伴隨著(zhù)經(jīng)濟增速的持續換擋，經(jīng)濟增速在政策函數中的權重越來(lái)越小。在經(jīng)歷一季度負增長(cháng)6.8%的歷史性沖擊之后，大家都在猜測今年的增長(cháng)目標怎么定。結果出人意料的是，政府工作報告干脆取消了經(jīng)濟增長(cháng)目標。但對于投資者來(lái)說(shuō)，經(jīng)濟增長(cháng)依然是一個(gè)不可忽視的變量。盡管近年來(lái)經(jīng)濟增速基本都是往下走的，但波動(dòng)依然存在，而且波動(dòng)對大類(lèi)資產(chǎn)依然有決定性的影響。

回到當下，經(jīng)濟增長(cháng)也在左右著(zhù)資產(chǎn)市場(chǎng)的表現。一季度疫情沖擊來(lái)襲，導致經(jīng)濟增速大幅下滑到-6.8%，所以貨幣寬松隨之升級，降息加快，流動(dòng)性超寬松驅動(dòng)股債雙牛。但到了二季度，隨著(zhù)復工復產(chǎn)，各項數據快速回升，貨幣寬松隨之又進(jìn)入觀(guān)望期，流動(dòng)性趨穩導致債券市場(chǎng)連續十幾天調整，股市也出現明顯的風(fēng)格轉換。

整體來(lái)看，今年的經(jīng)濟增速大概率呈現“W形”，這個(gè)“W”大體可以分成四步：

第一步，疫情沖擊下的停滯期已經(jīng)過(guò)去。

2017年中國經(jīng)濟達到6.9%的周期高點(diǎn)，然后就開(kāi)始往下走，2019年底調整到了6.1%，相當于2年多的時(shí)間里下行了0.8個(gè)百分點(diǎn)，總體還算比較平穩。如果不爆發(fā)疫情，估計2020年還是這樣一個(gè)緩慢下行的狀態(tài)，但疫情打破了這種平衡。相比于非典時(shí)的局部停滯，這次是大規模、長(cháng)時(shí)間的停工停產(chǎn)，經(jīng)濟一度陷入基本停滯的狀態(tài)。所以一季度GDP大幅負增長(cháng)，走出了W中快速下行的第一步。但二季度以來(lái)，最壞的時(shí)候顯然已經(jīng)過(guò)去了。雖然國內疫情還沒(méi)有完全根除，但已基本穩住，復工復產(chǎn)越來(lái)越接近正常水平。

第二步，V型反彈正在進(jìn)行中。

幾乎斷崖式下滑的曲線(xiàn)之后，經(jīng)濟從第二季度開(kāi)始出現V型反彈。一方面是因為疫情穩定之后復工復產(chǎn)的加速，經(jīng)濟活動(dòng)逐步恢復正常，個(gè)別行業(yè)甚至出現了報復性、集中性的需求釋放。另一方面是接連而至的刺激政策影響，先是貨幣寬松和財政刺激，接著(zhù)是刺激投資和消費，然后是刺激金融市場(chǎng)，最后就是市場(chǎng)化改革。隨著(zhù)連續降準降息、專(zhuān)項債擴容、基建發(fā)力、提振汽車(chē)消費、資本市場(chǎng)改革等一系列政策落地后，經(jīng)濟明顯回升。

第三步，需求報復性釋放之后，經(jīng)濟回歸基本面。

V型復蘇可持續嗎？顯然不可以。第二季度的V型更多的是因為2-3月的很多需求被推遲到了現在集中釋放，只是外傷的修復，并非真正的內需回升。等集中釋放結束后，經(jīng)濟增長(cháng)會(huì )回歸到基本面。

從消費的基本面看，疫情后收入下降，失業(yè)增加，消費勢必收縮，尤其是可選消費；從地產(chǎn)的基本面看，只是企穩，沒(méi)有強力反彈。正常來(lái)講，政策早該放松、市場(chǎng)早該起來(lái)了，但這次始終很克制，大概率全年還是負增長(cháng)。從基建投資的基本面看，相對好一些，政策加大了支持力度。但從政策出臺到項目落地投資需要經(jīng)歷立項、融資、建設、運營(yíng)等多個(gè)環(huán)節，而且單融資到施工建設就需要3~4個(gè)季度，時(shí)間長(cháng)。所以基建刺激效果很難及時(shí)顯現。

第四步，刺激政策顯現后的弱復蘇。

基本面的力量雖然大，但在技術(shù)性因素的支持下，不出意外的話(huà)，明年一季度GDP增速會(huì )非常高，很有可能會(huì )超過(guò)10%，主要得益于以下兩個(gè)原因：

首先，基數因素是主因。2020年一季度只有-6.8%，意味著(zhù)即便2021年和2019年一季度的總量持平，同比增速都會(huì )在7%以上。而如果疫情的影響完全消除的話(huà)，假設2年增速都在5%~6%，那么一季度的同比就會(huì )到10%以上。

其次，刺激政策效果逐步顯現，尤其是基建進(jìn)入落地期，貨幣寬松更多地傳導到實(shí)體復蘇。前面分析過(guò)基建項目從融資到落地需要3~4個(gè)季度，信用擴張到實(shí)體復蘇大概需要8個(gè)月，將現在作為起點(diǎn)，正好到明年一季度刺激政策的效果才能集中顯現，經(jīng)濟會(huì )出現明顯的反彈。

歸根到底，這一年W走勢的每一步都是短期的周期變化，在W之后，中國經(jīng)濟依然會(huì )回歸長(cháng)期基本面。和過(guò)去十年尤其是過(guò)去五年相比，我們越來(lái)越難以追求高速的增長(cháng)，接受中低速增長(cháng)是一個(gè)必然選擇。