就2016年的表現來(lái)看，萬(wàn)科就像一艘吃水很深的大噸位輪船，在經(jīng)營(yíng)層面沒(méi)有受到股權事件太多影響，反而借力于當年地產(chǎn)牛市，加速行駛了一段航程。

大家都說(shuō)郁亮生氣了。3月27日萬(wàn)科2016年業(yè)績(jì)發(fā)布會(huì )結束后，很多新聞的標題寫(xiě)著(zhù)：“郁亮怒了”、“郁亮懟女記者”，有的甚至還談起了企業(yè)家的自我修養。但在現場(chǎng)的《中國企業(yè)家》記者看來(lái)，郁亮當天的態(tài)度并沒(méi)有異常，他用緩和的語(yǔ)氣回答了一些尖銳的問(wèn)題，他可能想通過(guò)言語(yǔ)上的機鋒搞搞氣氛。

例如，有記者問(wèn)他：“萬(wàn)科董事會(huì )超期服役的原因是什么？”郁亮回答：“大家眾所周知的原因，還用再提嗎？不要明知故問(wèn)嘛。”另外一個(gè)問(wèn)題是關(guān)于王石的去留，這顯然也是一個(gè)很難從郁亮口中獲得答案的問(wèn)題，也有違反上市公司信息披露規則的風(fēng)險。作為被王石一手提攜起來(lái)的萬(wàn)科CEO，郁亮哪怕語(yǔ)氣平緩的“和稀泥”，也可能招致各種誅心的猜測。所以郁亮的答案是：“問(wèn)的太著(zhù)急了，他現在依然是萬(wàn)科的主席。對很多八卦性的問(wèn)題，沒(méi)有必要去滿(mǎn)足。”

當天郁亮的表現，并沒(méi)有跳出他在媒體眼中的固有形象——謙謙君子，他也是一個(gè)長(cháng)期堅持長(cháng)跑，非常有自制力的人。萬(wàn)科亦是如此，作為地產(chǎn)行業(yè)的“三好生”，萬(wàn)科擁有三張漂亮的財務(wù)報表（資產(chǎn)負債表、利潤表、現金流量表），但卻在過(guò)去近兩年的時(shí)間里，深陷復雜的多角關(guān)系中，令人錯愕。

好在就2016年的表現來(lái)看，萬(wàn)科就像一艘吃水很深的大噸位輪船，在經(jīng)營(yíng)層面沒(méi)有受到股權事件太多影響，反而借力于當年地產(chǎn)牛市，加速行駛了一段航程。與此同時(shí)，向城市配套服務(wù)商的轉型，萬(wàn)億大萬(wàn)科計劃，進(jìn)化到3.0版本的事業(yè)合伙人機制，都昭示著(zhù)地產(chǎn)白銀時(shí)代，萬(wàn)科的下半場(chǎng)仍值得期待。

但并不是一切都那么順利。隨著(zhù)深鐵（深圳地鐵集團簡(jiǎn)稱(chēng)）接手華潤集團持有的萬(wàn)科股份，又接受了中國恒大持有的表決權委托，很多人都覺(jué)得萬(wàn)科這個(gè)結快解開(kāi)了。但原定在今年3月末進(jìn)行的萬(wàn)科董事會(huì )改選，被無(wú)期限的延期了，這讓事情看起來(lái)沒(méi)有那么簡(jiǎn)單。

至少記者接觸的萬(wàn)科內部人士，都對事態(tài)的發(fā)展抱有謹慎態(tài)度，他們仍對2016年6月17日的董事局會(huì )議心有余悸，原本萬(wàn)科管理層對結果預期樂(lè )觀(guān)，但由于華潤出乎意料的反對，萬(wàn)科通過(guò)定向增發(fā)引入深鐵的議案未獲通過(guò)。

加速航行

萬(wàn)科2016年的年報，正文部分一開(kāi)始，是一份致股東的信。信是由詰問(wèn)開(kāi)頭的：“這一年中國房地產(chǎn)市場(chǎng)的總銷(xiāo)售規模創(chuàng )造了歷史新紀錄，但這真的只是一件值得慶幸的事情嗎？”這很萬(wàn)科，地產(chǎn)界的“文科生”。在萬(wàn)科人看來(lái)，幸福與憂(yōu)慮的邊界并非那么清晰。正如2016年年末，郁亮接受本刊專(zhuān)訪(fǎng)時(shí)提到的：2016年，他經(jīng)歷的是“冰與火的洗禮”。

這一年，全國商品住宅銷(xiāo)售面積13.8億平方米，銷(xiāo)售金額9.9萬(wàn)億元，較2015年分別增長(cháng)22.4%和36.2%，銷(xiāo)售規模創(chuàng )歷史新高。而萬(wàn)科實(shí)現了銷(xiāo)售金額3647.7億元，同比增長(cháng)39.5%，同樣創(chuàng )下了自己歷史上的最好成績(jì)。但也是這一年，萬(wàn)科將保持多年的地產(chǎn)銷(xiāo)售一哥位置讓位給了中國恒大，不過(guò)郁亮在上一次采訪(fǎng)中也表示過(guò)，他對于一哥的稱(chēng)謂并不在意。

同樣，萬(wàn)科的資產(chǎn)規模也遜于恒大，前者經(jīng)過(guò)36%的年增長(cháng)率，達到了8307億元，但后者的總資產(chǎn)在2016年突破萬(wàn)億。不過(guò)，由于2016年是個(gè)大牛市，很多房地產(chǎn)企業(yè)都在規模增長(cháng)速度和負債率之間，選擇了前者，一部分企業(yè)的凈負債率超過(guò)了100%，但萬(wàn)科的凈負債率僅25.9%。

在大量企業(yè)仍熱衷于擴充土地資源時(shí)，不難看出萬(wàn)科管理層并不特別樂(lè )觀(guān)。尤其在三四線(xiàn)城市市場(chǎng)，鑒于其去庫存周期仍然高達3.4年，萬(wàn)科首席財務(wù)官孫嘉認為，應更謹慎地看待這些地區未來(lái)的市場(chǎng)。2016年，萬(wàn)科項目存貨跌價(jià)準備為13.8億元，較2015年底增長(cháng)82.3%。孫嘉指出，新增的存貨減值準備為8.4個(gè)億，主要發(fā)生在一個(gè)老項目和六個(gè)新項目上，絕大部分都位于三四線(xiàn)城市，包括鎮江、營(yíng)口、南充等城市。

一位央企控股公司的董事長(cháng)曾告訴記者，看一家公司，不僅要看“第一頁(yè)”（即企業(yè)愿意展示的一面），而要翻開(kāi)“第二頁(yè)”（企業(yè)的財務(wù)報表），作為一家上市公司的負責人，則要將企業(yè)的三張財務(wù)報表當做藝術(shù)品來(lái)做，即保持規模、利潤和現金流的平衡。

多年來(lái)，萬(wàn)科之所以一直是房地產(chǎn)業(yè)的標桿企業(yè)，甚至成為群雄追逐之“鹿”，也是因為在保證規模增長(cháng)的同時(shí)，它還能兼顧利潤和現金流。

就營(yíng)業(yè)收入而言，萬(wàn)科2016年達到了2405億元，其中絕大部分由地產(chǎn)業(yè)務(wù)貢獻，凈利潤為284億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤為210億元，在千億銷(xiāo)售規模的房地產(chǎn)企業(yè)中，這是最好的水平。

此外，在萬(wàn)科內部，郁亮曾提出過(guò)一個(gè)口號：“沒(méi)有現金流的銷(xiāo)售都是耍流氓”，萬(wàn)科最近幾年非常重視現金回款和經(jīng)營(yíng)性現金流。雖然已將銷(xiāo)售一哥的位置拱手讓人，但萬(wàn)科還是在年報中強調，自己是行業(yè)里銷(xiāo)售回款的第一名，回款率高達95%。2016年，萬(wàn)科的經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F金流為396億元，而在當年三季度末，萬(wàn)科的經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F金流曾一度達到峰值429.9億元。

由于房地產(chǎn)公司的收入確認方面有特殊性，需項目竣工備案后方可確認收入，因此當年的財報在反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)具有一定的滯后性。這就是為什么大家更愿意參考企業(yè)當季的銷(xiāo)售收入。從今年一季度大家的表現來(lái)看，萬(wàn)科又反超了恒大，1~3月，萬(wàn)科的銷(xiāo)售收入高達1502億元，比恒大高出433億元。不過(guò)競爭一直不會(huì )平息，一季度的銷(xiāo)冠屬于碧桂園，該公司一季度銷(xiāo)售額為1507億元。

劇情的反轉，伴隨著(zhù)萬(wàn)科股權事件走向明朗化，很難說(shuō)二者之間沒(méi)有關(guān)系。郁亮接受本刊采訪(fǎng)時(shí)曾表示，自2015年年中至2016年年中，股權事件最波譎云詭之時(shí)，萬(wàn)科的員工離職率一度達到同業(yè)平均水平兩倍，甚至有同行制定了專(zhuān)門(mén)針對萬(wàn)科的挖角計劃。

在業(yè)績(jì)發(fā)布會(huì )上，萬(wàn)科董事會(huì )秘書(shū)朱旭表示，事業(yè)合伙人發(fā)揮了中流砥柱的作用，萬(wàn)科事業(yè)合伙人分為持股計劃、跟投制度和事件合伙三種，截至2017年2月底，累計跟投項目308個(gè)，合伙人權益占比3.4%。跟投項目從獲取項目到首期開(kāi)工、首期開(kāi)盤(pán)以及現金流回正的平均時(shí)間明顯縮短，營(yíng)銷(xiāo)費用也得到有效控制。

自2014年5月推出1.0版本以來(lái)，萬(wàn)科的事業(yè)合伙人制度一直承壓。最初的壓力來(lái)自于內部，“（員工說(shuō)）好不容易在萬(wàn)科拿點(diǎn)工資獎金，怎么又放回來(lái)了？”郁亮說(shuō)，但此時(shí)萬(wàn)科要求員工根據公司管理制度來(lái)執行，不過(guò)在投資時(shí)可以加杠桿。等到推出2.0版本時(shí)，員工投資仍可以得到1倍杠桿。

在業(yè)績(jì)發(fā)布會(huì )上，針對事業(yè)合伙人制度受到外界非議，郁亮說(shuō)了當天最激烈的一句話(huà)：“有些不懷好意的人覺(jué)得萬(wàn)科是不是侵害了股東利益？

漩渦之中的萬(wàn)科必須不斷迭代事業(yè)合伙人制度，既保證持續有效的激勵員工，穩定團隊，又能堵上“不懷好意人的嘴”。孫嘉介紹，3.0版本中，不僅取消了杠桿，更引入了劣后擔當概念，“達到10%股東回報之前，參與跟投人員是沒(méi)有收益的，也就是拿收益作為補貼給股東的回報，超過(guò)10%~25%的部分是同權的收益，超過(guò)25%以上的部分跟投人員才有1.2倍。”孫嘉說(shuō)。

實(shí)際上，正是看到了萬(wàn)科事業(yè)合伙人制度的效果，很多公司都開(kāi)始推行類(lèi)似的激勵計劃。記者從龍湖地產(chǎn)處了解到，龍湖也將于近日推出四層合伙人計劃，并且激勵幅度遠超萬(wàn)科。而最近因為CEO梁信軍辭職而備受關(guān)注的復星集團，也在通過(guò)“全球合伙人制度”擴大核心團隊，從“三個(gè)人”的復星過(guò)渡到大家的復星。

萬(wàn)億大萬(wàn)科

中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)正面臨極度分化的狀態(tài)，三四線(xiàn)城市大量庫存有待消化，而一二線(xiàn)城市無(wú)房可售，去庫存周期只有6.9個(gè)月，因此有實(shí)力的開(kāi)發(fā)商都希望將存貨集中在一二線(xiàn)城市，包括恒大地產(chǎn)，也幾乎要將三四線(xiàn)城市庫存堅壁清野了。

據朱旭介紹，2016年末，萬(wàn)科擁有600個(gè)主要開(kāi)發(fā)項目，其中規劃總建筑面積約5296.9萬(wàn)平米，在建項目總建筑面積約5442.4萬(wàn)平米，合計1.1億平米。此外，萬(wàn)科還參與了11個(gè)城市更新改造項目，總建筑面積544.7萬(wàn)平米，這些土地儲備可滿(mǎn)足萬(wàn)科未來(lái)2~3年發(fā)展的需要，并且土地面積占比集中在廣深和上海區域。

雖然這兩年房地產(chǎn)市場(chǎng)火得有點(diǎn)出人意料，很多業(yè)內人士都修正了自己的看法，認為城市化率僅57.35%的中國，房地產(chǎn)還能再火很多年。但萬(wàn)科并沒(méi)有停止轉型的腳步。2014年，為了迎接地產(chǎn)的白銀時(shí)代，萬(wàn)科啟動(dòng)了定位于“城市配套服務(wù)商”的轉型戰略。先后拓展了商業(yè)、物流地產(chǎn)、滑雪度假、教育、養老等多個(gè)產(chǎn)業(yè)，并推動(dòng)了萬(wàn)科物業(yè)向市場(chǎng)化發(fā)展。

朱旭提到了一個(gè)“萬(wàn)物生長(cháng)”的概念，即萬(wàn)科物業(yè)通過(guò)引入58同城作為戰略合作伙伴，加強了市場(chǎng)競爭力，加速了服務(wù)的生態(tài)鏈搭建。目前，萬(wàn)科物業(yè)70%的客戶(hù)為非萬(wàn)科開(kāi)發(fā)項目，2016年物業(yè)業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入超過(guò)42.6億元，同比增長(cháng)43%。

在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域，實(shí)際上萬(wàn)科手中已經(jīng)握有大量資源。2016年，萬(wàn)科聯(lián)合其他投資方收購了印力集團96.55%股權。3月17日，萬(wàn)科董事會(huì )形成決議，將印力集團定位為萬(wàn)科商業(yè)開(kāi)發(fā)和管理的平臺。

同時(shí)，萬(wàn)科還會(huì )聯(lián)合其他合作方共同組建兩只專(zhuān)業(yè)商業(yè)地產(chǎn)投資基金，其中萬(wàn)科預計總出資額50.9億元，對應出資比例為39.4%。萬(wàn)科會(huì )將擁有的商業(yè)地產(chǎn)項目中的42個(gè)項目轉讓給上述投資基金，而投資基金則會(huì )委托印力集團實(shí)際運營(yíng)資產(chǎn)。

截至2016年底，萬(wàn)科累計已獲取18個(gè)物流地產(chǎn)項目，總建筑面積約147萬(wàn)平方米，其中，2016年新增項目10個(gè)，新增可租賃面積96萬(wàn)平方米。

伴隨著(zhù)中央政府對房地產(chǎn)市場(chǎng)的重新定義：“房子是用來(lái)住的，不是用來(lái)炒的”，長(cháng)租公寓市場(chǎng)將形成一個(gè)新的增長(cháng)極，在一眾投身于公寓市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)商中，萬(wàn)科是先行者之一，已形成統一品牌“泊寓”。截至2016年末，泊寓已進(jìn)入18個(gè)城市，開(kāi)業(yè)項目達44個(gè)。

另外，萬(wàn)科在養老、冰雪度假等業(yè)務(wù)方面都在持續探索，也有一些項目落地。

兩個(gè)月前，一篇提到萬(wàn)科萬(wàn)億計劃的文章在網(wǎng)上傳播，其中提到，萬(wàn)科計劃在5到10年間實(shí)現萬(wàn)億市值，分為兩大戰場(chǎng)——傳統地產(chǎn)開(kāi)發(fā)領(lǐng)域和創(chuàng )新業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

而在傳統開(kāi)發(fā)戰場(chǎng)上，此前林立的設計、采購、成本、工程、營(yíng)銷(xiāo)各業(yè)務(wù)切割、整改，分別裝入新成立的三大公司內，分別是負責設計的萬(wàn)創(chuàng )設計公司，負責采購、成本和工程的萬(wàn)筑建筑公司，而營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)也將獨立運營(yíng)。

郁亮沒(méi)有就上述披露的內容做任何確認，但他表示，萬(wàn)億并不是一個(gè)實(shí)數，既不指資產(chǎn)規模，也不指市值，只是一個(gè)數字化的表達，“是指我們希望通過(guò)事業(yè)合伙人的機制，組織起來(lái)服務(wù)于客戶(hù)、服務(wù)于城市發(fā)展的生態(tài)系統，而這個(gè)生態(tài)系統中相關(guān)企業(yè)的體量對行業(yè)的影響和對社會(huì )的貢獻達到萬(wàn)億企業(yè)的水準。”

股權事件下半場(chǎng)

3月24日的萬(wàn)科董事會(huì )，可能是公司歷史上最寂寞的一次董事會(huì )。萬(wàn)科現有執行董事3人，非執行董事4人，獨立董事4人，共11人。當天，僅有3名公司管理層董事與3名獨立董事到會(huì )，華潤方委派的三名董事無(wú)一人到場(chǎng)。

當然，華潤方董事的缺席是可以理解的，畢竟華潤已將持有的15.31%萬(wàn)科股權，作價(jià)372億元賣(mài)給了深圳地鐵，交易交割業(yè)已完成。因此，即便不存在董事任期已滿(mǎn)的問(wèn)題，華潤方的代表也不便再擔任萬(wàn)科的董事。

因此，萬(wàn)科的董事會(huì )改選十分必要，且具有迫切性。否則，下一次董事局會(huì )議，很有可能仍只有管理層和獨立董事。

在業(yè)績(jì)發(fā)布會(huì )上，董事會(huì )延期改選是大家最關(guān)心的問(wèn)題。朱旭主動(dòng)提供了答案，首先換屆方案正在積極醞釀之中，一旦成熟，將立即啟動(dòng)換屆；其次根據公司法第45條，董事任期屆滿(mǎn)未及時(shí)改選，在改選出董事就任前，原董事應依照法律、行政法規和公司章程的規定，履行董事職務(wù)；最后本屆董事會(huì )在改選前繼續履職，確保公司正常運營(yíng)，對股東負責任。

這顯然不是能滿(mǎn)足媒體好奇心的答案，此后至少三次，大家都問(wèn)到了現任董事的超期服役問(wèn)題。本刊記者關(guān)心的是，延期改選是不是為了等待中國恒大獲得董事提名權。不久前，中國恒大將所持有的14.07%萬(wàn)科股權份額的表決權，全部委托給深鐵。

不過(guò)根據中國恒大持股萬(wàn)科的時(shí)間，截至3月末萬(wàn)科本屆董事會(huì )到期日，仍不滿(mǎn)180個(gè)交易日。這意味著(zhù)恒大亦沒(méi)有獲得提名董事會(huì )權利。當然，相關(guān)權利的獲取時(shí)間已經(jīng)非常逼近。“恒大的提名權和表決權已經(jīng)委托給深圳地鐵行使了”，朱旭只是這樣簡(jiǎn)單回答道。

現在，郁亮將深鐵稱(chēng)作萬(wàn)科的基石股東，所謂基石股東，指的是對公司穩定發(fā)展起到重要基礎作用的股東。在郁亮的概念里，基石股東應不等同于控股股東。的確，即便深鐵掌握了29.38%的表決權，但就持股比例而言，寶能投資還是大股東，寶能投資的持股比例為25.4%。

從萬(wàn)科披露的寶能系持股結構來(lái)看，鉅盛華直接持股8.39%，前海人壽通過(guò)管理的產(chǎn)品持股6.65%，剩余10.36%的持有人為鉅盛華公司通過(guò)合約控制的資管計劃。

不難看出，寶能系在持股萬(wàn)科時(shí)，利用了低成本保險資金，也利用了金融杠桿，同時(shí)鉅盛華在獲得萬(wàn)科股權后，又將其抵押出去套現。作為寶能投資實(shí)際控制人的姚振華，財技確實(shí)驚人。而這也是為人詬病之處，3月6日，前海人壽受到保監會(huì )頂格處罰，姚振華禁入保險業(yè)10年。

表面上看，中國恒大持股萬(wàn)科的過(guò)程十分普通，該公司人士曾多次向記者強調，買(mǎi)萬(wàn)科股票的是恒大地產(chǎn)，而非恒大人壽，后者同樣受到了保監會(huì )處罰。不過(guò)中國恒大本身就是一個(gè)高杠桿公司。

在中國恒大的業(yè)績(jì)發(fā)布會(huì )上，針對委托萬(wàn)科投票權一事，許家印稱(chēng)是為了“形成更多的一致性意見(jiàn)，不影響萬(wàn)科的發(fā)展”。不過(guò)，恒大委托表決權是以一年為期的，深鐵如要坐實(shí)萬(wàn)科大股東的位置，最便捷的方法是，等恒大所持股票過(guò)了禁售期，將其收購過(guò)去。

但根據深鐵2016年的財務(wù)報告，該公司2016年末賬面現金只有457億元，而深圳地鐵的施工還需要流動(dòng)資金，因此深圳地鐵不可能用全部自有資金來(lái)購買(mǎi)華潤手上的萬(wàn)科股票，有媒體稱(chēng)，深圳地鐵已獲得超過(guò)200億元的銀團貸款。

如若深鐵進(jìn)一步收購恒大所持股票，按照目前的股價(jià)，所費將不少于300億元，這將進(jìn)一步加重深鐵的負債。

好在深鐵具有一定的加杠桿空間。截至2016年末，深鐵總資產(chǎn)為2685億元，負債總額900億元，資產(chǎn)負債率僅為33.5%。

無(wú)論是深鐵還是萬(wàn)科，對于這一場(chǎng)結合已經(jīng)期盼已久，萬(wàn)科管理層多次憧憬了“地鐵+物業(yè)”的美好未來(lái)。深圳市政府為了支持深圳地鐵的發(fā)展，為深鐵配置配套物業(yè)開(kāi)發(fā)項目14個(gè)，其中二期上蓋物業(yè)項目7個(gè)，三期上蓋物業(yè)項目7個(gè)。

總用地面積約217.53萬(wàn)平方米，開(kāi)發(fā)建筑面積約693.38萬(wàn)平方米。目前已取得開(kāi)發(fā)權項目11個(gè)，總建筑面積約439.70萬(wàn)平方米。不過(guò)深鐵從恒大處獲得表決權也有代價(jià)，雙方同樣要在“地鐵＋物業(yè)”方面合作。郁亮表示，萬(wàn)科與深鐵的合作將遵循市場(chǎng)化原則。

目前最難處理的是寶能投資所持有的萬(wàn)科股票，深鐵沒(méi)有必要將其全盤(pán)吸納，而已與萬(wàn)科管理層交惡的寶能投資，不太可能在長(cháng)時(shí)間內擔任萬(wàn)科的二股東。那么，姚振華又能將這么大筆的股票賣(mài)給誰(shuí)呢？

萬(wàn)科董事會(huì )改選逾期，說(shuō)明股權事件的結還沒(méi)有完全解開(kāi)，事情行至此時(shí)，萬(wàn)科的大股東、王石的去留似乎都不再是關(guān)鍵問(wèn)題，而萬(wàn)科能否借此次機會(huì )解決股權過(guò)于分散的問(wèn)題，防止野蠻人的再次入侵，才是目前最需要解決的。