2019年4月1日，格力電器(00651.SZ)發(fā)布《重大事項停牌公告》?！豆妗贩Q(chēng)，控股股東格力集團正籌劃轉讓所持有的部分格力電器股權，可能涉及公司控制權變動(dòng)。

4月9日復牌后，格力電器強勁上漲。4月19日收于65元，較停牌前3月29日收盤(pán)價(jià)高37.7%，市值凈增1070億！

個(gè)別券商還大幅調高格力電器目標價(jià)。華泰證券林寰宇“一馬當先”，給出的目標價(jià)超過(guò)80元。搞笑的是，今年1月林研究員給出的目標價(jià)只有40元。

林研究員還說(shuō)什么“白酒茅臺估值提升帶動(dòng)大消費龍頭估值上移”，實(shí)在牽強、缺乏說(shuō)服力。進(jìn)而，網(wǎng)上出現鼓吹“格力估值提升對標茅臺”的聲音，這就更值得警惕了。

格力電器新主人無(wú)非有兩種可能：“董”或“非董”。

如果是前者，董明珠真正當家作主，格力電器業(yè)績(jì)會(huì )比以往更好嗎？除了賣(mài)空調、造空調，董明珠在其它領(lǐng)域乏善可陳。手機、新能源、芯片……往后燒錢(qián)的項目由著(zhù)她干，會(huì )是什么結果？

如果是后者，董明珠豈會(huì )甘心退出“舞臺”？以她強勢的性格和在格力內外的“硬實(shí)力”，一定會(huì )讓把她踢走的人痛苦地表白“格力不能沒(méi)有董明珠！”

格力電器面臨巨大的不確定性，未來(lái)三五年內，業(yè)績(jì)大幅波動(dòng)是免不了的，可謂“在劫難逃”。接盤(pán)者尚“潛龍勿用”，股價(jià)已“飛龍在天”，投資者謹防“亢龍有悔”。

董明珠、方洪波各得一分

其實(shí)董明珠的競爭對手不是雷軍而是方洪波。

方洪波生于1967年，比董明珠小13歲。1992年加入美的集團，1995開(kāi)始全面負責廣告、營(yíng)銷(xiāo)和銷(xiāo)售，1997年以后歷任空調事業(yè)部長(cháng)、美的制冷集團CEO直至美的集團董事長(cháng)兼總裁，與董明珠開(kāi)始獨掌格力電器大權幾乎是在同一時(shí)間。董明珠與方洪波才是一時(shí)瑜亮。

2012年，格力、美的營(yíng)收分別為993億和1060億，格力相當于美的的96.8%。董明珠提出“每年增長(cháng)200億，2018年營(yíng)收2000億”的宏偉目標。

根據當年的形勢估算，如果2018年格力電器營(yíng)收達到2000億，將有望超過(guò)美的集團，奪得中國家電第一桂冠。如今，董明珠的這個(gè)夢(mèng)想已然落空。

2012~2014這三年，格力營(yíng)收幾乎就要追上美的，但每年都只差兩三個(gè)百分點(diǎn)。2015年，格力電器營(yíng)收驟降400億，跌回2012年的水平。到2017年，格力電器營(yíng)收大增400億，到1483億，但美的集團營(yíng)收已達2407億，格力電器落后924億。

2018年H1，格力、美的營(yíng)收分別為910億和1426億，格力相當于美的的63.8%。

格力業(yè)績(jì)預報顯示2018年營(yíng)收2000億~2010億。美的集團4月20日公布的《2018年度報告》顯示，2018年營(yíng)收2596.6億，大約比格力高30%。

格力輸掉了規模，利潤卻超過(guò)美的。格力業(yè)績(jì)預報稱(chēng)2018年凈利潤260億~270億，美的年報披露2018年將利潤為200.6億。格力比美的高30%。

在董明珠、方洪波領(lǐng)導下的這“季”，格美爭霸持續六年，打成平手，兩位掌門(mén)人各得1分。下一“季”的爭霸已拉開(kāi)序幕：格力電器喊出“到2023年，實(shí)現營(yíng)收6000億”;；美的集團提出“近期”目標是營(yíng)收、市值均超過(guò)5000億。

美的多元化相對成功

美的營(yíng)收規模領(lǐng)先，但空調銷(xiāo)售收入與格力仍有差距。

2012年，美的、格力空調銷(xiāo)售多額分別為515億和889億，美的相當于格力的58%。2018年H1，兩家空調銷(xiāo)售額分別為639億和758億，美的相當于格力的84%。2018全年，美的空調銷(xiāo)售額為1094億，比格力2017年少140億。想要超越格力，只有看2019年了。

美的從小家電起家，逐步過(guò)渡到小家電、空調兩條腿走路。收購卡庫機器人和小天鵝，令美的在機器人和洗衣機領(lǐng)域獲得長(cháng)足發(fā)展。

截至2017年末，美的洗衣機、冰箱、微波爐、熱水器、電飯煲、凈水器等家電產(chǎn)品市場(chǎng)份額均進(jìn)入行業(yè)前3位。2017年，美的空調之外的“消費電器”銷(xiāo)售收入988億，占總營(yíng)收的41%。

格力輸掉規模之戰的原因是多元化不成功，空調以外的業(yè)務(wù)不值一提。

格力不僅涉足冰箱(不知有多少人聽(tīng)說(shuō)過(guò)晶弘冰箱)、小家電業(yè)務(wù)，還“跨界”殺入手機、智能裝備、新能源等領(lǐng)域。家電業(yè)務(wù)算溫不火，跨界嘗試留下一地雞毛。

2015年，董明珠曾夸下?？冢?ldquo;格力手機賣(mài)1億部沒(méi)問(wèn)題，開(kāi)機畫(huà)面必須是我。”她還到處講“格力在未來(lái)五年要超過(guò)小米”。2018年小米手機貨近1.2億部，格力手機賣(mài)了多少個(gè)“小秘密”。#格力8萬(wàn)員工是主要銷(xiāo)售對象#

董明珠的另一個(gè)“大手筆”是造車(chē)。2016年8月，格力電器提出以130億元收購“珠海銀隆新能源”及募集100億配套資金的方案。10月召開(kāi)的股東大會(huì )上，收購獲得批準、募集配套資金被否決，董明珠大發(fā)雷霆，聲稱(chēng)“五年不分紅”。隨后董明珠個(gè)人投資9.37億入股銀隆、占股17.46%，還拉來(lái)萬(wàn)達、京東等共同出資。

結果大家都看到了，銀隆負面消息不斷：“大面積停工”“資金枯竭”“大量裁員”“供應商上門(mén)討債”。最終董明珠與銀隆創(chuàng )始人魏銀倉徹底翻臉、對簿公堂，目前案件還在珠海市法院審理中。

董明珠投資銀隆首先是看錯了對象，在2017年實(shí)際控制銀隆后也未見(jiàn)起色。實(shí)事說(shuō)明，除了賣(mài)空調、造空調，董明珠從眼光到能力都乏善可陳。

手機、造車(chē)兩鍋飯已“夾生”，董明珠又拋出“500億造芯計劃”，此處不作評論。

但美的多元化的成功只是相對格力而言，轉來(lái)轉去不離家電“一畝三分地”。

格力兩重隱憂(yōu)

1)應收膨脹

董明珠輸給方洪波，卻在“關(guān)公戰秦瓊”的賭局中贏(yíng)了雷軍。格力營(yíng)收大約比小米高250億，是否通過(guò)加強壓貨力度提高勝率，要等《格力2018年報》，現在只是猜測。

“壓貨”是生產(chǎn)廠(chǎng)商“做大”營(yíng)收的重要手段，銷(xiāo)售出身的董明珠上任后把壓貨玩得游刃有余，并形成一整套激勵機制。例如，年末返利多少根據壓貨額度，旺季誰(shuí)優(yōu)先提貨要看壓貨?？梢哉f(shuō)“董明珠號令天下，經(jīng)銷(xiāo)商莫敢不從”。

壓貨意味著(zhù)超過(guò)市場(chǎng)需求的商品積壓在經(jīng)銷(xiāo)商庫房，資金的成本需要格力與經(jīng)銷(xiāo)商協(xié)商分擔。所以伴隨壓貨力度增強，格力賬面應收款、應收票據必然會(huì )膨脹。

雖說(shuō)“天下烏鴉一般黑”，格力、美的都壓貨，但格力壓貨的力度遠高于美的。2018年H1，格力營(yíng)收為美的的64%，應收賬款及票據余額反而超過(guò)美的，占營(yíng)收的21%。

截至9月30日，格力應收賬款及票據合計達到568億。根據“壓貨占壓資金由格力與經(jīng)銷(xiāo)商分擔”這個(gè)假設，格力在銷(xiāo)售渠道中積壓產(chǎn)品的價(jià)值遠遠高于568億這個(gè)數據。

為謀求連任及贏(yíng)得與雷軍的賭局，董明珠需要一份靚麗的“成績(jì)單”。如果2018年壓貨“用力過(guò)猛”，2019年必須回調，2015年的那次營(yíng)收大幅降低可能重演。

注：2015年格力營(yíng)收較2014年低400億(降幅29%)，而年末應收賬款及票據亦比2014年少354億，這絕對不是巧合。

2)千億現金

凈流動(dòng)資本NWC(流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負債)是格雷厄姆最為關(guān)注的指標，甚至可說(shuō)是格氏一生實(shí)踐與理論的基石。

2012年，格力NMC比美的高20%。董明珠上任后，格力NWC開(kāi)始大幅低于美的。截至2018年6月末，格力、美力NWC分別為328億和480億，格力為美的的68%，較2017年末大幅提高21個(gè)百分點(diǎn)。

詭異的是，格力NWC遠低于美的，持有的貨幣資金卻遠遠多于美的。企業(yè)持有現金目的是滿(mǎn)足未來(lái)一段時(shí)間的支付需求：繳稅、發(fā)工資、購買(mǎi)能源、按合同與供應商結算等。上述絕大多數支出可列為營(yíng)收成本，在賬面保留相當于三四個(gè)月?tīng)I收成本的現金，再加上銷(xiāo)售回款就足以應對。

2012年以來(lái)，美的賬面現金在年營(yíng)收成本的9%到30%之間波動(dòng)，在合理范圍之內。格力則不然，2015年、2016年，賬面現金超過(guò)年營(yíng)收成本的130%，2018年6月末達1019億，據推算為年營(yíng)收成本的73%。雖有所回落，但仍然偏高。

董明珠在格力電器賬面“囤”一千個(gè)億想干什么?好比保姆出門(mén)買(mǎi)菜，帶幾百元現金總該夠了吧，帶幾千就令人費解了。更有甚者，保姆對主人說(shuō)“把卡里、折里、股市里的錢(qián)全取出來(lái)我帶上!”

如果成為格力電器實(shí)際控制人，董明珠必然要大干一場(chǎng)，不知會(huì )有什么驚人之舉。鑒于造手機和主導銀隆的戰績(jì)和“500億造芯片”的膽略，董明珠率格力進(jìn)入任何新領(lǐng)域都難讓投資者人放心。

綜上所述，格力電器面臨兩重隱憂(yōu)：一是營(yíng)收在2018年達到2000億后出現回落，二是董明珠不論進(jìn)退都會(huì )給格力電器帶來(lái)大動(dòng)蕩，真是“進(jìn)亦憂(yōu)退亦憂(yōu)”。

本文來(lái)源于虎嗅網(wǎng)，作者：Eastland。