在對加息習以為常之后，市場(chǎng)情緒也在發(fā)生微妙變化，并可能會(huì )給未來(lái)一系列市場(chǎng)波動(dòng)埋下伏筆。

■文/程實(shí)，工銀國際研究部主管

加息不再如初見(jiàn)，當時(shí)只道是尋常。

2017年6月15日，美聯(lián)儲議息會(huì )議決定加息25個(gè)基點(diǎn)至1%~1.25%區間，并提供了縮表的框架方案。應該說(shuō)，加息純屬意料之中，市場(chǎng)已經(jīng)習以為常。然而，我們認為，習以為常某種程度上只是因為市場(chǎng)短視、善變和健忘的。事實(shí)上，市場(chǎng)可能低估了6月加息所蘊含的長(cháng)趨勢意義。

我們希望提醒投資者，越是習以為常，越是不應淡忘。而預期的易變性，則會(huì )讓市場(chǎng)圍繞著(zhù)長(cháng)期趨勢產(chǎn)生更大的波動(dòng)。6月加息，看似尋常，實(shí)則更需風(fēng)物長(cháng)宜放眼量。

自2015年12月美聯(lián)儲啟動(dòng)加息以來(lái)，市場(chǎng)對兩種截然不同的節奏都習以為常。2015年12月至2017年3月，市場(chǎng)對極慢加息習以為常;2017年3月至今，在短暫的震撼之后，市場(chǎng)很快調整預期，又對加速加息習以為常。

值得強調的是，兩種習以為常的背后，對應著(zhù)美聯(lián)儲政策理性的失而復得：美國經(jīng)濟早已邁過(guò)加息門(mén)檻，美國勞動(dòng)力市場(chǎng)則接近并達到自然率水平。

為遠離貝弗里奇曲線(xiàn)的陰影，并避免長(cháng)期儲蓄函數被破壞，美聯(lián)儲快速加息始終是符合政策理性的，且與央行維持物價(jià)穩定的長(cháng)期首要任務(wù)相一致。有鑒于此，我們可以引申出兩個(gè)重要判斷：

第一，數據短期波動(dòng)無(wú)礙長(cháng)期政策路徑的持續修復。即便近期非農就業(yè)數據表現乏力、通脹呈現下行走勢且零售銷(xiāo)售不及預期，美聯(lián)儲加速加息的必要性和現實(shí)性都不會(huì )改變，2017年加息三次基本是確定的，懸念僅在于第三次加息的時(shí)機選擇，9月、11月還是12月。目前看來(lái)都各有利弊。

第二，美聯(lián)儲的政策變數主要出現于基準利率升至溫和通脹水平之后，而非之前。美聯(lián)儲在2015年和2016年已經(jīng)浪費了很多寶貴的時(shí)間，將基準利率快速提升至溫和通脹水平之上是當務(wù)之急。此外，雖然6月加息之余美聯(lián)儲還公布了縮表計劃，但其初期規模較小，屬于嘗試性行動(dòng)，也只有在基準利率提升至溫和通脹水平之后，縮表才需要從2017年開(kāi)始的嘗試性行動(dòng)轉變?yōu)檎嬲拇笠幠Ｐ袆?dòng)。

當加息習以為常，不應淡忘長(cháng)期趨勢的穩中有變。

習以為常本質(zhì)上是市場(chǎng)的一種短期預期。一方面，短期預期再怎么強烈，也很難改變業(yè)已存在的長(cháng)期趨勢;另一方面，短期預期不斷自我強化、自我實(shí)現，最終也會(huì )帶來(lái)長(cháng)期趨勢的滯后微變。

我想強調三個(gè)長(cháng)期趨勢的存與變：第一，美聯(lián)儲鷹派緊縮的長(cháng)期基調是確定的。雖然市場(chǎng)現在對6月加息并不意外，但必須正視的是，美聯(lián)儲在2015年和2016年均只加息了一次，而2017年半年就加息了兩次。倘若回到3個(gè)月前，幾乎沒(méi)有人會(huì )相信美聯(lián)儲會(huì )有如此大的轉變，美聯(lián)儲用行動(dòng)再次驗證了自身從長(cháng)期鴿派向新鷹派的漸次轉變。

第二，美元的中長(cháng)期強勢再獲支撐。盡管從市場(chǎng)瞬時(shí)反應來(lái)看，6月加息靴子落地反而成為美元指數下行的推動(dòng)力，但從長(cháng)期相關(guān)關(guān)系來(lái)看，鷹派緊縮依舊是強勢美元的重要助力之一。

第三，全球貨幣政策周期錯位的大趨勢短期內不會(huì )發(fā)生改變。雖然市場(chǎng)對美聯(lián)儲加息從3月的震驚轉變?yōu)楝F在的習以為常，但大部分非美國家并不會(huì )因此轉變自身整體偏松的貨幣政策基調。根本原因在于全球增長(cháng)中樞下降，大部分經(jīng)濟體的經(jīng)濟復蘇周期落后于美國，跟隨性加息將不會(huì )于2017年大范圍出現。

當加息習以為常，不應淡忘市場(chǎng)情緒的反復無(wú)常。

市場(chǎng)總是善變的，在對加息習以為常之后，市場(chǎng)情緒也在發(fā)生微妙變化，并可能會(huì )給未來(lái)一系列市場(chǎng)波動(dòng)埋下伏筆。市場(chǎng)情緒很難預測，上周美股科技股的突然下跌已經(jīng)敲響了“高估值”行情的警鐘，美聯(lián)儲鷹派緊縮的反復確認將使得警鐘長(cháng)鳴。

此外，人民幣兌美元短期企穩的態(tài)勢也不會(huì )發(fā)生根本改變，而在匯率企穩的前提下，伴隨著(zhù)歐洲央行首次將人民幣納入外儲的短期激勵，人民幣國際化2017年加速推進(jìn)的大趨勢不會(huì )受到美聯(lián)儲加息的明顯影響，港股市場(chǎng)穩健走強的大趨勢也不會(huì )由此受到太大沖擊。

[編輯 王慶豐 E-mail:sjplwqf@163.com]