IPO發(fā)審，正從“暗箱中的秘密”變成“陽(yáng)光下的秘密”。

文/本刊記者 唐 亮

出來(lái)混，遲早是要還的。

2017年10月底，涉及樂(lè )視網(wǎng)2010年創(chuàng )業(yè)板IPO的多名發(fā)審委委員，被曝光正被拘禁于西南某省接受調查。當年樂(lè )視網(wǎng)帶病上市的傳聞再次甚囂塵上，賈躍亭回國之期蒙上陰影。

幾乎與此同時(shí)，剛剛走馬上任的第17屆發(fā)審委連續“發(fā)威”，否決穩健醫療、神農股份、國金黃金等多宗IPO申請，過(guò)會(huì )率跌破六成。

舊賬清算，新官放火。中國諱莫如深的IPO發(fā)審制度，以及隱藏其后的龐大利益鏈，漸漸浮現于公眾面前。

有人說(shuō)，這應該是中國絕大多數做企業(yè)的最希望破解的秘密了。

關(guān)鍵11人

除華為、老干媽等少數“頑固分子”，幾乎所有公司都把IPO視為奮斗目標。

這是漫長(cháng)而又可能性無(wú)限的征程，但是具象到一點(diǎn)，所有目光都聚焦于北京金融街33號富凱大廈A座、中國證監會(huì )所在地。負責IPO審核的發(fā)審委，位于這棟大廈的11樓。

每天清晨，都有來(lái)自證券公司的保薦人拖著(zhù)貼有擬上市公司名稱(chēng)的大行李箱，來(lái)到這里完成最后的征程——有時(shí)需耗時(shí)三年五載，快則可縮短至幾個(gè)月。

長(cháng)久以來(lái)，發(fā)審委的工作流程都是秘不示人。2012年，證監會(huì )曾公布發(fā)審流程各環(huán)節，但具體內容依然被蒙在黑紗之下。

不過(guò)，對于身經(jīng)百戰的券商，仍可大致總結出三個(gè)關(guān)鍵環(huán)節。

首先是預審環(huán)節，會(huì )有兩位預審員對企業(yè)申請材料做出基本判斷，列出問(wèn)題清單。過(guò)去，企業(yè)負責人及保薦人以見(jiàn)面會(huì )形式回答相關(guān)問(wèn)題?，F在，見(jiàn)面會(huì )已經(jīng)實(shí)質(zhì)取消，由保薦人組織企業(yè)進(jìn)行“答卷”。

直到初審環(huán)節，企業(yè)的材料才第一次曝光在發(fā)審委員面前。在兩位發(fā)行部處長(cháng)的組織下，7名發(fā)審委員都將給出具體意見(jiàn)，再以證監會(huì )的名義發(fā)給企業(yè)及保薦人作答。

終極大考則在發(fā)審會(huì )，企業(yè)及保薦人各兩名代表，接受7名發(fā)審委委員的聆詢(xún)，一般會(huì )持續45分鐘。聆詢(xún)后便是投票，7票中5票及5票以上通過(guò)視為過(guò)會(huì )。

一家企業(yè)能否順利IPO，理論上取決于“年凈利潤3 000萬(wàn)元”等規定。但是，如果把IPO發(fā)審視為與人打交道，IPO可以等同于“搞定”三大環(huán)節里的11位關(guān)鍵人物：2位預審委員、2位發(fā)行部處長(cháng)、7位發(fā)審委委員。

這在業(yè)內幾乎是公開(kāi)的秘密。

距證監會(huì )500米遠的金城坊街，有一家金字頭的魚(yú)翅鮑魚(yú)酒家，這里常有保代宴請發(fā)審委員，人均消費幾千元。

從明面上看，企業(yè)及保代只能在發(fā)審會(huì )5天前從證監會(huì )的公示中知曉7名發(fā)審委員的名字，而且不會(huì )透露任何背景信息。不過(guò)在暗地里，保代早已摸清所有委員的背景信息，甚至包括子女的就讀學(xué)校。從確定申請IPO起，保代就會(huì )安排公關(guān)人員盯在證監會(huì )門(mén)口，只要發(fā)現發(fā)行部的“誰(shuí)誰(shuí)”抱著(zhù)企業(yè)材料出來(lái)了，就一直跟住——“誰(shuí)誰(shuí)”到了哪個(gè)單位，就可以確定是哪個(gè)單位的發(fā)審委員負責上市審核。

確定發(fā)審委員后，便有中間人負責聯(lián)絡(luò )吃飯。中間人的報酬在10萬(wàn)元左右，委員的報酬則可以高達30萬(wàn)元。一般來(lái)說(shuō)，直接的“打點(diǎn)”是極少的，在業(yè)務(wù)方面進(jìn)行照顧或提供其他便利較為普遍。

事實(shí)上，在2017年10月以前，押中發(fā)審委員的概率要比買(mǎi)彩票中獎的概率大多了。

過(guò)去，發(fā)審委分為創(chuàng )業(yè)板與主板，造成“小發(fā)審委”的結構：創(chuàng )業(yè)板35人，主板25人，2/3為專(zhuān)職委員，1/3為兼職委員，相當于35選7、25選7。此外，由發(fā)行部的處長(cháng)們牽頭，發(fā)審委員們以分組的形式進(jìn)行工作，每個(gè)組有5~6名專(zhuān)職委員。雖然有兼職委員臨時(shí)插入到某個(gè)組中，但分組形式是較為固定的。

這些就意味著(zhù)，“搞定”所在組的處長(cháng)，或“搞定”1到2個(gè)組員，就可以影響到整個(gè)發(fā)審小組。

還有一種情況：第一次IPO申請時(shí)一直沒(méi)見(jiàn)著(zhù)人，被否決后反而認識了;加緊公關(guān)，半年后第二次上會(huì )就過(guò)了——市場(chǎng)人士對此深?lèi)和唇^，認為一家公司很難在半年內發(fā)生實(shí)質(zhì)改變，但類(lèi)似這樣的上市公司還為數不少。

過(guò)去很多年，發(fā)行人及保代對上述類(lèi)似“黑幫片”“警匪片”的套路深信不疑。一個(gè)很大的原因，就在于“是否為好公司”的結論倚賴(lài)于發(fā)審委的判斷，而且整個(gè)過(guò)程被關(guān)在“箱子”里，這就為權力尋租提供了隱秘的空間，更構成一個(gè)龐大的IPO利益鏈。

在發(fā)審委員中，一般會(huì )有50%出自會(huì )計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、大學(xué)研究機構等中介機構。這些委員原則上應解除原單位職務(wù)，而且薪酬遠不及原收入。但是，每一屆發(fā)審委的名額都成為各大中介機構的合伙人爭搶的“香餑餑”。因為一旦成功入選，擁有發(fā)審委員的中介所就被視為“委員所”，任期內的業(yè)務(wù)量都會(huì )大幅提高。簡(jiǎn)言之“會(huì )里有人”。

一些原來(lái)在證監會(huì )工作的底層人員，因苦于收入較低、升遷無(wú)望，也辭職出來(lái)以學(xué)會(huì )或咨詢(xún)機構的名義做“中間人”，撮合發(fā)審委員與保代。

而在利益鏈的頂端，過(guò)去13年，只有6位發(fā)審委員接受正式調查。有問(wèn)題的IPO案例，更多地以“換屆”的形式隱蔽解決。比如新大地IPO造假案，問(wèn)題在預審階段就已充分暴露，但仍有6位發(fā)審委員投贊成票。事后，投贊成票的委員被談話(huà)，換屆時(shí)全部卸任。

2015年底，證監會(huì )副主席姚剛因涉嫌嚴重違紀被調查。一個(gè)業(yè)內才知曉的秘密被公開(kāi)：姚剛的妻子胡蓉暉一直供職于中倫律師事務(wù)所，這家律所曾有3人入選發(fā)審委，其IPO業(yè)務(wù)從2009年起出現井噴，長(cháng)期位列行業(yè)前四名，而這段時(shí)間與姚剛在證監會(huì )發(fā)行部的發(fā)跡重合。

姚剛出事后，有關(guān)發(fā)審制度灰色利益鏈條的討論到達一個(gè)高潮。顯然，被關(guān)在箱子里的發(fā)審委，亟待照進(jìn)一縷陽(yáng)光，重新樹(shù)立市場(chǎng)信心。

游戲突變

2017年8月，經(jīng)過(guò)激烈的爭奪，證監會(huì )公布第17屆發(fā)審委候選人名單。80人中律所占24人，會(huì )計師事務(wù)所占32人，券商占6人……已有人慶祝入選，更有人慶幸和某某候選人“吃過(guò)飯”。按過(guò)去的經(jīng)驗，他們中將產(chǎn)生至少一半發(fā)審委委員。

然而，當結果出爐的那一刻，所有人都大吃一驚。

第17屆發(fā)審委，首先是一屆“大發(fā)審委”。

按照2017年9月22日公示的名單，創(chuàng )業(yè)板與主板發(fā)審合并，組成66人的“大發(fā)審委”。從35選7、25選7，變成66選7，這意味著(zhù),企業(yè)與保代的公關(guān)費用將大幅提高，實(shí)際操作也更加困難。

而且，66個(gè)名額中，來(lái)自各級證券監管部門(mén)的委員達到34人，直接超過(guò)一半。在先前公布的80人候選名單中，有32人入圍，仍接近發(fā)審委名額的50%;但律所只剩5人，會(huì )計師事務(wù)所只剩6人，券商與基金公司保留5人，保險資管占2人。也就是說(shuō)，“委員所”被消滅大半。

2017年9月30日，證監會(huì )公布最終名單，又拿下3人，其中包括上海天職國際會(huì )計師事務(wù)所合伙人葉慧、北京天圓全會(huì )計師事務(wù)所合伙人魏強。由此，“會(huì )計師委員所”最終只剩4人。

一個(gè)月后，市場(chǎng)驚爆樂(lè )視網(wǎng)創(chuàng )業(yè)板IPO造假，參與其IPO的多名發(fā)審委委員被采取強制措施。這其中，就包括北京天圓全會(huì )計師事務(wù)所孫小波，他同時(shí)也是新大地IPO的發(fā)審委員。市場(chǎng)人士不由得猜測，一個(gè)月前天圓全會(huì )計師事務(wù)所在最后時(shí)刻無(wú)緣發(fā)審委名單，可能與此有關(guān)。

“大發(fā)審委”的人員結構，預示著(zhù)IPO發(fā)審的整肅風(fēng)暴，盛行多年的“把戲”遭遇挫折。

在新的游戲規則中，固定的發(fā)審小組不見(jiàn)了，取而代之的是電腦搖號，以隨機形式產(chǎn)生發(fā)審委員，而且一次一授權，不固定召集人、不固定組別、不固定發(fā)審小組。這一做法，不但使企業(yè)與保代難以對發(fā)審委員進(jìn)行“包圓”打點(diǎn)，發(fā)審委員之間因安排的隨機性也很難產(chǎn)生“默契”了。

“委員所”的收益期也被大幅縮短，委員連續任期最長(cháng)不超過(guò)三屆改為不超過(guò)兩屆，每年至少更換一半。

大家尤其在意的是：對存在問(wèn)題的發(fā)審委委員。其推薦單位要被追責;若是中介機構推薦，可能會(huì )影響到其在審項目。

窗簾一拉，雖然只是從暗箱操作邁向陽(yáng)光操作的第一步，但其影響很快波及整個(gè)市場(chǎng)。不過(guò)，許多人意想不到，首先沐浴到陽(yáng)光的卻是新當選的發(fā)審委員。

過(guò)去，發(fā)審委員即便當選，事關(guān)下一屆的名額爭奪也會(huì )掐得很厲害。甚至出現過(guò)同一家中介機構，沒(méi)當選的合伙人舉報當選的合伙人收錢(qián)辦事、生活作風(fēng)有問(wèn)題……而且，由于操作封閉，只要出現類(lèi)似于“排在后面的企業(yè)比前面的企業(yè)先上市”，相關(guān)負責的發(fā)審委員就會(huì )被質(zhì)疑“動(dòng)手腳”，但其實(shí)可能根本沒(méi)有任何越軌。

當選發(fā)審委委員，本來(lái)是一種對其職業(yè)道德的嘉獎，但卻毀于暗箱操作的環(huán)境。所幸陽(yáng)光化后，發(fā)審委員的每一次表態(tài)，乃至企業(yè)排隊的順序、進(jìn)程都會(huì )被公開(kāi)，“貓膩”無(wú)所遁形，針對發(fā)審委員的圍攻與詰問(wèn)自然有所緩解。

然而，對正在IPO排隊的企業(yè)和保代而言，他們仍然亟待了解新一屆發(fā)審委的口味。

斗法金融街33號11樓

新一屆發(fā)審委的首次亮相在2017年10月17日，當天有5家企業(yè)等待過(guò)會(huì )。但是，對于490家排隊企業(yè)而言同樣如坐針氈。因為當天的結果直接為后面的發(fā)審定調。

結果令人振奮，5過(guò)4，只有壺化股份被否。但是，很快有專(zhuān)業(yè)人士發(fā)現不同尋常的端倪：新一屆發(fā)審委提出的問(wèn)題是不是太多了、太細了?

過(guò)去，發(fā)審會(huì )的提問(wèn)數量大多為3~7個(gè)，而且不會(huì )超出初審時(shí)反饋的問(wèn)題范圍，企業(yè)與保代代表基本能夠提前準備所有問(wèn)題。但是，新一屆發(fā)審委的提問(wèn)數量多達7~15個(gè)，而且“嚴重”超出初審會(huì )范圍，個(gè)個(gè)直擊“痛點(diǎn)”，讓人防不勝防。

在壺化股份的發(fā)審會(huì )上，發(fā)審委員的提問(wèn)包括：解釋2017年上半年業(yè)績(jì)不及同行的原因及影響，與參股公司發(fā)生關(guān)聯(lián)交易的原因及影響，參股公司向發(fā)行人進(jìn)行資金補償是否牽涉輸送利益……發(fā)審委員還挖出壺化股份竟與競爭對手的全資子公司存在業(yè)務(wù)往來(lái)，由此需要解釋其中的商業(yè)邏輯。

而在隨后對神農股份的聆詢(xún)中，發(fā)審委員問(wèn)到了有關(guān)疫情和生豬死亡率的專(zhuān)業(yè)問(wèn)題，并要求回答死亡生豬的具體處理方式，是否存在環(huán)境保護方面的重大隱患。

顯然，這些問(wèn)題都與內控關(guān)聯(lián)，與保代為企業(yè)準備的“重點(diǎn)問(wèn)題庫”完全不符。

過(guò)去，“重點(diǎn)問(wèn)題庫”是圍繞收入、凈利潤進(jìn)行展開(kāi)的。業(yè)內還總結了一條“保過(guò)線(xiàn)”：凈利潤超過(guò)3 000萬(wàn)元，問(wèn)什么都好說(shuō)。至于內控問(wèn)題，企業(yè)與保代認為交了稅就叫規范，簽了合同收到錢(qián)就是收入，沒(méi)什么大不了的。

但是，新一屆發(fā)審委中來(lái)自監管機構的人士超過(guò)一半，他們對發(fā)行人業(yè)務(wù)合規性、內控健全及有效性要求更高。比如，在威爾曼制藥的發(fā)審會(huì )上，發(fā)審委員的提問(wèn)已經(jīng)細節化到為何產(chǎn)成品出庫單上僅有制單人的名字，而沒(méi)有復核人、發(fā)貨人、主管的簽字。

關(guān)鍵是，所有問(wèn)向發(fā)行人的問(wèn)題必須由發(fā)行人作答，保代不能提供幫助。一圈下來(lái)，發(fā)行人基本緊張地掉了一層皮，感覺(jué)猶如“拷問(wèn)”。

只用了三周時(shí)間，市場(chǎng)人士注意到“3 000萬(wàn)元保過(guò)線(xiàn)”失靈，過(guò)會(huì )率開(kāi)始走低。

2017年10月17日到30日，發(fā)審委審核25家公司，只有16家過(guò)會(huì )，過(guò)會(huì )率跌破七成;10月31日，樂(lè )視網(wǎng)IPO造假被爆，當天6過(guò)2，引發(fā)市場(chǎng)人士恐慌;11月7日，過(guò)會(huì )率更低至6過(guò)1，新一屆發(fā)審委的過(guò)會(huì )率跌破六成，史上最嚴發(fā)審委一錘定音。

須知，被否決的公司中，不乏凈利潤超過(guò)3 000萬(wàn)元的公司，甚至還有兩家凈利潤超過(guò)4億元的公司。原來(lái)，內控真的可以要人命。

對內控的執著(zhù)，反映發(fā)審委嚴抓“帶病上市”，不放過(guò)漏網(wǎng)之魚(yú)。而頂層設計的改變，必然作用于排隊企業(yè)及保代，全新的“重點(diǎn)問(wèn)題庫”得以更新。

保代們發(fā)現，新一屆發(fā)審委的內控發(fā)問(wèn)集中在八大問(wèn)題：1.關(guān)聯(lián)交易;2同業(yè)競爭;3.募集資金的運用與設計;4.持續經(jīng)營(yíng)能力;5.業(yè)務(wù)規范運行;6.財務(wù)合規性;7.商業(yè)模式合法性;8.歷史沿革重大問(wèn)題的合法合規。

其中任何一條，都能讓發(fā)行人與保代“喝一壺”。比如，財務(wù)規范性比利潤規模更加重要;業(yè)務(wù)合法合規性即便開(kāi)了合法性證明，也有可能被發(fā)審委員當面質(zhì)疑;毛利潤明顯低于同行或高于同行，都會(huì )被質(zhì)疑。

顯然，內控問(wèn)題很難通過(guò)準備一份答卷而得到解決，它需要企業(yè)乃至行業(yè)真正做出改變。

重大的指向性影響已經(jīng)發(fā)生：部分保代已經(jīng)開(kāi)始對短期內難以改變內控局面的行業(yè)公司采取規避或勸退，以此提高自身過(guò)會(huì )率。這些行業(yè)包括游戲、農業(yè)、醫療醫藥和房地產(chǎn)相關(guān)。

比如在農業(yè)行業(yè)，長(cháng)期存在虛增利潤不用繳納流轉稅及所得稅，現金交易占比過(guò)高，很難界定生物資產(chǎn)與存貨的區別。又比如醫療行業(yè)，生產(chǎn)企業(yè)與經(jīng)銷(xiāo)商之間的商業(yè)賄賂問(wèn)題很難在短期內肅清。

可以預見(jiàn)，發(fā)審制度的陽(yáng)光化，最終將帶來(lái)被審查發(fā)行企業(yè)的陽(yáng)光化。

不過(guò)，中國IPO發(fā)審制度的終極目標是“沒(méi)有審查”——只要注冊制沒(méi)有代替核準制一天，發(fā)審工作就有被利益集團及新的利益鏈條影響的可能。

嚴審，或許正撬開(kāi)“不審”的大門(mén)。

編 輯:唐 婷  romarin94@163.com