入一場(chǎng)前途未卜的資本迷局。

SHEIN上市歷程，堪稱(chēng)一波三折。2022年4月完成由知名投資機(jī)構(gòu)參與的融資后，其估值一度沖上1000億美元的頂峰，風(fēng)光無(wú)兩。然而，高光難以持續(xù)。SHEIN于2023年在紐約證券交易所的上市嘗試失敗，至2024年轉(zhuǎn)戰(zhàn)倫敦證券交易所，又因嚴(yán)峻的監(jiān)管審查陷入停滯。

兩次沖擊資本市場(chǎng)未果，其市場(chǎng)估值也從峰值大幅回調(diào)至約300億美元。在營(yíng)收增速放緩、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流連續(xù)兩年下滑、債務(wù)規(guī)模急劇攀升的多重壓力下，啟動(dòng)公開(kāi)上市以獲取融資，已成為SHEIN不容拖延的戰(zhàn)略抉擇。

當(dāng)紐約與倫敦大門(mén)緩緩關(guān)閉，赴港上市成為SHEIN的“最后選擇”。

今年6月以來(lái)，多家市場(chǎng)消息源披露，SHEIN已實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)向籌備在香港進(jìn)行首次公開(kāi)募股（IPO），并考慮以保密方式提交申請(qǐng)。市場(chǎng)分析預(yù)估，其上市后估值可能接近4000億港元，募集資金規(guī)模或超970億港元。若能成功落地，這將成為香港資本市場(chǎng)近年來(lái)罕見(jiàn)的大型非公開(kāi)招股案例。

但事情沒(méi)那么簡(jiǎn)單，因?yàn)榫惩庾?cè)企業(yè)在香港上市需面對(duì)極為嚴(yán)格的審查流程與合規(guī)要求。為此，有消息稱(chēng)SHEIN正考慮將全球總部從新加坡遷回中國(guó)內(nèi)地。這操作看似是向監(jiān)管靠攏的權(quán)宜之計(jì)，實(shí)則讓SHEIN的搖擺和矛盾暴露無(wú)遺。

這或許并非情懷驅(qū)動(dòng)下的回歸，更像是一次精心策劃的“戰(zhàn)略回旋”。明眼人都看得出來(lái)，背后更現(xiàn)實(shí)算計(jì)，是為了掃清在香港上市可能面臨的監(jiān)管障礙，例如化解其對(duì)復(fù)雜跨境架構(gòu)和數(shù)據(jù)安全合規(guī)性的質(zhì)疑。

近期SHEIN在廣州、肇慶、江門(mén)等地持續(xù)加碼供應(yīng)鏈與物流園區(qū)投資，也可視為重塑中國(guó)本土形象、為上市鋪路的動(dòng)作。

回歸之路絕非坦途，反而可能讓SHEIN陷入進(jìn)退維谷的境地：倘若遷回，企業(yè)可能面臨新加坡方面追繳巨額稅款的風(fēng)險(xiǎn)，勢(shì)必進(jìn)一步強(qiáng)化歐美監(jiān)管機(jī)構(gòu)與市場(chǎng)對(duì)其“中國(guó)企業(yè)”身份的認(rèn)定，從而加劇地緣政治帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

倘若不回遷，SHEIN復(fù)雜的跨境治理結(jié)構(gòu)，極有可能無(wú)法滿(mǎn)足中國(guó)內(nèi)地監(jiān)管機(jī)構(gòu)的備案要求，上市之路恐將無(wú)限期擱置。

更深層次困境，在于SHEIN難以擺脫的“兩頭撈好處”的公眾敘事與信任危機(jī)。盡管SHEIN在公開(kāi)場(chǎng)合不遺余力塑造其“全球公司”企業(yè)形象，甚至創(chuàng)始人許仰天據(jù)傳已變更國(guó)籍，但矛盾在于，SHEIN的業(yè)務(wù)根基——低成本、高效率的柔性供應(yīng)鏈體系，仍深度依賴(lài)于中國(guó)的制造業(yè)生態(tài)。

SHEIN超過(guò)70%的商品采購(gòu)自廣東地區(qū)，核心管理團(tuán)隊(duì)與技術(shù)骨干也多為中國(guó)公民。這種旨在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的身份安排，最終導(dǎo)致其陷入雙重不討好的尷尬：在西方市場(chǎng)，它始終被貼著“中國(guó)公司”的標(biāo)簽；而在中國(guó)本土，由于其總部外遷，又難以獲得深度認(rèn)同與支持。

如今，海外上市計(jì)劃接連受挫、增長(zhǎng)壓力日益凸顯之際，轉(zhuǎn)而尋求香港上市并考慮總部回遷，很容易被外界解讀為“既要又要”的“精明利己主義”。這種敘事層面的困境，或許還將長(zhǎng)期困擾SHEIN。

03被挑戰(zhàn)者SHEIN，難逃未來(lái)多重困局

值得注意的是，這位昔日的行業(yè)顛覆者，如今正扮演著被挑戰(zhàn)者的角色。SHEIN面臨著來(lái)自市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、文化沖突與系統(tǒng)性監(jiān)管的多重圍剿，其賴(lài)以成名的商業(yè)模式優(yōu)勢(shì)，正在全球范圍內(nèi)接受?chē)?yán)峻考驗(yàn)。

曾經(jīng)，SHEIN憑借“小單快反”的柔性供應(yīng)鏈模式在全球市場(chǎng)脫穎而出，但這條曾經(jīng)的護(hù)城河，正被激烈的競(jìng)爭(zhēng)逐步侵蝕。

當(dāng)下競(jìng)爭(zhēng)格局已發(fā)生根本性變化。一方面，亞馬遜、eBay等國(guó)際電商巨頭正通過(guò)推出更具吸引力的賣(mài)家政策、優(yōu)化國(guó)際物流解決方案等方式鞏固市場(chǎng)地位。另一方面，以SHEIN自身為代表的中國(guó)“出海四小龍”，也在海外市場(chǎng)狹路相逢。

面對(duì)前后夾擊，SHEIN原有的模式優(yōu)勢(shì)正在減弱。

2023年5月，SHEIN正式宣布向平臺(tái)模式轉(zhuǎn)型，向第三方賣(mài)家開(kāi)放入駐，從過(guò)去以“全托管”為主的合作模式，轉(zhuǎn)向支持商家自主運(yùn)營(yíng)。這雖是應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)壓力的必然選擇，也意味著SHEIN將進(jìn)入一個(gè)更為復(fù)雜、玩家更多的綜合性電商賽道，需要直接與亞馬遜等平臺(tái)巨頭正面競(jìng)爭(zhēng)，未來(lái)的生存與發(fā)展將更加艱難。

當(dāng)線(xiàn)上流量增長(zhǎng)見(jiàn)頂，線(xiàn)下擴(kuò)張的雄心則遭遇了基于價(jià)值觀的頑強(qiáng)抵抗。巴黎BHV的這次事件，極具象征意義地揭示了SHEIN所代表的“超快時(shí)尚”價(jià)值觀，與歐洲社會(huì)主流的可持續(xù)發(fā)展理念之間的斷層。

巴黎街頭的這場(chǎng)風(fēng)暴中，一份名為《巴黎值得更好的，而不是SHEIN》的網(wǎng)絡(luò)意愿書(shū)迅速傳播，直戳SHEIN的痛點(diǎn)：每日近萬(wàn)款的新品上架，大量使用合成纖維，導(dǎo)致嚴(yán)重的紡織物污染；供應(yīng)鏈透明度極低；以及對(duì)其供應(yīng)鏈工人權(quán)益保障不足的指控。

更可怕的是，這些輿論壓力已轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的法律與監(jiān)管后果。SHEIN因數(shù)據(jù)隱私違規(guī)、虛假折扣宣傳和“漂綠”行為在歐洲累計(jì)被處罰款近2億歐元。另外，歐盟委員會(huì)已啟動(dòng)對(duì)SHEIN產(chǎn)品安全風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)查，并且歐盟立法機(jī)構(gòu)正式通過(guò)了旨在遏制快時(shí)尚對(duì)環(huán)境負(fù)面影響的法案。

在重重圍困之下，SHEIN也在通過(guò)多線(xiàn)布局，試圖找到新的增長(zhǎng)引擎，但其勝算依然未知。

一是試探品類(lèi)擴(kuò)張：SHEIN內(nèi)部孵化的美妝品牌SHEGLAM，自2020年上線(xiàn)后，憑借平價(jià)策略在TikTok上積累了超過(guò)960萬(wàn)粉絲，并計(jì)劃大規(guī)模入駐德國(guó)1500家DM藥妝店。這是SHEIN尋求業(yè)務(wù)多元化、開(kāi)拓新增長(zhǎng)點(diǎn)的重要一步。

二是重構(gòu)全球供應(yīng)鏈：為應(yīng)對(duì)日益加劇的貿(mào)易摩擦和關(guān)稅不確定性，SHEIN已開(kāi)始在其接近歐洲市場(chǎng)的土耳其布局供應(yīng)鏈，其頭部供應(yīng)商已在當(dāng)?shù)赝顿Y建廠(chǎng)，意在增強(qiáng)供應(yīng)鏈的靈活性。

三是創(chuàng)新孵化瓶頸：SHEIN推出了品牌孵化計(jì)劃，旨在扶持全球設(shè)計(jì)師與品牌，以提升原創(chuàng)能力。然而公開(kāi)資料顯示，在一年內(nèi)與全球1442位設(shè)計(jì)師的合作中，總支出的版權(quán)費(fèi)用約為150萬(wàn)美元，平均每位設(shè)計(jì)師僅獲約1000美元，暴露出SHEIN在轉(zhuǎn)型中捉襟見(jiàn)肘的資金壓力。

如今，SHEIN的巴黎開(kāi)店計(jì)劃更像是一次戰(zhàn)略性的冒險(xiǎn)。它本身無(wú)法從根本上解決SHEIN面臨的系統(tǒng)性困境，但無(wú)論是為了維持在歐洲市場(chǎng)的品牌影響力，還是為平臺(tái)化轉(zhuǎn)型講述新故事，這都是SHEIN不得不邁出的艱難一步。

04 觀察：SHEIN的雷，早已埋下

縱觀SHEIN的全球棋局，它已深陷于三重相互交織的迷途之中。

其一，是全球利潤(rùn)架構(gòu)的道德與法律迷途。通過(guò)精密的關(guān)聯(lián)交易與轉(zhuǎn)移定價(jià)，SHEIN成功將全球利潤(rùn)匯集于低稅率的新加坡。此舉在單純的商業(yè)效率和稅務(wù)籌劃上或許堪稱(chēng)“精明”，但在全球范圍內(nèi)，它正引發(fā)關(guān)于稅收公平、企業(yè)社會(huì)責(zé)任和商業(yè)倫理的廣泛質(zhì)疑。這套財(cái)務(wù)架構(gòu)在全球化黃金時(shí)代或許行得通，但大人，時(shí)代早就變了。

其二，是地緣政治下的資本迷途。SHIN上市歷程屢屢受挫，和當(dāng)下復(fù)雜國(guó)際經(jīng)貿(mào)環(huán)境有一定關(guān)系。最尷尬的是，SHIN試圖以“全球公司”模糊身份規(guī)避地緣風(fēng)險(xiǎn)，反而導(dǎo)致了其在身份認(rèn)同上的質(zhì)疑，在東西方之間都難以獲得完全的信任與接納。

其三，是品牌價(jià)值與商業(yè)模式的未來(lái)迷途。“超快時(shí)尚”的商業(yè)基因與全球范圍內(nèi)日益增長(zhǎng)的可持續(xù)發(fā)展共識(shí)，形成根本性的沖突。從線(xiàn)上市場(chǎng)的激烈紅海競(jìng)爭(zhēng)，到線(xiàn)下擴(kuò)張?jiān)庥龅奈幕瘍r(jià)值觀壁壘，其核心護(hù)城河已被多方力量侵蝕。

重重迷途，說(shuō)白了，都是由SHEIN原始模式埋下的隱患。作為海外出口與消費(fèi)主義的黃金時(shí)代孕育的產(chǎn)物，它將中國(guó)供應(yīng)鏈成本與效率優(yōu)勢(shì)發(fā)揮到極致，利用了全球化進(jìn)程中規(guī)則差異與監(jiān)管縫隙發(fā)展壯大。

然而，當(dāng)商業(yè)環(huán)境和過(guò)去截然不同，曾經(jīng)優(yōu)勢(shì)也就變成了今天難以排除的雷。

對(duì)SHEIN而言，最重要考題，已經(jīng)不是一家公司的商業(yè)成敗這么簡(jiǎn)單。它能否以及如何轉(zhuǎn)型成為一個(gè)在財(cái)務(wù)上合規(guī)透明、在環(huán)境生態(tài)上勇于負(fù)責(zé)、在社會(huì)文化上被廣泛接納的“新全球公司”？

這不僅關(guān)乎SHEIN自身的生存與發(fā)展航向，也為所有志在遠(yuǎn)航的中國(guó)出海企業(yè)，寫(xiě)下了一道共同的時(shí)代命題。

文章來(lái)源于極點(diǎn)商業(yè)評(píng)論