昔日頭部影視公司華誼兄弟陷入虧損泥潭。

營(yíng)收增速低于平均水平，償債壓力增加，不得不向阿里影業(yè)拆借。這暴露了華誼兄弟此前在經(jīng)營(yíng)上的兩個(gè)問(wèn)題：第一，收入過(guò)于依賴(lài)融資;第二，財務(wù)杠桿過(guò)高，投資項目一旦收入不理想就會(huì )造成流動(dòng)資金緊張。面對剛性債務(wù)，華誼兄弟如何紓困。

1月30日，華誼兄弟發(fā)布公告稱(chēng)，預計2018年度虧損9.82億元～9.87億元，虧損的主因是計提商譽(yù)與資產(chǎn)減值。

是借機業(yè)績(jì)洗澡，還是宿疾已深?

歷史明星股

華誼兄弟傳媒股份有限公司(代碼：300027.SZ)從上市之初，就自帶光環(huán)，是毫無(wú)爭議的“中國影視娛樂(lè )第一明星公司”，后復權最高升至467.26元(2016年6月12日)，今日(2019年1月30日)還收盤(pán)于68.86元(后復權)。

華誼兄弟預虧公告發(fā)布后，有網(wǎng)友樂(lè )觀(guān)評論“目前看計提大額減值準備已經(jīng)成為大A股的時(shí)尚潮流和正確選擇，反正以后商譽(yù)都要實(shí)行按年平均攤銷(xiāo)的新會(huì )計準則，與其痛苦地每年攤，不如在新政實(shí)施前一次計提，為以后的業(yè)績(jì)增長(cháng)留出空間”。意即2018年接著(zhù)A股市場(chǎng)天雷滾滾的大環(huán)境，給業(yè)績(jì)洗個(gè)大澡，然后如“新女初浴”后落落大方的重新恢復業(yè)績(jì)增長(cháng)之道。但華誼兄弟這次預虧是借機業(yè)績(jì)洗澡，還是經(jīng)營(yíng)上宿疾發(fā)作呢?

業(yè)績(jì)增速長(cháng)期落后于行業(yè)水平

上市以來(lái)，華誼兄弟的營(yíng)業(yè)業(yè)務(wù)收入從2010年的10.72億增長(cháng)至2017年的39.46億， 年復合增長(cháng)率20.46%。而全國電影票房收入從101.72億元增長(cháng)到2017年的559億元，年復合增速為 27.56%。這個(gè)印象中的頭部影視公司，營(yíng)業(yè)收入增速長(cháng)期低于行業(yè)平均水平。

所謂的頭部，真的只是大眾的印象而已，而絕非事實(shí)上的領(lǐng)先公司。從凈利潤的角度看，更能驗證這一點(diǎn)。公司上市以來(lái)的凈利潤波動(dòng)很大，但ROE基本沒(méi)有超過(guò)10%的年份，而且經(jīng)營(yíng)性現金流表現一貫不好，不但波動(dòng)大，還基本落后于凈利潤水平。2010至2017年間經(jīng)營(yíng)性現金凈流量?jì)H為11.98億元，而公司報告的扣非歸母凈利潤則是21.23億元?？偠灾?，凈利潤都是賬上富貴，真金白銀的含金量不高。

上市以來(lái)密集籌資

華誼兄弟上市以來(lái)，始終保持著(zhù)靈敏的融資嗅覺(jué)，抓住股市大好的時(shí)機融了不少錢(qián)，累計融資52.1億元。

雖有分紅，但凈融資規模依然高達 465,992.12 萬(wàn)元。

算總賬只能歸類(lèi)為財富毀滅型公司

上市以來(lái)，華誼兄弟基本沒(méi)有為股東創(chuàng )造過(guò)價(jià)值。截至1月30日收盤(pán)時(shí)華誼兄弟124億元的總市值，相比上市之日360億元(該公司總股本12.6億，28.58元/股的發(fā)行價(jià)計算)縮水了65.5%。而且，該公司利用A股市場(chǎng)陸續凈募集權益資本46.5億元。

為償債插標賣(mài)身

2019年1月份，華誼兄弟2016年發(fā)行的中期票據到期，本息償付需要資金部合計 22.9416 億元。根據2018年3季報，賬面擁有現金30.49億元，但為了償還區區22.9416億元，華誼兄弟籌資上可實(shí)在是費了九牛二虎之力。

側面的證據就是為了向阿里影業(yè)借入7億元，該公司又是提供抵質(zhì)押物，還拉上公司大股東人王忠軍、王忠磊及其配偶提供保證擔保。

東陽(yáng)美拉70%的股權，是華誼兄弟在2015年11月19日以?xún)r(jià)值10.5億元的現金和股權獲得的，目前華誼兄弟持有東陽(yáng)美拉70%的股權，知名導演馮小剛持有30%的股權。馮小剛是該公司重要的IP，在被收購前馮小剛曾持有高達99%股權，被收購后該公司先后出品《我不是潘金蓮》《芳華》《手機2》等影片，均與馮小剛有關(guān)。根據華誼兄弟財報，東陽(yáng)美拉2018年上半年、2017年全年、2016年全年的凈利潤分別為5139.15萬(wàn)元、1.17億元和5511.39萬(wàn)元，營(yíng)收分別為1.15億元、2.31億元和9415.13萬(wàn)元。這算是華誼兄弟當前最拿得出手的資產(chǎn)了。

此外，華誼兄弟還承諾，在雙方戰略框架協(xié)議生效起5年內，華誼集團應至少完成主控并上映10部院線(xiàn)電影(不包括網(wǎng)絡(luò )大電影和羅素項目)的產(chǎn)能;在合作期限內，阿里影業(yè)對于華誼主控項目享有優(yōu)先投資權，且阿里影業(yè)可自行或通過(guò)其關(guān)聯(lián)方行使該等優(yōu)先投資權;在合作期限內，對于阿里影業(yè)已經(jīng)與華誼集團簽署了投資協(xié)議的華誼主控項目而言，同等核心商業(yè)條件下，阿里影業(yè)可優(yōu)先作為聯(lián)合方與華誼集團合作發(fā)行，對信息網(wǎng)絡(luò )傳播享有優(yōu)先合作權利，對在線(xiàn)票務(wù)事宜享有優(yōu)先合作權利。任何一方違反協(xié)議約定條款，則需要按照協(xié)議約定承擔違約責任。

為了借到這7個(gè)億，華誼兄弟真是拼了。這簡(jiǎn)直就是城下之盟。

一方面顯出了馬云賊精賊精的生意頭腦，另一方面也凸顯了華誼兄弟為了還債的燃眉之急。表面上賬面現金很充沛，但還錢(qián)卻只能靠借新還舊，這正是華誼兄弟長(cháng)期經(jīng)營(yíng)問(wèn)題的集中暴露：一是營(yíng)業(yè)收入的擴張依賴(lài)于融資，現金創(chuàng )造能力不足，過(guò)去報告的凈利潤賬面富貴多;二是為了追求外延式擴張，導致財務(wù)杠桿過(guò)高，而投資績(jì)效不顯以致于資金不能順利回流導致流動(dòng)性緊張。

當然，王氏兄弟目前的占股不足30%，為了幫助上市公司渡過(guò)債務(wù)危機，不惜牽連配偶出來(lái)為上市公司擔保，這個(gè)責任心，還是可敬的。

算計的和被算計的

華誼兄弟似乎被阿里影業(yè)算計了。這是好事，因為華誼兄弟還有利用價(jià)值，否則都沒(méi)資本遭阿里影業(yè)來(lái)算計，不過(guò)，這只是暫時(shí)過(guò)關(guān)而已。

利潤可以撇賬洗澡，但債務(wù)是剛性的。根據2018年3季報，華誼兄弟的有息負債約有59.15億元，考慮到1月28日償還了22億元到期的中票之外，仍有37億元的有息債務(wù)，這些償債壓力是杠杠的，不知道華誼兄弟如何知恥而后勇?

這些年華誼兄弟風(fēng)風(fēng)光光，還不是算計到了別人。大A股在8年間已經(jīng)為該公司提供了46.6億元的權益融資。王氏兄弟享受生活之余，是不是該好好想想把公司經(jīng)營(yíng)利索了，為一直支持他們的A股股東做點(diǎn)什么?比如提供點(diǎn)高質(zhì)量的股東回報。

本文來(lái)自格隆匯APP，作者： Hayekist。